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我國土方機械龍頭之一，挖機業(yè)務市占率快速提升
　　公司為我國裝載機龍頭，裝載機國內市占率位列行業(yè)第一，銷量位列全球首位。除裝載機業(yè)務外，公司挖機業(yè)務快速發(fā)展，并新進入建筑機械、混凝土機械、農業(yè)機械等領域。17-22年營收CAGR為19%，歸母凈利潤CAGR為13%，23H1營收、歸母凈利潤回升，分別同比增長9%、28%，毛利率、凈利率分別為20%、4.1%。
　　工程機械行業(yè)：出口、內需改善、更新周期啟動為行業(yè)復蘇三部曲
　　出口：海外市占率不斷提升，中國龍頭逐步邁向全球龍頭。挖掘機、裝載機出口銷量占比持續(xù)上行，其中2023年1-9月挖掘機累計出口銷量占比達約54%（2022年：42%），裝載機累計出口銷量占比達47%（2022年：34%）。2023年國內龍頭企業(yè)海外布局力度明顯加大，仍處于擴張期，全年有望維持高增速。
　　內需：房地產政策拐點，需求邊際改善，期待開工上行。2023年9月房屋新開工面積累計同比下滑23%。近期不斷推出房地產重磅政策，房地產政策邊際改善，有望迎來拐點。2023年9月全國基建投資累計同比上升9%，持續(xù)維持高位，逆周期調節(jié)作用凸顯。隨著房地產開工修復、基建項目落地，開工小時數(shù)有望進入上行通道。
　　更新：2023年更新需求觸底，即將開啟周期上行通道。2015年挖機銷量56349臺，為上輪周期底點。國內主要以更新需求驅動，按挖掘機第8年為更新高峰期測算，2023年國內挖機更新需求有望觸底。2023年9月國內挖機銷量6263臺，同比下降40%。未來隨著行業(yè)下游需求不斷修復改善、開工率及開工小時數(shù)上行，有望開啟新一輪更新周期。
　　柳工：國企改革煥新機，國際化+品類擴張打開成長空間
　　國企改革：混改+整合上市+可轉債發(fā)行+股權激勵，釋放內部活力。2020年，公司完成混合所有制改革。2022年，柳工股份吸收合并柳工有限，并實現(xiàn)柳工有限整體上市。2022年，公司發(fā)行可轉換債券，有望進一步提高競爭力。2023年，公司發(fā)布股權激勵公告。
　　國際化：海外市場快速擴張，持續(xù)深化國際化戰(zhàn)略。公司持續(xù)推進國際化戰(zhàn)略，2023H1公司海外營收達64.91億元，同比增長58%；2023H1公司海外收入占比已由2018年的19%增長至2023H1的43%。
　　品類擴張：電動化持續(xù)推進，挖機市占率快速提升，非周期性業(yè)務打開成長曲線。公司由裝載機業(yè)務起家，為我國裝載機龍頭；挖機業(yè)務快速追趕，市占率由2016年的5%提升至2020年的8%；持續(xù)推進工程機械產品電動化、智能化和無人化的研發(fā)；新進入建筑機械、混凝土機械、農業(yè)機械等領域，有望平滑工程機械業(yè)務周期性波動，打開成長空間。
　　盈利預測與估值：預計公司2023-2025年歸母凈利潤分別為9.31、13.37、19.08億元，同比增長55%、44%、43%（2022-2025年CAGR為47%），對應PE分別為13、9、7倍?，F(xiàn)價對應PB估值0.8倍，遠低于行業(yè)平均水平。給予“買入”評級。
　　風險提示：地產、基建需求修復不及預期；境外出口不及預期；原材料波動。