>> 華泰證券-固收視角：理財再現(xiàn)負反饋概率較低-231023
| 上傳日期： |
2023/10/24 |
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| 546KB |
| 格式： |
pdf 共6頁 |
來源： |
華泰證券 |
| 評級： |
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作者： |
張繼強,仇文竹,吳宇航 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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核心觀點
上周股債雙殺，不少投資者開始擔(dān)心理財反饋問題。投資者對此問題保持較高關(guān)注，主要因為去年兩次理財贖回潮留給投資者的痛苦記憶：
1）2022年3月固收+理財贖回潮：2022年年初以來股市持續(xù)殺跌、債市表現(xiàn)不佳、地產(chǎn)債風(fēng)險陸續(xù)暴露，導(dǎo)致固收+產(chǎn)品業(yè)績表現(xiàn)慘淡，出現(xiàn)較大回撤。這一背景催生反饋效應(yīng)鏈條：股市大跌、債市不佳——>凈值下降——>理財子或年金贖回——>被動拋售股和債——>股、債雙殺——>凈值繼續(xù)下降。普益標(biāo)準數(shù)據(jù)顯示，理財總體存續(xù)規(guī)模從2月的29.0萬億下降至3月的27.4萬億。
2）2022年底理財贖回潮：疫情防控優(yōu)化+房地產(chǎn)政策放松動搖了債市根基，短端資金面持續(xù)收斂，造成本身較為擁擠的市場發(fā)生踩踏，引發(fā)機構(gòu)多殺多。贖回壓力引發(fā)反饋效應(yīng)，“凈值下跌-遭遇贖回-被動拋售-凈值下跌-繼續(xù)贖回”，理財變?yōu)閮糁祷蟮膫胁▌釉春头糯笃?。普益?biāo)準數(shù)據(jù)顯示，理財總體存續(xù)規(guī)模從10月的30.6萬億下降至12月的26.9萬億。
那么，如何看待本次債市下跌與理財反饋問題？我們認為，當(dāng)前理財再現(xiàn)去年強度的負反饋概率較低。理由如下：
第一，當(dāng)前市場風(fēng)險偏好低，投資者沒有更好的資產(chǎn)選擇。與前兩輪理財贖回潮相比，當(dāng)前理財投資者面臨的機會成本下降：一是從去年以來，存款利率持續(xù)下調(diào)，投資者獲取的無風(fēng)險投資收益減少；二是股市持續(xù)殺跌，短期來看機會有限；三是，盡管美債利率一度升破5%，吸引力較高，但百姓投資海外市場的機會不多；四是，房地產(chǎn)今非昔比，居民投資熱情不高。這一背景下，投資者對理財短時間內(nèi)不賺錢或小虧錢的容忍度上升。
第二，債市沒有快跌。與前兩次債市下跌相比，本次債市下跌相對緩和。尤其是2022年底，債市發(fā)生兩波急跌，11月初至11月17日為第一波下跌，十年期國債收益率上行15bp至2.8%，二永債表現(xiàn)更差，5年期大行二級資本債上行近50bp，5年期大行永續(xù)債上行近60bp；11月24日至12月6日為第二波下跌，十年期國債收益率上行12bp至2.92%，同樣的，二永債殺估值更為慘烈，5年期大行二永債均上行近40bp。本輪債市下跌始于8月中，兩個月時間，十年期國債收益率較低點上行約15bp，5年期二永債分別上行約40與30bp。毫無疑問，本輪債市下跌更加緩和。反映到產(chǎn)品層面，投資者痛感更低。
第三，信用債表現(xiàn)相對強，與理財業(yè)績相關(guān)性更高。截至2023年上半年，理財持有信用債12.15萬億，占總投資資產(chǎn)的43.9%，為理財?shù)谝淮箢惻渲觅Y產(chǎn)。受益于債務(wù)置換邏輯下的城投價值重估，以及信用債資產(chǎn)稀缺下機構(gòu)對優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的追逐，信用債整體表現(xiàn)較強。而信用債與理財業(yè)績的相關(guān)性更高。
最后，理財為凈值化轉(zhuǎn)型所做的準備更加充分。今年是理財完成凈值化轉(zhuǎn)型的第一年，經(jīng)歷過幾次理財贖回沖擊后，這一問題已受到理財充分重視。根據(jù)中國理財網(wǎng)披露，2023年6月，理財?shù)默F(xiàn)金及銀行存款占比約23.7%，但一年前的2022年6月，這一比例為14.1%。這意味著，當(dāng)理財面臨市場波動和贖回時，有更充足的資金用以兌付，而無需緊急贖回債基或被動賣出資產(chǎn)。
此外，根據(jù)普益標(biāo)準數(shù)據(jù)，截至2023年10月22日，理財總存續(xù)規(guī)模為26.5萬億，連續(xù)四周正增長，并與8月中旬規(guī)模總體持平。總之，我們認為目前尚無需過度擔(dān)憂理財負反饋問題。
風(fēng)險提示：理財贖回超預(yù)期，地方債供給超預(yù)期。
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