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24財(cái)年上半年利潤(rùn)同比增長(zhǎng)17%：上半年銷售額和凈利潤(rùn)同比分別增長(zhǎng)7.3%和16.7%。毛利率同比下降90個(gè)基點(diǎn)至44.7%（新品售罄率提升導(dǎo)致零售折扣收窄，但被品牌補(bǔ)貼減少所抵消），但由于成本控制良好（銷售管理費(fèi)用同比持平）和經(jīng)營(yíng)杠桿的作用，經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率及凈利潤(rùn)率同比分別增長(zhǎng)22個(gè)基點(diǎn)/76個(gè)基點(diǎn)。派息率上升至74%（去年為70%）。
　　銷售額由零售、小品牌和在線（私域流量）帶動(dòng)：零售/批發(fā)收入同比增長(zhǎng)8.8%/-0.1%；按品牌劃分，耐克/阿迪達(dá)斯（占銷售額的87%）增長(zhǎng)7.0%（耐克的增長(zhǎng)更為強(qiáng)勁），小品牌同比增長(zhǎng)10.5%。按渠道劃分，線上（私域流量）最為強(qiáng)勁，其次是線下和線上（公域流量）。
　　近期趨勢(shì)波動(dòng)：6-8月疲軟，9月反彈：2023年6月至8月（2024財(cái)年第2季度）季度的收入增長(zhǎng)放緩至負(fù)低個(gè)位數(shù)（對(duì)比2023年3月至5月的20%-30%低段增速），與寶勝的情況類似（3月至5月為28%，6月至8月為-1.4%，9月為+9.2%）。滔搏的管理層指出，9月收入有所加速且"比上半年更快"（即同比增長(zhǎng)大于7%）。滔搏的主要品牌阿迪達(dá)斯（Adidas）最近上調(diào)了全年（2023年）銷售指引，降幅收窄至低個(gè)位數(shù)（之前為中個(gè)位數(shù)降幅），這意味著滔搏的主要品牌客戶最壞的情況已經(jīng)過去。
　　北京店訪顯示，耐克整體店鋪形象仍領(lǐng)先于體育用品同行：我們走訪了滔博在北京王府井的耐克體驗(yàn)旗艦店和其他品牌的旗艦店，發(fā)現(xiàn)耐克在整體購(gòu)物體驗(yàn)和店鋪形象方面仍領(lǐng)先于同行頂級(jí)規(guī)格的店鋪。同時(shí)，從Air Jordan到Pegasus 40等流行跑鞋，耐克的各種IP對(duì)當(dāng)?shù)叵M(fèi)者仍具有強(qiáng)大的吸引力（跑步系列是增長(zhǎng)最快的品類，在我們參觀的耐克門店中占銷售額35%）。
　　下調(diào)目標(biāo)價(jià)至7.2港元，重申買入：銷售復(fù)蘇落后于我們的全年預(yù)期，因此我們下調(diào)每股收益并將目標(biāo)價(jià)下調(diào)至7.2港元（原為8.2港元），基于17倍24-25財(cái)年平均市盈率（原為17倍2024財(cái)年市盈率）。由于我們預(yù)計(jì)耐克和阿迪達(dá)斯將在今年重奪失去的市場(chǎng)份額，從而使其前兩大經(jīng)銷商受益，因此滔搏仍是我們?cè)?3年下半年的首選之一，同時(shí)還有寶勝（3813 HK/買入）。