>> 中信證券-貨幣政策觀察：三季度貨政例會解讀—逆周期調(diào)節(jié)需“持續(xù)用力” 后續(xù)政策指向何方？-230927
| 上傳日期： |
2023/9/27 |
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pdf 共4頁 |
來源： |
中信證券 |
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作者： |
明明，周成華 |
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中國人民銀行貨幣政策委員會2023年第三季度會議指出當(dāng)下經(jīng)濟(jì)需求不足挑戰(zhàn)仍存，逆周期調(diào)節(jié)需持續(xù)用力，加大已出臺貨幣政策實(shí)施力度，此外需警惕關(guān)注匯率超調(diào)風(fēng)險。會議強(qiáng)調(diào)政策利率引導(dǎo)作用，也首次提出釋放存款利率市場化機(jī)制效能，我們據(jù)此判斷后續(xù)存款利率可能繼續(xù)下調(diào)。地產(chǎn)方面淡化“保交樓”表述，更多關(guān)注房貸利率下調(diào)、首付比以及城中村改造等支持工具的落地。
▍事項：中國人民銀行貨幣政策委員會2023年第三季度（總第102次）例會于近日召開。會議分析了國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)金融形勢，并對后續(xù)貨幣政策做出部署。
▍國內(nèi)經(jīng)濟(jì)“需求不足”挑戰(zhàn)仍存，“逆周期”調(diào)節(jié)需“持續(xù)用力”。三季度例會對國內(nèi)經(jīng)濟(jì)的表述相對積極，刪去了“內(nèi)生動力不強(qiáng)”，認(rèn)為當(dāng)下經(jīng)濟(jì)“持續(xù)修復(fù)”，并新提了“動力增強(qiáng)”；然而本次會議延續(xù)強(qiáng)調(diào)我國經(jīng)濟(jì)仍“面臨需求不足等挑戰(zhàn)”，因此對于宏觀政策的要求提到“搞好逆周期和跨周期調(diào)節(jié)”，要求政策“持續(xù)用力”以“著力擴(kuò)大內(nèi)需、提振信心”。另一方面，本次例會將二季度會議上“進(jìn)一步疏通貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制”的表述修正為“加大已出臺貨幣政策實(shí)施力度”?？偨Y(jié)來看，三季度例會延續(xù)了需求偏弱的經(jīng)濟(jì)主要矛盾的判斷，對宏觀政策的力度表述更為積極；6、8月MLF累積降息25bps，而9月0.25pct的降準(zhǔn)落地，總量寬貨幣工具已較多發(fā)力，在加大已出臺工具力度、“持續(xù)用力”的要求下，預(yù)計央行下一階段將更多關(guān)注發(fā)揮存量政策工具成效。
▍通脹方面表述轉(zhuǎn)變?yōu)椤按龠M(jìn)物價低位回升”。本次例會對于物價的表述從二季度會議上的“關(guān)注物價走勢邊際變化”轉(zhuǎn)變?yōu)椤按龠M(jìn)物價低位回升”。今年上半年在國內(nèi)豬肉等大宗商品價格周期性走低，海外原油等能源價格低位震蕩，國內(nèi)商品消費(fèi)需求偏弱等因素主導(dǎo)下通脹持續(xù)回踩。然而7月后國際原油價格持續(xù)走高，同時我國豬肉7月下旬后價格中樞明顯回升，8月通脹已出現(xiàn)了觸底回升的跡象，央行對穩(wěn)物價目標(biāo)的關(guān)注也轉(zhuǎn)向支持物價回升趨勢的方向上?？紤]到當(dāng)下壓制通脹回升的主要因素仍是國內(nèi)“需求不足”，而雙節(jié)旅游、消費(fèi)旺季臨近，雙十一等促銷時段也即將到來，不排除后續(xù)相關(guān)的結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具和擴(kuò)內(nèi)需、促消費(fèi)工具協(xié)同發(fā)力的可能性。
