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投資要點(diǎn)：
　　公司發(fā)布23年三季報(bào)，收入表現(xiàn)超預(yù)期：23Q3單季度公司實(shí)現(xiàn)收入5.26億元，同比增長34.65%，歸母凈利潤0.51億元，同比增長6.01%，扣非凈利潤0.48億元，同比增長4.39%。Q3利潤增速顯著慢于收入增速，主要系加大品牌推廣費(fèi)用投放，銷售費(fèi)用率同比大幅提升所致。
　　Q3收入表現(xiàn)超預(yù)期，電商增長提速+全國化擴(kuò)張迎來拐點(diǎn)的雙重邏輯持續(xù)兌現(xiàn)。
　　電商：Q3電商收入同比翻倍多增長，看好電商渠道持續(xù)快速發(fā)力。23Q3單季度公司電商收入1.96億元，同比增長129.5%，23Q3在去年同期高基數(shù)基礎(chǔ)上仍實(shí)現(xiàn)翻倍多增長，且電商增長較上半年有所提速（23H1電商收入同比增長71.7%）。電商渠道肩負(fù)銷售+品宣的雙重作用，在推動(dòng)收入快速增長的同時(shí)，線上品牌推廣助力線下新市場開拓，因此下半年公司加大電商投入，根據(jù)“百亞品牌說”公眾號，7月百亞自由點(diǎn)在抖音平臺銷售額排名第一，成功實(shí)現(xiàn)彎道超車，8月線上全平臺首次自然月動(dòng)銷破億。
　　線下：Q3外圍市場快速起量，全國化擴(kuò)張迎來拐點(diǎn)。23Q3單季度公司線下渠道實(shí)現(xiàn)收入3.07億元，同比增長8.2%，Q3線下渠道增速較上半年增速有所回落主要系基數(shù)原因所致。公司致力于將“自由點(diǎn)”品牌從西南五省走向全國，23年6月對外圍市場組織架構(gòu)、戰(zhàn)略戰(zhàn)術(shù)打法進(jìn)行調(diào)整，外圍市場有望快速起量，23Q3核心五省以外的外圍市場收入同比增長32.3%，全國化擴(kuò)張迎來拐點(diǎn)這一邏輯逐漸兌現(xiàn)。
　　推出“大健康”爆品系列，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)升級，毛利率同環(huán)比均有提升。23Q3單季度公司毛利率為51.60%，同比+5.23pct，環(huán)比+3.15pct，毛利率的改善主要與產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級推動(dòng)價(jià)格提升、原材料價(jià)格下行有關(guān)。22年公司推出定位“大健康”的“敏感肌”系列產(chǎn)品，23年5月又推出“益生菌”系列產(chǎn)品，成功打造“爆品”系列，產(chǎn)品基本盤實(shí)現(xiàn)蛻變。23Q3自由點(diǎn)產(chǎn)品收入4.73億元，同比增長40.7%，自由點(diǎn)產(chǎn)品毛利率為55.4%，同比提升4.4pct。“大健康”系列產(chǎn)品定位中高端，收入占比提升推動(dòng)毛利率持續(xù)改善，同時(shí)“敏感肌”及“益生菌”的“銷售賣點(diǎn)”更加突出，對于品牌的“拉新”起到較大助力。我們認(rèn)為，產(chǎn)品基本盤的蛻變是公司電商快速起量、線下全國化擴(kuò)張的基礎(chǔ)。
　　品牌營銷費(fèi)用大幅增加，Q3凈利率短期承壓。Q3單季度公司凈利率為9.63%，同比-2.57pct，凈利率下滑主要系銷售費(fèi)用率提升所致，23Q3銷售費(fèi)用率為34.2%，同比+9.7pct。公司持續(xù)加強(qiáng)品牌建設(shè)，加大市場推廣和品牌宣傳力度，23Q3公司銷售費(fèi)用為1.80億元，較去年同期增長87.3%，其中品牌推廣類營銷費(fèi)用為1.01億元（費(fèi)率為19.2%），較去年同期增長149.1%。我們認(rèn)為，衛(wèi)生巾賽道“品牌粘性”較強(qiáng)，呈現(xiàn)“易守難攻”的特點(diǎn)，百亞“自由點(diǎn)”當(dāng)前處于“攻”的階段，盈利能力短期承壓，未來盈利修復(fù)彈性較大。
　　產(chǎn)品基本盤蛻變+電商彎道超車+外圍市場戰(zhàn)略打法重新調(diào)整+進(jìn)取的管理團(tuán)隊(duì)，百亞自由點(diǎn)品牌份額有望加速提升，中長期翻倍增長可期。維持公司2023-2025年利潤2.55、3.10、3.94億元，分別同比增長36.3%、21.3%、27.3%。當(dāng)前市值對應(yīng)PE為27、22、17倍，維持“買入”評級！
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：電商渠道競爭加劇影響盈利，全國化擴(kuò)張進(jìn)程低于預(yù)期。