>> 安信證券-固定收益主題報告：信貸，承壓-231015
| 上傳日期： |
2023/10/16 |
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| 格式： |
pdf 共8頁 |
來源： |
安信證券 |
| 評級： |
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作者： |
池光勝 |
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10月13日，央行公布了9月金融數(shù)據(jù)，9月新增社融4.12萬億元，同比多增5638億，9月新增人民幣貸款2.31萬億元，同比少增1764億元；社融存量增速9.0%，扣除政府債的社融增速8.8%，均持平前值。9月M2同比自10.6%回落至10.3%，M1同比則自2.2%回落至2.1%。
9月社融同比多增，主因政府債券支撐，與國債和專項債發(fā)行放量有關(guān)。具體來看，9月社融口徑新增貸款2.54萬億元，環(huán)比多增1.20萬億，但同比仍少增342億元。其中，表外三項合計增加3007億元，同比多增1561億。其中8月信托和委托貸款合計減少375億，而去年同期政策性開發(fā)性金融工具開始發(fā)力，委托貸款明顯高增，高基數(shù)下同比少增1168億；未貼現(xiàn)的銀行承兌匯票凈融資則增加2396億元，同比多增4424億。直接融資中，非金融企業(yè)境內(nèi)股票融資327億元，同比少增695億元，企業(yè)債券新增662億元，同比少增233億元。9月政府債券凈融資額9949億元，主要是9月國債和新增專項債發(fā)行放量，疊加去年低基數(shù)，同比多增4424億元，是社融同比多增的主要支撐項。
高基數(shù)下信貸同比少增，結(jié)構(gòu)上企業(yè)端延續(xù)走弱，提前還貸現(xiàn)象的緩解或是居民中長貸改善的重要原因，四季度居民長貸可能仍面臨回落壓力。從信貸分項來看，9月居民貸款新增8585億元，同比多增2087億。其中居民短貸新增3215億元，同比多增177億元，較上月進一步改善，略高于歷史同期均值水平（2018-2022年均值為3098億元），或?qū)?yīng)著雙節(jié)前夕居民出行和服務(wù)消費景氣度較高；另一方面，9月居民中長貸新增5470億元，明顯高于歷史同期均值4747億元，同比亦多增2014億元，我們認為9月存量貸款利率調(diào)降落地大幅緩解居民提前還貸的意愿或是居民中長貸表現(xiàn)亮眼一個重要原因，鄒瀾在本周五的發(fā)布會上表示“老百姓普遍反映存量房貸利率降低，明顯減少了利息負擔(dān)，降低了提前還貸動力”，RMBS早償指數(shù)也自8月末的0.1483點下降至9月末的0.1366點。據(jù)財聯(lián)社報道，8月提前還款約3800億元，較上半年峰值回落近一半，9月提前還款現(xiàn)象料進一步改善，預(yù)計將是居民中長貸改善的重要原因。而銷售端來看，8月底地產(chǎn)政策集中釋放后，9月地產(chǎn)銷售情況較8月略有改善，但整體依然偏低迷，9月30城商品房成交面積同比下降22.3%、百城住宅成交面積同比降幅近20%，因此考慮到周五發(fā)布會提到“降低存量房貸利率已經(jīng)基本進入尾聲”以及地產(chǎn)銷售目前尚未見到明確底部，四季度居民中長貸可能仍面臨回落壓力，因此后續(xù)居民中長貸改善的持續(xù)性仍有待觀察。9月企業(yè)貸款新增1.68萬億，同比少增2339億元。其中，9月新增票據(jù)融資減少1500億元，同比多減673億元，短期貸款9月新增5686億，同比少增881億元，9月票據(jù)融資和企業(yè)短貸合計同比少增1554億元。企業(yè)中長期貸款新增1.25億元，同比少增944億元，企業(yè)中長貸在實現(xiàn)連續(xù)11個月同比多增后自今年7月已連續(xù)3個月少增，且同比增速也在6月達到近年來高點后連續(xù)4個月出現(xiàn)回落。正如我們之前在《經(jīng)濟見底了嗎？》《債市對“利空”鈍化了嗎？》等報告中所強調(diào)，今年經(jīng)濟的核心矛盾是制造業(yè)投資相對于終端需求的結(jié)構(gòu)性產(chǎn)能過剩，而在結(jié)構(gòu)性產(chǎn)能過剩的背景下，制造業(yè)企業(yè)加杠桿動能不足，企業(yè)中長貸預(yù)計仍將面臨回落壓力。
9月M2增速回落快于M1，M2-M1剪刀差進一步收窄。9月M1同比較上月回落0.1個百分點至2.1%，反映當前資金活化仍偏弱；高基數(shù)下9月M2同比繼續(xù)回落0.3個百分點至10.3%，M2與M1剪刀差較前值收窄0.2%至8.2%。存款端，9月份人民幣存款增加2.24萬億元，同比少增3895億元。其中，住戶存款增加2.53萬億元，同比多增1422億元，企業(yè)存款增加2010億元，同比少增5639億元，可能指向存款利率下調(diào)后，居民、企業(yè)資產(chǎn)繼續(xù)從存款向理財基金轉(zhuǎn)移；財政性存款減少2127億元，同比少減2673億元。綜合來看，9月高基數(shù)下企業(yè)新增存款略低于去年疊加財政投放不及歷史同期，拖累M2同比增速小幅下滑。
總體來看，9月社融總量超預(yù)期，但社融的同比多增主要來自于政府債發(fā)行放量的拉動，信貸總量則弱于預(yù)期，且從結(jié)構(gòu)上看，9月企業(yè)中長貸同比延續(xù)走弱，居民中長貸雖改善明顯，但很重要一部分原因是來自提前還貸現(xiàn)象的緩解，后續(xù)可能仍面臨回落壓力。往后來看，年內(nèi)新增專項債還剩余近5000億額度（扣除1523億中小銀行專項債），且特殊再融資債重啟后發(fā)行節(jié)奏明顯較快，9月末至10月12日已有14各省市合計披露了約5645億元特殊再融資債發(fā)行計劃，再結(jié)合近期國債發(fā)行放量，我們預(yù)計四季度政府債凈融資規(guī)?；蛟?.9-3.4萬億之間，同比多增0.85-1.35萬億（詳見報告《政府債發(fā)行：會突破3%赤字率嗎？》），因此四季度政府債券或?qū)⒗^續(xù)對社融提供支撐，但從信貸的角度來看，9月居民中長貸的改善很重要一部分原因是來自于提前還貸現(xiàn)象的緩解，但考慮到當前“降低存量房貸利率已經(jīng)基本進入尾聲”以及地產(chǎn)銷售目前尚未見到明確底部，四季度居民中長貸可能仍面臨回落壓力，且制造業(yè)仍處于結(jié)構(gòu)性產(chǎn)能過剩階段，企業(yè)中長貸沒有走出承壓時期，預(yù)計未來信貸還將面臨下行壓力，四季度再次降息值得期待。
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