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事件：公司發(fā)布2023年三季度業(yè)績(jī)報(bào)告。2023Q1-3公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入25.83億元，同比+25.90%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)1.58億元，同比+57.66%；實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)1.46億元，同比+54.77%。其中，23Q3單季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入9.46億元，同比+30.07%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)0.50億元，同比+66.94%；實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)0.42億元，同比+52.93%。
　　核心業(yè)務(wù)增長(zhǎng)穩(wěn)健，餐飲渠道亮點(diǎn)頻出。（1）分產(chǎn)品看，2023前三季度冷凍烘焙食品收入占比約64%（約16.5億元），同比約+30%；烘焙食品原料收入占比約36%（約9.3億元），同比約+18%，稀奶油新品放量與核心餐飲客戶的穩(wěn)健增長(zhǎng)助力原料業(yè)務(wù)增長(zhǎng)。（2）分渠道看，2023前三季度流通渠道收入占比接近50%，同比中個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)，主要得益于奶油新品上市及更為靈活的經(jīng)銷商政策，Q3環(huán)比改善；商超渠道收入占比接近35%，同比增長(zhǎng)超60%，Q3環(huán)比仍保持增長(zhǎng)趨勢(shì)；餐飲、茶飲及新零售等創(chuàng)新渠道收入占比超15%，合計(jì)同比增速超60%。
　　毛利率短期修復(fù)放緩，長(zhǎng)期看好利潤(rùn)彈性釋放。2023Q3/2023Q1-3公司毛利率分別為31.9%/32.5%，分別同比-0.2/+1.0pct。主要系Q3加大折扣促銷力度以及新品稀奶油產(chǎn)品在推廣階段定價(jià)時(shí)適度體現(xiàn)了性價(jià)比。在費(fèi)用方面，2023Q3銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別同比+0.8/-0.5/-0.8/+0.1pct，2023Q1-3銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別同比+0.03/-0.8/+0.1/+0.6pct，銷售費(fèi)用率上升主要為應(yīng)對(duì)市場(chǎng)需求情況加大業(yè)務(wù)推廣所致；管理、研發(fā)費(fèi)用率隨著規(guī)模效應(yīng)提升同比有所下降，整體經(jīng)營(yíng)費(fèi)率保持穩(wěn)中有降的趨勢(shì)。公司23Q3/23Q1-3歸母凈利率分別同比+1.17/1.24pct至5.31%/6.17%。2023年Q1-3剔除股份支付款0.53億元后歸母凈利潤(rùn)為2.12億元，較上年同期剔除股份支付后的歸母凈利潤(rùn)增長(zhǎng)33.0%。
　　聚焦頭部產(chǎn)品助發(fā)展，持續(xù)深化內(nèi)生變革。公司集中資源向頭部產(chǎn)品傾斜，穩(wěn)步推進(jìn)長(zhǎng)尾產(chǎn)品停產(chǎn)、退市和去庫(kù)存工作，Q3有銷售記錄的SKU數(shù)目環(huán)比上半年已下降約15%，內(nèi)部經(jīng)營(yíng)效率有望逐步提升。同時(shí)，公司對(duì)倉(cāng)儲(chǔ)物流管理體系進(jìn)行梳理調(diào)整；深化數(shù)字化經(jīng)營(yíng)能力，夯實(shí)內(nèi)部管控基礎(chǔ)，推動(dòng)高質(zhì)量發(fā)展。
　　投資建議：冷凍烘焙行業(yè)長(zhǎng)期來(lái)看滲透率提升空間大，公司產(chǎn)品、渠道與管理優(yōu)勢(shì)明顯，內(nèi)生經(jīng)營(yíng)變革戰(zhàn)略成效逐步顯現(xiàn)，我們看好公司在外部消費(fèi)環(huán)境轉(zhuǎn)好的背景下進(jìn)一步拓展市場(chǎng)份額。公司同日發(fā)布終止實(shí)施2021年股票期權(quán)激勵(lì)計(jì)劃并注銷股票期權(quán)的公告，預(yù)計(jì)剩余股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用將加速計(jì)提，因此我們對(duì)盈利預(yù)測(cè)進(jìn)行修正，預(yù)計(jì)公司2023-2025年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入36.92/46.36/56.80億元，同比增長(zhǎng)26.8%/25.6%/22.5%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)1.96/3.80/5.18億元，同比增長(zhǎng)36.0%/94.6%/36.3%，對(duì)應(yīng)PE為55.5X/28.5X/20.9X，維持買入評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：市場(chǎng)需求疲軟，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，變革成效不及預(yù)期，原材料價(jià)格波動(dòng)