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事件描述
　　10月25日晚，華峰化學(xué)發(fā)布2023年第三季度報(bào)告，公司2023年三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)收196.82億元，同比減少1.30%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)19.29億元，同比-20.17%，實(shí)現(xiàn)扣非凈利潤(rùn)18.30億元，同比減少21.79%，基本每股收益0.39元。
　　成本上升價(jià)格下跌，氨綸市場(chǎng)盈利縮窄
　　根據(jù)經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)披露，2023年Q3，公司主要產(chǎn)品氨綸平均價(jià)格為33765.38元/噸，環(huán)比下降5.27%，而原料純MDI價(jià)格漲幅較大，三季度平均價(jià)格為21193.85元/噸，環(huán)比上漲11.99%，原料價(jià)格上行帶來(lái)成本端壓力。根據(jù)百川盈孚，截至目前2023年共計(jì)新增產(chǎn)能18.2萬(wàn)噸；同時(shí)受剛需增加及部分原料新投產(chǎn)影響，三季度氨綸行業(yè)開(kāi)工震蕩上行，氨綸行業(yè)開(kāi)工率上升至75.67%，但需求仍然呈現(xiàn)旺季一般的狀態(tài)，因此產(chǎn)品價(jià)格繼續(xù)觸底。整體而言，成本端上行價(jià)格繼續(xù)下探，三季度盈利承壓明顯。
　　四季度氨綸預(yù)計(jì)繼續(xù)磨底。考慮到四季度PTMEG前期投產(chǎn)產(chǎn)量或?qū)⒅饾u放量，氨綸用PTEMG市場(chǎng)價(jià)格或?qū)⒄禄?，成本端或有所改善，綜合來(lái)看，供大于求下，氨綸市場(chǎng)承壓或?qū)⒋嬖谙滦袎毫Γ紤]到行業(yè)利潤(rùn)持續(xù)虧損情況，下滑幅度或?qū)⒂邢蕖?br>　　產(chǎn)能出清加速，龍頭逆勢(shì)擴(kuò)張，有望產(chǎn)生長(zhǎng)周期機(jī)會(huì)。氨綸行業(yè)正經(jīng)歷著新一輪的行業(yè)挑戰(zhàn)與機(jī)遇，短期存在產(chǎn)能集中釋放、環(huán)保政策倒逼、行業(yè)優(yōu)勝劣汰趨勢(shì)加劇等壓力，但行業(yè)集中度逐年提升，行業(yè)頭部效應(yīng)明顯。公司憑借成本優(yōu)勢(shì)逆勢(shì)擴(kuò)張，隨著公司差別化氨綸項(xiàng)目的正式投產(chǎn)放量，下一輪周期盈利彈性較大。
　　己二酸盈利小幅收窄，新項(xiàng)目投產(chǎn)釋放增量
　　2023年Q3，受原料端純苯價(jià)格持續(xù)上漲影響，成本端支撐較強(qiáng)，己二酸價(jià)格持續(xù)走高，9月中下旬純苯價(jià)格走軟，加之部分停車檢修裝置重啟，供應(yīng)端增加，價(jià)格高位回落。目前己二酸均價(jià)保持穩(wěn)定，環(huán)比略有下跌，三季度均價(jià)為9478.15元/噸，環(huán)比-3.37%。
　　當(dāng)前己二酸行業(yè)格局穩(wěn)定，產(chǎn)能占比前三位為華峰集團(tuán)、海力化工、平煤神馬。由于長(zhǎng)年開(kāi)工低迷，行業(yè)新增產(chǎn)能極少，2023-2025新增產(chǎn)能主要來(lái)自華峰集團(tuán)于2021年5月宣布投建的五期和六期己二酸擴(kuò)建項(xiàng)目。據(jù)公司9月12日晚間發(fā)布公告，控股孫公司華峰重慶化工投資建設(shè)的115萬(wàn)噸/年己二酸擴(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目（六期）已投產(chǎn)試運(yùn)行。項(xiàng)目投產(chǎn)后，公司己二酸產(chǎn)品的整體規(guī)模將進(jìn)一步擴(kuò)大，有利于降低單位成本，提高生產(chǎn)效率，進(jìn)一步促進(jìn)公司整體競(jìng)爭(zhēng)力的提升。
　　未來(lái)，尼龍66和PBAT產(chǎn)能擴(kuò)張有望拉動(dòng)己二酸需求增長(zhǎng)，供給方面連續(xù)多年低開(kāi)工率已經(jīng)使得己二酸行業(yè)新增產(chǎn)能明顯放緩，未來(lái)幾年新增產(chǎn)能大多集中于華峰自身。我們認(rèn)為己二酸景氣度將在未來(lái)幾年邊際改善，而華峰化學(xué)最為受益。
　　產(chǎn)能擴(kuò)張持續(xù)推進(jìn)，新產(chǎn)能有望貢獻(xiàn)增量
　　華峰化學(xué)是聚氨酯產(chǎn)業(yè)鏈龍頭，氨綸、己二酸、聚氨酯原液等產(chǎn)品產(chǎn)能位于領(lǐng)先地位。公司產(chǎn)業(yè)鏈一體化優(yōu)勢(shì)顯著，成本優(yōu)勢(shì)領(lǐng)先。當(dāng)前公司在建產(chǎn)能有序推進(jìn)，在建項(xiàng)目有30萬(wàn)噸氨綸、40萬(wàn)噸己二酸、5萬(wàn)噸聚氨酯原液。華峰化學(xué)積極推進(jìn)30萬(wàn)噸差別化氨綸產(chǎn)能建設(shè)，預(yù)計(jì)將在2023-2025年于重慶基地逐步投產(chǎn)。公司的重慶基地在原料成本、能源、折舊方面均較同行業(yè)以及瑞安基地有顯著成本優(yōu)勢(shì)。
　　投資建議
　　我們認(rèn)為公司主業(yè)景氣端邊際向好，同時(shí)新產(chǎn)能將進(jìn)一步鞏固領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)。由于主要產(chǎn)品需求低于預(yù)期，預(yù)計(jì)2023-2025年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)分別為29.78、39.49、45.57億元（原值為38.22、50.55、56.72億元)，同比分別4.7%、32.6%、15.4%，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE分別為11.52、8.68、7.52倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　（1）新建產(chǎn)能投放不及預(yù)期；
　　（2）產(chǎn)品及原料價(jià)格大幅波動(dòng)；
　　（3）行業(yè)產(chǎn)能投放超預(yù)期，競(jìng)爭(zhēng)加??；
　　（4）可降解塑料、尼龍66產(chǎn)能投產(chǎn)不及預(yù)期；
　?。?）宏觀經(jīng)濟(jì)下行導(dǎo)致需求持續(xù)下滑。