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23Q3公司流水增長中單位數(shù)，其中直營流水增長20%-30%低段，批發(fā)流水增長低單位數(shù)。由于終端需求恢復(fù)不及預(yù)期&經(jīng)銷商庫存有待消化，批發(fā)渠道流水表現(xiàn)不佳，電商折扣水平承壓。管理層下降全年收入預(yù)期指引。我們預(yù)計(jì)23-25年公司凈利潤規(guī)模分別為42.59億元、46.85億元、52.91億元，同比增速為5%、10%、13%。當(dāng)前股價(jià)對應(yīng)23PE17X、24PE16X，維持強(qiáng)烈推薦評級。
　　23Q3線下直營流水增速穩(wěn)健，批發(fā)流水承壓。23Q3李寧（不包括李寧YOUNG）全渠道流水增長中單位數(shù)。線下渠道流水增長高單位數(shù)，其中零售渠道流水增長20%-30%低段，批發(fā)渠道流水增長低單位數(shù)。電商渠道流水下滑低單位數(shù)。23Q3流水相較于19年Q3增長80%+。23Q3李寧YOUNG流水增長20%-30%高段。
　　批發(fā)和直營流水增速差異：1）直營門店新開店速度比批發(fā)快，截至23年9月底和去年同期相比直營店鋪保有量增長雙位數(shù)，批發(fā)只增長1%。2）直營有500家奧萊店（今年奧萊增速較好）。3）暑假期間高線級城市恢復(fù)好，高線城市直營占比高。4）經(jīng)銷商庫存有待消化，公司在持續(xù)優(yōu)化發(fā)貨與經(jīng)銷商終端銷售的匹配度，預(yù)計(jì)年底取得好的成果。
　　23Q3零售渠道持續(xù)拓店。截至23Q3末李寧（不包括李寧YOUNG）銷售網(wǎng)點(diǎn)6294個(gè)，較年初減少1個(gè)（較上季度末凈增加127個(gè)），其中零售渠道較年初增加57個(gè)，批發(fā)渠道較年初減少58個(gè)。李寧YOUNG銷售點(diǎn)數(shù)量1370個(gè)，較年初增加62個(gè)（較上季度末增加89個(gè)）。
　　23Q3同店銷售略有下滑。23Q3李寧（不包括李寧YOUNG）全渠道同店銷售下滑中單位數(shù)，其中零售門店同店銷售增長中單位數(shù)，批發(fā)門店同店銷售下滑10%-20%低段，電商同店銷售下滑低單位數(shù)。
　　23Q3線下折扣改善，電商折扣同比加深。截至9月底庫銷比5左右（相較6月底提升，較去年同期小幅上升）。庫齡結(jié)構(gòu)健康。Q3線下折扣同比低個(gè)位數(shù)改善，電商渠道折扣同比低個(gè)位數(shù)加深。
　　盈利預(yù)測及投資建議：李寧作為國內(nèi)運(yùn)動鞋服龍頭品牌，深耕專業(yè)運(yùn)動產(chǎn)品研發(fā)，實(shí)現(xiàn)了品牌從大眾向中高端升級，打破單品牌天花板。從短期看，在消費(fèi)需求偏弱背景下，公司終端銷售承壓，經(jīng)銷商清理庫存仍需要一定時(shí)間，管理層下調(diào)全年收入指引。我們略下調(diào)業(yè)績預(yù)期，預(yù)計(jì)公司2023年-2025年收入規(guī)模分別為286.05億元、319.66億元、360.09億元，同比增速為10%、12%、13%。凈利潤規(guī)模分別為42.59億元、46.85億元、52.91億元，同比增速為5%、10%、13%。當(dāng)前股價(jià)對應(yīng)23PE17X、24PE16X，維持強(qiáng)烈推薦評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：客流恢復(fù)不及預(yù)期影響銷售表現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)；外資競品庫存較重引發(fā)價(jià)格戰(zhàn)影響公司折扣及新品售罄風(fēng)險(xiǎn)；庫存清理不及預(yù)期導(dǎo)致折扣加深侵蝕利潤風(fēng)險(xiǎn)。