>> 交銀國(guó)際-中國(guó)宏觀：宏觀穩(wěn)定與增長(zhǎng)，萬(wàn)億特別國(guó)債的引擎效應(yīng)-231025
| 上傳日期： |
2023/10/27 |
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pdf 共5頁(yè) |
來(lái)源： |
交銀國(guó)際 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
蔡瑞,李少金 |
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2023年10月24日，人大常委會(huì)通過(guò)增發(fā)國(guó)債和調(diào)整預(yù)算案的決議，提出在4季度增發(fā)1萬(wàn)億特別國(guó)債，并將財(cái)政赤字由3.88萬(wàn)億元增加到4.88萬(wàn)億元，赤字率相應(yīng)由3%提高到3.8%。預(yù)算安排上，4季度使用5000億元，結(jié)轉(zhuǎn)下一年使用5000億元。萬(wàn)億國(guó)債均通過(guò)轉(zhuǎn)移支付方式全部安排給地方，資金使用上，特別國(guó)債發(fā)行主要用于災(zāi)后恢復(fù)重建、補(bǔ)防災(zāi)減災(zāi)救災(zāi)短板等八大方面。
我們認(rèn)為此次萬(wàn)億國(guó)債的發(fā)行，信號(hào)意義非凡，一個(gè)更靈活也更積極的財(cái)政擴(kuò)張周期正在開(kāi)啟。
更靈活”：中央政府加杠桿、突破赤字率目標(biāo)限制
中央政府主動(dòng)加杠桿?；?xiàng)目通常由地方政府發(fā)債提供資金，而此次特別國(guó)債發(fā)行的一個(gè)非同尋常的信號(hào)在于中央政府選擇主動(dòng)加杠桿提供資金，并通過(guò)轉(zhuǎn)移支付安排給地方。我們認(rèn)為此舉即是考慮到地方財(cái)政因土地出讓金收入減少，且囿于化債壓力而加杠桿空間受限，也是向市場(chǎng)傳遞出一個(gè)新信號(hào)，即未來(lái)中央政府在財(cái)政擴(kuò)張周期中將扮演更重要的角色。
突破赤字率目標(biāo)限制。此次萬(wàn)億特別國(guó)債的發(fā)行將財(cái)政預(yù)算赤字率提高到3.8%，高于政府在此前設(shè)定的3%的上限，且同樣高于特殊年份2020年的3.6%。且特別國(guó)債選擇在2023財(cái)年末發(fā)行，并納入赤字預(yù)算也釋放出了兩個(gè)信號(hào)。1）赤字預(yù)算納入上一財(cái)年年末，使得下一新財(cái)年的財(cái)政預(yù)算將更具彈性，操作上也會(huì)更加靈活。2）突破赤字率目標(biāo)意味著未來(lái)財(cái)政支出或不再受限于財(cái)政赤字目標(biāo)，可能會(huì)有更多超預(yù)期、逆周期調(diào)節(jié)的財(cái)政措施推出。
更積極”：非特殊年份發(fā)行特別國(guó)債、財(cái)政發(fā)力更加靠前
非特殊年份發(fā)行特別國(guó)債。發(fā)行特別國(guó)債并提高赤字率此前僅出現(xiàn)在1998-2000年這類(lèi)外有亞洲金融危機(jī)、內(nèi)有自然災(zāi)害的特殊年份。而此次在非特殊年份發(fā)行特別國(guó)債并提高赤字率，凸顯了政府在穩(wěn)增長(zhǎng)方面的決心。
財(cái)政發(fā)力更加靠前。中國(guó)2023年3季度GDP同比超預(yù)期增4.9%，4季度GDP同比增4.4%以上即可完成全年GDP增長(zhǎng)5%左右的目標(biāo)，難度不大。選擇在4季度發(fā)行特別國(guó)債更是為了2024年提前蓄力，財(cái)政發(fā)力更加靠前。
萬(wàn)億特別國(guó)債有望拉動(dòng)2024年GDP增長(zhǎng)0.5到0.6個(gè)百分點(diǎn)。
由于2023年4季度僅剩兩個(gè)月，從發(fā)債到基建項(xiàng)目施工需要一定的時(shí)間，預(yù)計(jì)特別國(guó)債較難在年內(nèi)形成實(shí)物工作量，因此實(shí)物工作量應(yīng)首先形成于2024年。
我們基于2.5的財(cái)政乘數(shù)估算。1萬(wàn)億元特別國(guó)債有望拉動(dòng)名義GDP增長(zhǎng)近2.5萬(wàn)億元。假設(shè)基建項(xiàng)目在3年左右完成，預(yù)計(jì)每年帶動(dòng)名義GDP增長(zhǎng)約0.8萬(wàn)億元，相當(dāng)于拉動(dòng)2024年名義GDP增長(zhǎng)0.5%-0.6%。
資本市場(chǎng)影響：此次特別國(guó)債發(fā)行釋放了積極“寬財(cái)政”信號(hào)，我們持續(xù)看好大宗、中國(guó)股市。
預(yù)計(jì)相關(guān)防災(zāi)基建設(shè)施的啟動(dòng)將帶動(dòng)資源品需求，而大宗商品市場(chǎng)最為直接受益。我們?cè)?月6日的《港股Beta可期，且看Alpha配置策略的“三板斧”》的報(bào)告中已提示看漲大宗。同時(shí)，我們近期一系列的大宗報(bào)告中會(huì)更進(jìn)一步提示做多大宗商品的非對(duì)稱(chēng)機(jī)會(huì)。此次萬(wàn)億國(guó)債的推出則進(jìn)一步強(qiáng)化了我們對(duì)于大宗商品的看多。
更靈活更積極的財(cái)政政策也有利于改善投資者對(duì)于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)前景的預(yù)期和中國(guó)股市風(fēng)險(xiǎn)偏好，一定程度上可以緩解近期海外趨緊的流動(dòng)性對(duì)于中國(guó)股市造成的壓力。
對(duì)于后續(xù)穩(wěn)增長(zhǎng)政策的實(shí)施步伐和頻率，我們將繼續(xù)密切追蹤：
地產(chǎn)投資的變化情況—地產(chǎn)投資開(kāi)發(fā)投資有待改善，仍需密切留意其邊際變化。
社融環(huán)比增長(zhǎng)，政府專(zhuān)項(xiàng)債發(fā)行同比變化—觀察總需求是否改善的領(lǐng)先指標(biāo)。
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