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事件：公司發(fā)布] 2023年三季報(bào)，前三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入19.5億元，同比-4.6%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)6.6億元，同比-5.5%；其中23Q3實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入6.2億元，同比-1.4%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)1.9億元，同比+5%。
　　 Q3收入環(huán)比有所改善，主業(yè)增長(zhǎng)仍有壓力。Q3公司收入雖為負(fù)增長(zhǎng)，但相較Q2（-21.3%）降幅已顯著收窄。整體來(lái)看，公司榨菜主業(yè)仍有較大增長(zhǎng)壓力，主要系：1）隨著整體經(jīng)濟(jì)環(huán)境影響，外出務(wù)工人員數(shù)量有所減少；2）C端家庭消費(fèi)仍需復(fù)蘇，且渠道庫(kù)存壓力短期內(nèi)影響?yīng)q存。一方面公司內(nèi)部積極開展組織變革，以銷售大區(qū)為單位進(jìn)行人員調(diào)整，并加強(qiáng)薪酬體系改革，激發(fā)內(nèi)部動(dòng)能。另一方面公司積極拓展產(chǎn)品矩陣，新品榨菜醬自上市以來(lái)預(yù)計(jì)已在全國(guó)覆蓋超30萬(wàn)家終端，未來(lái)隨著公司持續(xù)加大費(fèi)用投放，借助公司完善的榨菜渠道，榨菜醬未來(lái)表現(xiàn)值得期待。
　　費(fèi)用控制卓有成效，Q3盈利水平提升。前三季度公司毛利率為50.7%，同比-3.9pp；其中23Q3毛利率為45.7%，同比-7.7pp。毛利率承壓主要系1）5月以來(lái)開始逐步采用23年初采購(gòu)的高價(jià)原料；2）榨菜銷量下降致使規(guī)模效應(yīng)減弱，固定攤銷成本相對(duì)增加。費(fèi)用率方面，23Q3公司銷售費(fèi)用率為11.7%，同比-11pp；主要系公司嚴(yán)格控制整體費(fèi)用，品宣活動(dòng)集中與地面推廣。管理費(fèi)用率保持穩(wěn)定，同比增加0.3pp至3.3%。得益于公司積極的費(fèi)用管控，公司23Q3凈利率同比+1.9pp至30.7%。
　　新品榨菜醬蓄勢(shì)待發(fā)，下半年業(yè)績(jī)高增可期。1）品類規(guī)劃方面，公司以雙拓戰(zhàn)略為指引，積極推進(jìn)榨菜、下飯菜和榨菜醬三大戰(zhàn)略品類，目前公司正著力提升榨菜醬終端覆蓋率，配合公司專項(xiàng)費(fèi)用投放，榨菜醬未來(lái)表現(xiàn)值得期待。2）品牌傳播方面，公司將三大品類與“大烏江”品牌傳播相結(jié)合，同步推進(jìn)地面推廣及空中傳播，深化烏江作為佐餐開胃菜的平臺(tái)型品牌印象，為市場(chǎng)開拓及品類擴(kuò)張實(shí)現(xiàn)品牌賦能。3）渠道及銷售方面，公司開啟銷售變革，成立通路、渠道、行銷三大業(yè)務(wù)部門，此外建立起四大銷售戰(zhàn)區(qū)，有助于公司提升經(jīng)銷商管理及終端管理能力。展望未來(lái)，成本端方面隨著23年高價(jià)青菜頭投入使用，預(yù)計(jì)利潤(rùn)端仍有壓力；但22Q4受疫情影響存在低基數(shù)，隨著C端需求復(fù)蘇，預(yù)計(jì)Q4榨菜銷量有望回暖。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議。預(yù)計(jì)公司2023-2025年EPS分別為0.77元、0.87元、0.99元，對(duì)應(yīng)動(dòng)態(tài)PE分別為20倍、18倍、16倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示。新品推廣或不及預(yù)期；原材料價(jià)格大幅波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。