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前言：本次秋糖會在深圳落幕，我們觀測到本次秋糖氛圍明顯轉淡，雙節(jié)高端禮贈氛圍略淡。同時伴隨年內第二大旺季中秋國慶落幕，當前節(jié)點四季度是否會出現拋貨回籠資金、春節(jié)回款能否正常推進成為核心關鍵點。
　　秋糖觀感：氛圍平淡，分流明顯。本次秋糖總展覽面積創(chuàng)秋糖之最，從國際化維度鏈接全球經貿，但酒類展覽氛圍較往屆轉淡。布展酒店數量及企業(yè)數量低于前兩屆，且中低端品牌及貼牌代理相關展區(qū)數量更多。渠道多持謹慎觀望態(tài)度，展位排隊擁擠現象較少。醬酒主題論壇、峰會活動亦明顯減少，名酒、老酒主題峰會取而代之。原因一是渠道心態(tài)仍謹慎觀望，尋求產品代理意愿不強；二是區(qū)位上本次酒店展分散在深圳六區(qū)，且逢雨天出行不便，同時考慮深圳以年輕職場白領為主，展館人氣相較成都、天津更弱。三是同時期酒企展會相對較多，分流明顯。
　　秋糖中的三個問題淺析：
　　第一：高端消費降溫？中秋不少區(qū)域反饋高端酒禮贈消費有所降溫；LVMH三季度同增9%環(huán)比降速（其中亞洲同增11%降速明顯，葡萄酒和烈酒業(yè)務營收同降14%）。
　　透過現象看本質：核心是全球經濟和地緣環(huán)境不確定性持續(xù)，疊加通脹和高利率沖擊，高凈值人群消費信心和動能開始趨弱，中產階級更加追求性價比，投資及社交屬性消費短期降溫。此外，考慮還與國內場景放開半年后高端品回補趨于溫和、十一跨境游快速恢復致部分國內高端消費轉移等因素有關。
　　我們認為，短期看，當前高端消費群體消費能力和習慣未明顯改變，預期和信心能否改善成為關鍵。而商務部提出四季度將多措并舉推動消費持續(xù)擴大，有望提振信心，國內高端品龍頭壁壘較強且布局積極，業(yè)績或持續(xù)穩(wěn)健。長期看，高端品商業(yè)模式優(yōu)秀，頭部壁壘較深，在通脹環(huán)境下議價能力較強，核心客群抗風險能力亦強，仍為常青賽道無需過度擔心。
　　第二：四季度渠道健康度如何預期？渠道大面積拋貨回籠資金概率不大，四季度渠道庫存及價盤雖有壓力但有望保持穩(wěn)定。
　　一是在酒企精準控制回款發(fā)貨節(jié)奏、營銷活動加碼、宴席回補去化、行業(yè)加速集中等因素下，當前渠道庫存整體2-3個月，不低但維持在可控水平，同時終端及二批商庫存較低。
　　二是當前酒企數字化等監(jiān)測能力更強，針對庫存和價盤穩(wěn)定的獎懲措施力度更強，且多數酒企會根據庫存水平靈活調整發(fā)貨節(jié)奏。
　　三是當前回款發(fā)貨雖略慢于去年但總體正常，預計Q4新增發(fā)貨量不多。
　　第三：春節(jié)回款能否順暢推進？我們認為春節(jié)開門紅確定性仍強。
　　一是歷史經驗多次表明春節(jié)開門紅為大概率事件，背后核心是近幾年旺季之間虹吸效應日益明顯，春節(jié)作為全年最重要的節(jié)日產業(yè)供需兩端催化及推力均較強，而端午、中秋等節(jié)日效應近幾年在趨弱。
　　二是行業(yè)集中度加速下名酒配額稀缺性更加凸顯，渠道對各價格帶、香型、區(qū)域龍頭等會優(yōu)先回款保障配額。
　　三是渠道大商資金實力仍強，雖有壓力但尚可平穩(wěn)運營，部分終端及小商或有退出但預計影響不大。
　　投資建議：回款保障業(yè)績確定性，布局龍頭估值切換。雙節(jié)回款進度正常，宴席景氣，動銷符合預期同比微增，價盤穩(wěn)定，庫存小幅消化，回款完成度和渠道健康度為三季度業(yè)績及春節(jié)開門紅確定性提供保障，布局龍頭估值切換。
　　首選業(yè)績確定性與景氣度兼具的茅臺（業(yè)績確定性強，經營治理全面提升），汾酒（營銷體系已回正軌，業(yè)績及基本面依然強勢），老窖（管理層和團隊最市場化，業(yè)績彈性仍足）；
　　其次推薦五糧液、洋河，均具備較強的基本面和較高性價比的估值，建議加大關注；
　　持續(xù)推薦今世緣、古井等區(qū)域龍頭，經營穩(wěn)健業(yè)績確定性強。
　　風險提示：終端需求恢復不及預期、庫存去化不及預期、行業(yè)競爭加劇等。