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事件：10月25日公司發(fā)布三季報(bào)，Q3實(shí)現(xiàn)收入9.5億元，同比+30.1%；歸母凈利0.5億元，同比+67%。Q1-Q3收入同比+25.9%，歸母凈利同比+55%。26日公司股價(jià)跌-16%。
　　利潤(rùn)低于預(yù)期：我們分析導(dǎo)致股價(jià)大幅下跌的主要原因是利潤(rùn)不及預(yù)期。2022年公司因下游客戶需求承壓、單品生命周期等因素收入增長(zhǎng)由快轉(zhuǎn)慢，并進(jìn)行了內(nèi)部組織架構(gòu)架構(gòu)融合調(diào)整，2023上半年隨行業(yè)需求好轉(zhuǎn)煥發(fā)新的增長(zhǎng)趨勢(shì)，并在Q3實(shí)現(xiàn)了收入端加速增長(zhǎng)。與之對(duì)照，上半年的凈利率6.6%同環(huán)比均有提升，Q3凈利率5.3%同比提升但環(huán)比走弱，使投資人希望看到更大收入加速增長(zhǎng)下凈利率更強(qiáng)提升的預(yù)期落空。分析因三季度適度加大產(chǎn)品促銷(xiāo)折扣力度、加大業(yè)務(wù)推廣力度、新品推廣和新客戶進(jìn)入成本使凈利率未如預(yù)期環(huán)比走強(qiáng)。我們認(rèn)為目前公司收入規(guī)模和利潤(rùn)絕對(duì)數(shù)額并不大，短期費(fèi)用擾動(dòng)利潤(rùn)率難免，現(xiàn)階段要求利潤(rùn)率逐季穩(wěn)定改善未免苛刻。
　　我們認(rèn)為收入增長(zhǎng)更為重要：我們認(rèn)為現(xiàn)階段還是應(yīng)該更為重視公司收入規(guī)模的提升，這本身是一個(gè)存在規(guī)模效應(yīng)的生意。上半年公司的商超、餐飲等兩大類(lèi)型to大B客戶渠道的收入快速增長(zhǎng)，該趨勢(shì)在Q3進(jìn)一步保持，前三季度收入均同比+超60%，合計(jì)收入占比約50%。此外，公司提到集中資源向頭部產(chǎn)品傾斜，Q3 SKU數(shù)量環(huán)比-15%。由于公司生意特點(diǎn)產(chǎn)品端多SKU、客戶數(shù)量眾多，我們認(rèn)為大客戶、大單品的效率型模式是推動(dòng)收入規(guī)?？焖偕狭康挠辛κ侄魏驼_方向；再有組織架構(gòu)調(diào)整后組織效率提升保障，我們預(yù)計(jì)收入端快速增長(zhǎng)趨勢(shì)持續(xù)。
　　投資建議：考慮股權(quán)激勵(lì)終止費(fèi)用加速計(jì)提，我們預(yù)計(jì)Q4報(bào)表利潤(rùn)將受一次性影響。因此調(diào)整2023-25年盈利預(yù)測(cè)，調(diào)整為收入分別為37/47/60億元，歸母凈利1.9/3.7/5.3億元，EPS1.12/2.17/3.12元，2023/10/26收盤(pán)價(jià)53.98元對(duì)應(yīng)P/E分別為48/25/17倍。我們認(rèn)為收入增長(zhǎng)更為重要，Q3是加速趨勢(shì)。股價(jià)大跌后看2024年估值已合理，維持推薦評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：大客戶拓展不及預(yù)期，股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用計(jì)提拖累利潤(rùn)。