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公司發(fā)布2023年三季報(bào)：1）Q3公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入17.52億元，同比+31.76%，環(huán)比下降8.51%；歸母凈利潤3.52億元，同比+151.61%，環(huán)比+13.92%；扣非凈利潤2.96億元，同比+8.72%，環(huán)比增加4.6%；歸母凈利率20.09%，同比+9.57pct。2）前三季度，公司累計(jì)實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入52.23億元，同比+18.38%，歸母凈利潤10.84億元，同比+57.14%，扣非凈利8.92億，同比+9.5%。3）經(jīng)營數(shù)據(jù)：車輛通行服務(wù)收入穩(wěn)健增長。23Q3公司車輛通行服務(wù)收入為9.37億元，同比+2.2%，環(huán)比Q2+9.6%；Q1-2分別為9.8、8.55億元；1-9月累計(jì)車輛通行服務(wù)收入為27.7億元，同比+3.32%。
　　我們分析業(yè)績同比增長快，主要原因包括：1）期間費(fèi)用率下降明顯，尤其財(cái)務(wù)費(fèi)用率優(yōu)化顯著。具體來看：Q3銷售費(fèi)用率1.08%（同比-0.12pct），管理費(fèi)用率3.31%（同比-0.22pct），研發(fā)費(fèi)用率0.74%（同比+0.14pct），財(cái)務(wù)費(fèi)用率5.31%（同比-3.34pct），期間費(fèi)用率合計(jì)下降3.54pct。財(cái)務(wù)費(fèi)用的下降主要原因?yàn)楣緜?3贛粵MTN3（利率為5.35%，規(guī)模15億）、13贛粵01（利率為5.15%，規(guī)模18億）分別于2023年3月、2023年4月到期，公司當(dāng)前發(fā)債綜合成本明顯低于此前10年期公司債利率。2）Q3公允價(jià)值變動(dòng)凈收益為0.42億元，去年同期為-1.82億元。該部分主要為交易性金融資產(chǎn)公允價(jià)值變動(dòng)損益導(dǎo)致。3）公司通行服務(wù)收入主業(yè)、房地產(chǎn)業(yè)務(wù)及智慧交通業(yè)務(wù)較上年同期均穩(wěn)健增長。
　　我們強(qiáng)調(diào)公司是被低估的紅利資產(chǎn)。1）公司具備核心競爭優(yōu)勢、業(yè)績存在持續(xù)提升空間。看點(diǎn)1：核心路產(chǎn)剩余收費(fèi)年限長，改擴(kuò)建釋放全新增長潛力。昌九高速、昌樟高速剩余收費(fèi)年限分別達(dá)26年、20年以上；昌泰高速樟吉段改擴(kuò)建項(xiàng)目于2022年正式開工。昌九高速在改擴(kuò)建后實(shí)現(xiàn)收入擴(kuò)張，昌泰高速改擴(kuò)建完成后江西省南北通道將均為八車道，通行效率提升，有助于進(jìn)一步發(fā)揮路網(wǎng)聯(lián)通效應(yīng)?？袋c(diǎn)2：我們認(rèn)為財(cái)務(wù)費(fèi)用仍均有明確的改善空間。隨著公司過去幾筆高利率債的到期，財(cái)務(wù)費(fèi)用將明顯優(yōu)化。2024年規(guī)模為23億元的14贛粵02（利率為6.09%）將到期，而公司近期發(fā)行的超短期融資券利率不斷降低，將帶來財(cái)務(wù)費(fèi)用的持續(xù)優(yōu)化。看點(diǎn)3：22年公司分紅比例在公路行業(yè)內(nèi)偏低，但我們認(rèn)為結(jié)合監(jiān)管層倡導(dǎo)分紅的大背景，以及公司推動(dòng)現(xiàn)代化治理體系建設(shè)，未來具備一定的提升空間與潛力。
　　投資建議：1）盈利預(yù)測：基于公允價(jià)值變動(dòng)及車流量收入預(yù)期，我們小幅上調(diào)公司2023-25年盈利預(yù)測至預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)歸母凈利分別為12、13及14.1億（原預(yù)測為11.5、12.9及13.9億），對應(yīng)EPS分別為0.52、0.56及0.6元，對應(yīng)PE分別為8.0、7.1、6.6倍。2）目標(biāo)價(jià)：公司當(dāng)前PB不到0.6倍，明顯低于行業(yè)平均1.1倍（百億市值以上公司平均1.3倍），但我們認(rèn)為公司路產(chǎn)優(yōu)質(zhì)、潛力具備，在中特估視角下，具有市值修復(fù)空間，基于核心路產(chǎn)毛利率水平并不弱于頭部企業(yè)，我們給予公司2023年預(yù)期凈利潤11倍PE，對應(yīng)目標(biāo)市值133億，目標(biāo)價(jià)5.68元，預(yù)期較現(xiàn)價(jià)37%空間，維持“強(qiáng)推”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：改擴(kuò)建進(jìn)度和效果不及預(yù)期；車流量增長幅度不及預(yù)期。