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經(jīng)營穩(wěn)健，Q3業(yè)績同比下降受去年9月轉(zhuǎn)讓寧夏區(qū)域公司影響
　　公司1-9M23營收/歸母凈利為1377.10/56.24億元，同比-6.1%/+11.6%；3Q23營收/歸母凈利為493.58/26.37億元,同比-11.0%/-2.7%，單季度業(yè)績下滑主要系2022年9月轉(zhuǎn)讓的寧夏區(qū)域公司本期不再納入合并范圍。維持對(duì)公司2023-2025年歸母凈利預(yù)測(cè)71/82/98億元。根據(jù)公司23年新能源歸母凈利預(yù)期29.18億元，水電/火電歸母凈資產(chǎn)184/259億元，參考可比公司W(wǎng)ind一致預(yù)期23EPE/PB/PB均值16.1/2.04/0.83x，考慮火電可比公司含新能源估值，公司新能源/水電的裝機(jī)規(guī)模/盈利較可比公司有差距但23年新增風(fēng)光裝機(jī)目標(biāo)（8GW）高于可比公司，給予公司23EPE/PB/PB 14/1.5/0.75x，目標(biāo)價(jià)4.93元，維持“買入”。
　　3Q23上網(wǎng)電量較上年同期可比口徑+1.12%，其中水電同比+25.15%
　　1-9M23，公司經(jīng)營穩(wěn)健，完成發(fā)電量/上網(wǎng)電量3387.82/3215.75億千瓦時(shí)，較去年同期可比口徑+3.19%/+2.87%；對(duì)應(yīng)3Q23發(fā)電量/上網(wǎng)電量較去年同期可比口徑+1.26%/+1.12%至1316.39/1251.77億千瓦時(shí)。3Q23公司平均上網(wǎng)電價(jià)為410.84元/MWh，環(huán)比2Q23下降8.5%，主要系汛期低電價(jià)的水電上網(wǎng)電量占比提升較多。3Q23，公司火電/水電/風(fēng)電/光伏上網(wǎng)電量同比-4.6%/+25.15%/+15.88%/+119.93%至969.67/223.78/39.48/18.85億千瓦時(shí)。1-9M23，公司新增新能源裝機(jī)316.65萬千瓦，其中3Q23新增143.33萬千瓦。
　　3Q23財(cái)務(wù)費(fèi)用持續(xù)下降，對(duì)聯(lián)營合營公司投資收益同比增長
　　2023年以來，公司每個(gè)季度財(cái)務(wù)費(fèi)用持續(xù)同比下降，3Q23公司財(cái)務(wù)費(fèi)用為16.74億元，同比下降2.69億元，同比降幅13.9%。公司3Q23管理費(fèi)用同比增長45.8%至5.66億元，但與4Q22/1Q23/2Q23的5.25/5.38/4.36億元相比增幅并不顯著。對(duì)聯(lián)營合營公司投資收益方面，公司于3Q23實(shí)現(xiàn)5.57億元，同比大幅增長4.64億元，我們認(rèn)為除參股煤炭公司貢獻(xiàn)外，參股火電公司盈利改善或較為顯著。我們測(cè)算公司3Q23所得稅率20.8%，同比+5.5個(gè)百分點(diǎn)，或表明公司虧損的火電廠越來越少。
　　目標(biāo)價(jià)4.93元，維持“買入”評(píng)級(jí)
　　預(yù)計(jì)23-25年歸母凈利71/82/98億元。給予公司目標(biāo)市值879億元，目標(biāo)價(jià)4.93元，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：煤價(jià)超預(yù)期及長協(xié)煤保障不及預(yù)期；煤電電價(jià)上漲/新能源發(fā)展/大渡河水能利用/大渡河電價(jià)不及預(yù)期；資產(chǎn)減值額度高于預(yù)期。