▍“校正背離”“堅決防范匯率超調(diào)風(fēng)險”表述下，穩(wěn)匯率目標(biāo)更為明確。今年隨著中美貨幣政策周期背離、兩國經(jīng)濟(jì)增長預(yù)期分化等因素影響，人民幣匯率面臨較大的貶值壓力，而9月以來離岸人民幣匯率一度突破7.35的關(guān)口，引起了市場的較多關(guān)注。三季度貨政例會對匯率的表述新增了“校正背離”的表述，強(qiáng)調(diào)“堅決對單邊、順周期行為予以糾偏，堅決防范匯率超調(diào)風(fēng)險”，體現(xiàn)了央行穩(wěn)匯率的訴求相較于二季度更為強(qiáng)烈。今年來央行主要的穩(wěn)匯率操作包括下調(diào)外匯存款準(zhǔn)備金以及上調(diào)跨境融資宏觀審慎調(diào)節(jié)參數(shù)，而當(dāng)下穩(wěn)匯率工具箱空間仍然較為充足。雖然在支持內(nèi)需修復(fù)的政策目標(biāo)下央行寬貨幣取向仍然較為明確，但仍需關(guān)注穩(wěn)匯率壓力回升階段對寬貨幣空間潛在的制約。
▍結(jié)構(gòu)性政策工具方面更多關(guān)注存續(xù)工具效果。相較于二季度貨政例會，本次例會對結(jié)構(gòu)性政策工具的表述將“保持好再貸款再貼現(xiàn)工具的穩(wěn)定性”轉(zhuǎn)變?yōu)椤奥鋵?shí)好調(diào)增的再貸款再貼現(xiàn)額度，實(shí)施好存續(xù)結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具”，另一方面刪掉了“延續(xù)實(shí)施普惠小微貸款支持工具和保交樓貸款支持計劃”的表述。6月30日央行宣布補(bǔ)充支農(nóng)支小再貸款、再貼現(xiàn)的額度共計2000億元，而這次提到落實(shí)好這一部分“調(diào)增”的額度，同時實(shí)施好“存續(xù)”的工具，可能意味著后續(xù)結(jié)構(gòu)性政策工具相較于提供政策增量，央行可能更多關(guān)注存量工具的落地和資金的使用情況。
▍“發(fā)揮央行政策利率引導(dǎo)作用”，首提“釋放存款利率市場化機(jī)制效能”。本次例會對利率市場化的表述從二季度“優(yōu)化央行政策利率體系，發(fā)揮存款利率市場化調(diào)整機(jī)制重要作用”轉(zhuǎn)變?yōu)椤鞍l(fā)揮央行政策利率引導(dǎo)作用”，并且新增了“釋放存款利率市場化機(jī)制效能”的表述。一方面，政策利率在存貸款利率市場化機(jī)制中的核心定價地位被強(qiáng)調(diào)，另一方面存款利率市場化調(diào)整機(jī)制的重要性也和貸款市場報價利率改革齊平。今年在凈息差壓力之下多數(shù)商業(yè)銀行存在主動壓降存款利率的操作；盡管本次例會并未對政策利率、貸款利率以及存款利率在市場化調(diào)整機(jī)制中的角色進(jìn)行詳述，但MLF利率影響LPR報價，進(jìn)而影響貸款利率定價，而貸款利率調(diào)整通過凈息差向存款利率端傳導(dǎo)的路徑已在今年得到了實(shí)踐，后續(xù)存款利率可能進(jìn)一步下調(diào)。
▍“保交樓”表述淡化，更多關(guān)注房貸利率調(diào)降、城中村改造等寬地產(chǎn)支持工具。三季度例會對房地產(chǎn)行業(yè)的表述中刪去了“扎實(shí)做好保交樓、保民生、保穩(wěn)定各項工作，促進(jìn)房地產(chǎn)市場平穩(wěn)健康發(fā)展，加快完善住房租賃政策體系”等保交樓相關(guān)內(nèi)容，同時新提出了首套房貸利率動態(tài)調(diào)整機(jī)制、首付比和二套房貸利率下限、降低存量首套房貸利率、支持城中村改造等寬地產(chǎn)支持工具，并要求“促進(jìn)房地產(chǎn)市場平穩(wěn)健康發(fā)展”。本次例會延續(xù)了對地產(chǎn)需求端支持的重視，淡化了對“保交樓”
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