>> 國盛證券-宏觀點評：兼評美國9月CPI，近期美債收益率飆升的原因及影響-231013
| 上傳日期： |
2023/10/13 |
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來源： |
國盛證券 |
| 評級： |
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作者： |
熊園,劉新宇 |
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事件：北京時間10月12日20:30，美國公布9月CPI數(shù)據(jù)。
核心結(jié)論：美國9月CPI同比持平前值、但略超預(yù)期，核心CPI同比延續(xù)回落。數(shù)據(jù)公布后，美聯(lián)儲加息預(yù)期小幅升溫。近期長端美債收益率飆升，主因美國衰退預(yù)期降溫、美債發(fā)行增加、交易性因素。往后看，預(yù)計美債收益率短期內(nèi)難以大幅走低，這將對美國經(jīng)濟(jì)形成抑制，并降低美聯(lián)儲加息的必要性，但是否還有一次加息不確定性仍大（最新聯(lián)邦利率期貨顯示，11月大概率按兵不動、12月加息概率為40%左右）。
1、美國9月CPI同比持平前值并略超預(yù)期，主因油價上漲，后續(xù)將重新回落。
>整體表現(xiàn)：美國9月未季調(diào)CPI同比3.7%，預(yù)期3.6%，前值3.7%；核心CPI同比4.1%，預(yù)期4.1%，前值4.3%，是2021年10月以來最低。季調(diào)后CPI環(huán)比0.4%，預(yù)期0.3%，前值0.6%，略高于過去12個月的均值0.3%；核心CPI環(huán)比0.3%，與預(yù)期值、前值、過去12個月均值持平。
>分項表現(xiàn)：美國9月CPI主要分項中，從環(huán)比看，漲幅大于整體CPI的分項包括：燃油8.5%、汽油2.1%、電力1.3%、交通運輸0.7%、住宅0.6%；從同比看，僅能源類商品同比有所反彈，主要反映前期油價上漲，其他分項同比普遍下降。其中，核心商品分項環(huán)比已連續(xù)4個月為負(fù)，同比也降至0%，呈現(xiàn)明顯的“通縮”特征；核心服務(wù)分項環(huán)比0.6%，高于前值0.4%和12個月均值0.5%，仍有較強(qiáng)的韌性。
>后續(xù)測算：根據(jù)我們最新測算，10月美國CPI同比、核心CPI同比預(yù)計分別為3.2%、4.1%左右；年底時CPI同比略高于3%，核心CPI同比在3.7%左右。
2、CPI數(shù)據(jù)公布后，美股下跌、美債收益率上行，加息預(yù)期小幅升溫。
>大類資產(chǎn)表現(xiàn)：CPI公布后，美股和黃金震蕩下跌，美債收益率和美元指數(shù)震蕩走高。截至10/13收盤，標(biāo)普500、納斯達(dá)克、道瓊斯指數(shù)分別下跌0.6%、0.6%、0.5%，10Y美債收益率上行14.7bp至4.70%，美元指數(shù)上漲0.7%至106.6，現(xiàn)貨黃金下跌0.3%至1869.0美元/盎司。
>加息預(yù)期變化：CPI公布后，市場預(yù)期12月再加一次息的概率從30%左右升至40%左右；最早降息時點仍是在明年5月，只是概率從接近80%降至60%左右。
3、近期長端美債收益率飆升，主因美國衰退預(yù)期降溫、美債發(fā)行增加、交易性因素。
>美國衰退預(yù)期降溫：前期報告中我們曾指出，近期長端美債收益率的上行幾乎完全由期限利差走闊所驅(qū)動，與加息預(yù)期、通脹預(yù)期的關(guān)系不大。而期限利差走闊主要反映了經(jīng)濟(jì)預(yù)期改善，對應(yīng)的是近期美國GDP、PMI、非農(nóng)、職位空缺等關(guān)鍵指標(biāo)明顯超預(yù)期，受此影響，彭博調(diào)查的美國經(jīng)濟(jì)衰退概率已從8月之前的65%降至55%。
>美債發(fā)行增加：6月初美國債務(wù)上限暫停后，至今短短4個月的時間，美債存量規(guī)模增加超過2萬億美元，增幅達(dá)6.6%。9月底美國國會通過臨時撥款法案暫時避免政府停擺，引發(fā)了新一輪美債快速增發(fā)，10月初至今美債存量規(guī)模增加了3700億美元。在衰退預(yù)期大幅降溫的背景下，美債發(fā)行快速增加進(jìn)一步推升了市場的拋售情緒。
>交易性因素：本輪美債收益率上行如此迅速，除基本面因素外，應(yīng)也有交易性因素的助推。因目前可掌握的數(shù)據(jù)有限，尚無法判斷是何種交易行為主導(dǎo)，我們推測最有可能的情況是股市和商品大跌引發(fā)市場流動性收緊，一些資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)可能通過拋售美債來獲取流動性，同時一些量化交易策略也可能被迫拋售美債來維持頭寸平衡。
4、美債收益率維持高位，將對美國經(jīng)濟(jì)形成抑制，并降低美聯(lián)儲加息的必要性。
>美債收益率展望：由于前期上行過快，隨著市場情緒緩和，近日美債收益率小幅回落。往后看，考慮到目前美債期限利差依然為負(fù)，若后續(xù)美國各項指標(biāo)延續(xù)良好表現(xiàn)，市場可能徹底打消衰退預(yù)期，期限利差仍有進(jìn)一步走闊的動力。因此，在美聯(lián)儲釋放明確的降息信號之前，美債收益率大概率仍會維持高位、難持續(xù)大幅走低。
>對美國經(jīng)濟(jì)的影響：美國的房貸利率、企業(yè)融資利率，均是與長端美債收益率掛鉤，而非美聯(lián)儲政策利率。長端美債收益率大幅上行并維持高位，將對房地產(chǎn)市場和企業(yè)融資造成壓力，甚至可能引發(fā)企業(yè)債務(wù)違約潮，從而對經(jīng)濟(jì)形成明顯抑制。
>對美聯(lián)儲政策的影響：美聯(lián)儲加息本質(zhì)上就是通過調(diào)整短期政策利率來影響長期市場利率，因此美債收益率大幅上行可以替代加息。不過目前美債收益率上行的主要原因是美國經(jīng)濟(jì)強(qiáng)勁，這恰恰是美聯(lián)儲所擔(dān)憂的“緊縮不足”風(fēng)險，因此后續(xù)是否還會加息仍有較大不確定性，只能說必要性在下降，未來兩個月的就業(yè)和通脹數(shù)據(jù)是關(guān)鍵。
>短期重點關(guān)注：美國Q3 GDP初值（10/26），美聯(lián)儲會議（11/2），10月非農(nóng)（11/3）。
風(fēng)險提示：美國通脹、美聯(lián)儲貨幣政策、地緣沖突等持續(xù)超預(yù)期。
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