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牧原股份：生豬自養(yǎng)龍頭。牧原食品股份有限公司始創(chuàng)于1992年，歷經(jīng)30年發(fā)展，現(xiàn)已形成集飼料加工、生豬育種、生豬養(yǎng)殖、屠宰肉食為一體的豬肉產(chǎn)業(yè)鏈。目前公司生豬產(chǎn)能7601萬頭/年、屠宰產(chǎn)能2900萬頭/年。2022年，公司生豬出欄達(dá)到6120萬頭，同比增長(zhǎng)52%；2023年上半年，公司生豬出欄達(dá)到3026.5萬頭，同比減少3.2%。
　　精雕主業(yè)，經(jīng)營(yíng)管理領(lǐng)跑行業(yè)。公司成本控制始終位于行業(yè)領(lǐng)先水平，2023年7月，公司養(yǎng)豬完全成本在14.3元/kg左右，低于行業(yè)平均近2元/kg。生豬成本控制的核心不外乎在種豬環(huán)節(jié)提升生產(chǎn)效率、在育肥環(huán)節(jié)提升增重效率。1）育種：公司通過30余年選育，已形成了遺傳性能穩(wěn)定、一致性好、適應(yīng)性強(qiáng)、綜合效益好的種豬群，并以此建立了獨(dú)特的輪回二元育種體系。近年來公司種豬效率指標(biāo)持續(xù)提升，PSY已經(jīng)從2年前的24提升至28，斷奶仔豬成本從2022年初的380元/頭降至當(dāng)前的300元/頭。2）育肥：在公司自養(yǎng)的模式下，公司便于進(jìn)行統(tǒng)一的豬舍設(shè)計(jì)、標(biāo)準(zhǔn)化的流程設(shè)計(jì)以提升管理效率。近年來，公司尤其發(fā)力于科技創(chuàng)新，以實(shí)現(xiàn)無人值守為主要方向逐步向飼料智能化、養(yǎng)殖智能化、屠宰智能化邁進(jìn)，推動(dòng)生產(chǎn)效率不斷提高。
　　投資收獲期，精進(jìn)成本內(nèi)功。隨著公司產(chǎn)能增速放緩，公司更加注重養(yǎng)殖效率的提升，從投資擴(kuò)張期轉(zhuǎn)入階段性的內(nèi)生成長(zhǎng)期。近2年公司養(yǎng)殖指標(biāo)明顯改善，養(yǎng)殖全程成活率由2022年初的80%增至現(xiàn)階段的87%左右，2023年7月份對(duì)比去年年底下降約1.2元/kg。伴隨優(yōu)秀區(qū)域的管理經(jīng)驗(yàn)復(fù)制和產(chǎn)能利用率的提升，公司有望逐步消解在擴(kuò)張期產(chǎn)生的成本癥結(jié)，繼續(xù)挖掘成本潛力。成本下降對(duì)公司當(dāng)前體量將帶來客觀利潤(rùn)，按7000萬頭、115公斤計(jì)算，每1元的成本下降帶來的利潤(rùn)增量在80.5億元。
　　延伸屠宰，開拓新成長(zhǎng)點(diǎn)。公司自2019年起投建生豬屠宰項(xiàng)目，產(chǎn)業(yè)鏈進(jìn)一步延伸。截止2023年上半年公司已在生豬養(yǎng)殖產(chǎn)能較為集中的地區(qū)成立25家屠宰子公司，已投產(chǎn)10家屠宰廠，投產(chǎn)產(chǎn)能合計(jì)為2,900萬頭/年。2023年上半年，公司共屠宰生豬552.2萬頭，同比增長(zhǎng)57.1%。2023年，公司屠宰量預(yù)計(jì)在1,200萬頭-1,500萬頭，產(chǎn)能利用率有望達(dá)到41%-52%。牧原肉食建設(shè)以來，迅速與近萬名客戶展開合作，已得到荷美爾、九田家、永輝、盒馬、叮咚買菜等客戶的高度認(rèn)可，達(dá)成深度戰(zhàn)略合作。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議。預(yù)計(jì)公司2023-2025年出欄量分別為7000、7500、8000萬頭，歸母凈利潤(rùn)62.8、406.6、271.7億，同比分別-52.7%、+547.7%、-33.2%，當(dāng)前對(duì)應(yīng)2024年估值僅4.8倍，首次覆蓋給予“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：發(fā)生重大疫病的風(fēng)險(xiǎn)、生豬價(jià)格波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)、原材料價(jià)格波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)、現(xiàn)金流風(fēng)險(xiǎn)、食品安全風(fēng)險(xiǎn)。