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事件：公司發(fā)布2023年三季報(bào)，前三季度公司實(shí)現(xiàn)營收77.8億元，同比+26.3%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤19.0億元，同比+28.3%；實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤18.0億元，同比+27.2%。23Q3實(shí)現(xiàn)營收21.9億元，同比+12.8%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤3.6億元，同比-18.0%；實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤3.4億元，同比持平。業(yè)績落在預(yù)告中樞附近。
　　收入韌性增長，線下渠道穩(wěn)步修復(fù)。23Q3短期刺激降溫后公司營收仍保持雙位數(shù)增速，收入端韌性增長。分品牌來看，23Q3主品牌/健力多/LifeSpace國內(nèi)/LSG境外分別實(shí)現(xiàn)營收12.3/2.9/1.1/2.4億元，同比分別+11.7%/+1.4%/+38.2%/+19.0%，免疫類需求韌性增長帶動(dòng)主品牌取得雙位數(shù)增長，益生菌品類保持高景氣度，健力多隨著消費(fèi)場景恢復(fù)表現(xiàn)穩(wěn)健。境內(nèi)分渠道來看，前三季度境內(nèi)線上/線下渠道同比+41.1%/+16.4%，根據(jù)我們測算23Q3線上渠道短期刺激減弱后增速有所回落；線下渠道增速約+16%，環(huán)比基本持平，在低基數(shù)下保持穩(wěn)健修復(fù)態(tài)勢，我們認(rèn)為主要受益于線下營銷推廣活動(dòng)力度加大、免疫類及部分大單品表現(xiàn)較優(yōu)。
　　費(fèi)用短期上行、非經(jīng)收益下降致利潤端承壓。23Q3公司毛利率同比+0.4pct至68.0%，基本保持穩(wěn)定。23Q3銷售費(fèi)用率同比增加3.2pct至41.2%，我們認(rèn)為主要受費(fèi)用季度投放節(jié)奏影響，當(dāng)前銷售費(fèi)用投向轉(zhuǎn)向長期品牌建設(shè)，強(qiáng)化品牌競爭力蓄力行業(yè)“新周期”；23Q3公司管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別同比+0.7/-0.1/+0.3pct至6.6%/2.0%/-0.3%。綜合來看，受費(fèi)用短期上行影響，23Q3扣非歸母凈利率-2.0pct至15.7%。因22Q3處置部分聯(lián)營企業(yè)股權(quán)帶來高額投資收益，23Q3歸母凈利率6.1pct至16.3%。
　　短期費(fèi)投維持高位，蓄力長遠(yuǎn)發(fā)展。我們預(yù)期線上渠道迎來雙11催化、線下渠道持續(xù)修復(fù)態(tài)勢下，Q4收入端在高基數(shù)下仍有望穩(wěn)健增長，全年收入有望實(shí)現(xiàn)亮眼增速。費(fèi)用端全年銷售費(fèi)用率或仍將維持高位，但當(dāng)前行業(yè)“新周期”來臨，公司費(fèi)用投放向品牌打造傾斜，有望通過多品牌戰(zhàn)略占位各細(xì)分市場，助力公司提升市場份額，蓄力長遠(yuǎn)發(fā)展。未來隨著電商運(yùn)營能力提升，費(fèi)用端仍有優(yōu)化空間，貢獻(xiàn)更高利潤彈性。
　　投資建議：維持盈利預(yù)測，預(yù)期公司2023-2025年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤18.1/21.8/25.5億元，同比+30.3%/+20.6%/+17.0%，當(dāng)前股價(jià)對應(yīng)PE為17/14/12倍，維持“增持”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：消費(fèi)力恢復(fù)不及預(yù)期，行業(yè)競爭加劇，大單品培育不及預(yù)期。