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事件：公司發(fā)布2023年三季報(bào)，2023Q1-3營收941億元，同比增長8.12%；歸母凈利潤116.94億元，同比增長6.54%；扣非歸母凈利潤115.14億元，同比增長8.07%。其中2023Q3營收294.48億元，同比下降19.58%，環(huán)比下降18.95%；歸母凈利潤25.15億元，同比下降44.05%，環(huán)比下降54.60%；扣非歸母凈利潤24.54億元，同比下降42.24%，環(huán)比下降55.12%。業(yè)績不及預(yù)期。
　　出貨穩(wěn)健增長、毛利率略有提升。2023Q1-3硅片出貨約82GW，同比增長約32%；其中2023Q3出貨約30GW，外銷約14GW，同比增長約36%，環(huán)比增長約8%。2023Q3電池組件出貨超18GW，同比增長27%+。公司出貨穩(wěn)健增長，經(jīng)營性盈利相對堅(jiān)挺，2023Q3毛利率環(huán)比提升1pct；但受費(fèi)用提升+匯兌及減值損失影響，凈利環(huán)比大幅下降：期間費(fèi)用合計(jì)環(huán)比增長26億元（銷售環(huán)增9億、管理環(huán)增3億+、研發(fā)環(huán)增1億、財(cái)務(wù)環(huán)增12億（匯兌影響）），投資收益環(huán)比下降6.6億元+計(jì)提資產(chǎn)減值11億元，整體盈利承壓。2023Q4看，組件價(jià)格持續(xù)下行，盈利能力承壓；近期壓力傳導(dǎo)至硅料端價(jià)格松動(dòng)，一體化組件盈利邊際略有修復(fù)。
　　產(chǎn)能規(guī)模行業(yè)領(lǐng)先、BC電池差異化發(fā)展。預(yù)計(jì)公司2023年底硅片/電池/組件產(chǎn)能將達(dá)190/110/130GW，規(guī)模優(yōu)勢持續(xù)顯現(xiàn)。公司電池差異化發(fā)展，除鄂爾多斯30GW擴(kuò)產(chǎn)TOPCon外，后續(xù)規(guī)劃西咸50GW+西安24GW+銅川12GW均為BC路線，其中銅川12W已公告為HPBCPro技術(shù)，預(yù)計(jì)2024年11月投產(chǎn)，2025年11月達(dá)產(chǎn)；針對地面電站市場，差異化凸顯。
　　在手現(xiàn)金充足、董事長增持彰顯信心。2023Q3期間費(fèi)用29.3億元，同比增長165.47%，環(huán)比增長846.98%；期間費(fèi)用率9.95%，同比增長6.93pct，環(huán)比增長9.10pct。2023Q3經(jīng)營現(xiàn)金凈流入41.87億元，同比下降57.29%，環(huán)比下降50.88%。截至2023Q3末公司在手貨幣資金568億元、應(yīng)收賬款及票據(jù)112億元，在手現(xiàn)金充沛，流動(dòng)性充足。同時(shí)公司公告董事長鐘總基于公司未來發(fā)展信心，擬1-1.5億增持公司股票，彰顯管理層發(fā)展信心。
　　盈利預(yù)測與投資評級：基于行業(yè)價(jià)格下降，我們下調(diào)盈利預(yù)測，預(yù)計(jì)2023-2025年凈利潤140/130/151億元（前值185/228/276），同比-5%/-7%/+16%，維持“買入”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：政策不及預(yù)期，競爭加劇。