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3Q23流水表現(xiàn)符合預(yù)期且逐月改善：面對(duì)較弱的消費(fèi)情緒與較高的基數(shù)，安踏品牌3Q23流水同比增長(zhǎng)高單位數(shù)，F(xiàn)ila 3Q23流水同比增長(zhǎng)低雙位數(shù)，其他品牌3Q23零售流水同比增長(zhǎng)45%-50%，均符合我們的預(yù)期。管理層表示7-9月各品牌的流水增長(zhǎng)逐月好轉(zhuǎn)。盡管3Q23各品牌的流水的同比增速相較2Q23貌似有一些放緩，但如果撇開(kāi)同期基數(shù)的影響而和2021年同期比較，安踏品牌3Q23的流水增長(zhǎng)雙位數(shù)，F(xiàn)ila 3Q23流水增長(zhǎng)20%以上，皆好于上半年的表現(xiàn)。
　　長(zhǎng)假導(dǎo)致庫(kù)銷比環(huán)比略有加深，但同比依然改善：管理層表示截至3Q23末，安踏品牌庫(kù)銷比為5x左右，而Fila庫(kù)銷比略高于5x，相較2Q23末都略有增長(zhǎng)，主要是由于公司為了中秋國(guó)慶長(zhǎng)假銷售高峰備貨而導(dǎo)致的。然而和去年同期相比，庫(kù)銷比同比依然有所下降。安踏品牌3Q23零售折扣同比加深2ppt至28%，主要是由于公司在旺季適當(dāng)加大促銷力度（去年同期疫情導(dǎo)致沒(méi)有機(jī)會(huì)做更多促銷）。令人欣喜的是，F(xiàn)ila的零售折扣同比改善2ppt?；贔ila的全直營(yíng)模式，這將利好Fila下半年毛利率的同比擴(kuò)張。
　　新興線上渠道持續(xù)驅(qū)動(dòng)Fila流水的增長(zhǎng)：與安踏品牌相反，F(xiàn)ila 3Q23的線上增速依然要大幅好于線下的增長(zhǎng)。這主要?dú)w功于Fila各直營(yíng)門店在抖音平臺(tái)直播帶貨帶來(lái)的收入貢獻(xiàn)。線上收入目前占Fila總收入的30%，而抖音平臺(tái)收入占其線上收入的15%左右。管理層表示，未來(lái)會(huì)持續(xù)加大對(duì)直播與社交媒體平臺(tái)的聚焦，而減小對(duì)傳統(tǒng)電商平臺(tái)的依賴。這也可能使得即將到來(lái)的雙十一活動(dòng)（主要在傳統(tǒng)電商平臺(tái)展開(kāi)）對(duì)公司四季度流水的影響有所減小。未來(lái)，隨著各門店直播的持續(xù)開(kāi)展，新興電商渠道有望持續(xù)帶動(dòng)Fila線上流水的增長(zhǎng)。
　　2H23利潤(rùn)增長(zhǎng)有望好于市場(chǎng)預(yù)期：我們估算今年前9個(gè)月，安踏品牌流水同比增長(zhǎng)中到高單位數(shù)，F(xiàn)ila同比增長(zhǎng)中雙位數(shù)（mid-teen）。我們認(rèn)為，在4Q23的低基數(shù)下，安踏品牌依然有機(jī)會(huì)做到全年流水同比增長(zhǎng)10%的目標(biāo)。盡管公司下半年加大了廣告與市場(chǎng)投入（包括亞運(yùn)會(huì)、奧運(yùn)會(huì)、歐文訪華、新品推廣等活動(dòng)），但我們預(yù)測(cè)安踏品牌的經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率依然有望同比保持穩(wěn)定。Fila在去年低基數(shù)下，依然有望在今年下半年維持經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率大幅擴(kuò)張的趨勢(shì)。我們預(yù)測(cè)，安踏公司2H23整體凈利潤(rùn)增長(zhǎng)不會(huì)低于1H23，并有望好于市場(chǎng)預(yù)期。我們維持目標(biāo)價(jià)100.9港元，重申“買入”評(píng)級(jí)。安踏目前依然是我們?cè)趪?guó)產(chǎn)運(yùn)動(dòng)服飾企業(yè)中的首選。
　　投資風(fēng)險(xiǎn)：行業(yè)需求放緩；安踏收入低于預(yù)期；Fila品牌力下降。