>> 國(guó)海證券-桐昆股份(601233)三季報(bào)點(diǎn)評(píng)報(bào)告：滌絲龍頭受益景氣上行，三季度業(yè)績(jī)持續(xù)改善-231031
| 上傳日期： |
2023/11/1 |
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pdf 共7頁(yè) |
來(lái)源： |
國(guó)海證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
買入 |
作者： |
李永磊,董伯駿,湯永俊 |
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事件:
2023年10月28日桐昆股份發(fā)布2023年三季報(bào)：2023年前三季度，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入617.42億元，同比+30.84%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)9.04億元，同比-53.23%；加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率為2.56%，同比減少2.72個(gè)百分點(diǎn)。銷售毛利率6.11%，同比增加0.32個(gè)百分點(diǎn)；銷售凈利率1.50%，同比減少2.63個(gè)百分點(diǎn)。
其中，2023年Q3實(shí)現(xiàn)營(yíng)收248.45億元，同比+43.30%，環(huán)比+18.40%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)7.98億元，同比+317.22%，環(huán)比+34.05%；平均凈資產(chǎn)收益率為2.26%，去年同期為-0.94%。銷售毛利率6.36%，同比增加4.42個(gè)百分點(diǎn)，環(huán)比減少0.45個(gè)百分點(diǎn)；銷售凈利率3.23%，同比增加5.32個(gè)百分點(diǎn)，環(huán)比增加0.39個(gè)百分點(diǎn)。
投資要點(diǎn):
滌綸長(zhǎng)絲價(jià)差、銷量雙提升，公司2023Q3盈利環(huán)比大幅改善
2023年Q3實(shí)現(xiàn)營(yíng)收248.45億元，同比+43.30%，環(huán)比+18.40%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)7.98億元，同比+317.22%，環(huán)比+34.05%，同比+11.64億元，環(huán)比+2.03億元。其中，2023年Q3實(shí)現(xiàn)毛利潤(rùn)15.80億元，環(huán)比+1.50億元；財(cái)務(wù)費(fèi)用2.76億元，環(huán)比+1.19億元；管理費(fèi)用3.54億元，環(huán)比+0.23億元；研發(fā)費(fèi)用5.32億元，環(huán)比+0.28億元；其他收益1.40億元，環(huán)比+1.06億元；投資凈收益4.26億元，環(huán)比+2.35億元。毛利潤(rùn)環(huán)比上漲，主要系滌綸長(zhǎng)絲價(jià)差上行疊加公司產(chǎn)銷量上升。據(jù)Wind，2023年第三季度POY-PTA/MEG價(jià)差達(dá)1064元/噸，環(huán)比+9.79%。財(cái)務(wù)費(fèi)用上升，主要系利息費(fèi)用增加所致；投資凈收益環(huán)比上升，主要系公司對(duì)浙石化的投資收益上升。展望第四季度，受益于傳統(tǒng)“金九銀十”旺季影響，下游織造開機(jī)率逐步回升，據(jù)卓創(chuàng)資訊，截至10月26日，江浙織造綜合開機(jī)率達(dá)76.35%，較8月底低點(diǎn)上升7.55個(gè)百分點(diǎn)；價(jià)差方面，據(jù)Wind，截至10月27日，2023年第四季度POY-PTA/MEG價(jià)差達(dá)1153元/噸，環(huán)比+8.38%。在長(zhǎng)絲景氣維持，新產(chǎn)能效益逐步釋放背景下，看好公司四季度盈利持續(xù)改善。
期間費(fèi)用方面，2023第三季度公司銷售費(fèi)用率、管理費(fèi)用率、財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為0.13%/1.43%/1.11%，同比-0.003/-0.15/+0.36pct，環(huán)比-0.01/-0.21/+0.03pct。2023Q3公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~達(dá)-24.24億元，去年同期為-0.24億元，主要系報(bào)告期內(nèi)銷售商品、提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金減少所致
恒超改造、恒隆三期項(xiàng)目開工，印尼煉化支撐公司中長(zhǎng)期成長(zhǎng)
公司是國(guó)內(nèi)化纖龍頭企業(yè)，規(guī)模優(yōu)勢(shì)顯著，截至2023年中，公司擁有1120萬(wàn)噸/年聚合產(chǎn)能、1170萬(wàn)噸/年長(zhǎng)絲產(chǎn)能，位列行業(yè)第一。同時(shí)，公司積極向上游開拓，擁有PTA產(chǎn)能1020萬(wàn)噸/年。6月27日，公司發(fā)布關(guān)于啟動(dòng)泰昆石化（印尼）印尼北加煉化一體化項(xiàng)目的公告，繼續(xù)向上游擴(kuò)張。泰昆石化擬投資86.24億美元建設(shè)1600萬(wàn)噸/年煉化產(chǎn)能，實(shí)產(chǎn)成品油430萬(wàn)噸/年、對(duì)二甲苯485萬(wàn)噸/年、醋酸52萬(wàn)噸/年、苯170萬(wàn)噸/年、硫磺45萬(wàn)噸/年、丙烷70萬(wàn)噸/年、正丁烷72萬(wàn)噸/年、聚乙烯50萬(wàn)噸/年、EVA（光伏級(jí)）37萬(wàn)噸/年、聚丙烯24萬(wàn)噸/年等，項(xiàng)目建成后，預(yù)計(jì)年均營(yíng)業(yè)收入104.38億美元，年均稅后利潤(rùn)13.28億美元。其中桐昆股份持有華燦國(guó)際51%股權(quán)，華燦國(guó)際持有泰昆石化90%股權(quán)，待項(xiàng)目落地將打開公司中長(zhǎng)期成長(zhǎng)。10月15日，桐昆集團(tuán)恒隆三期項(xiàng)目、恒超智能化改造項(xiàng)目?jī)蓚€(gè)超十億元項(xiàng)目同時(shí)開工。恒隆三期項(xiàng)目建成后將形成年產(chǎn)20萬(wàn)噸精細(xì)化工新材料、10萬(wàn)噸界面處理劑的生產(chǎn)能力。恒隆項(xiàng)目作為桐昆集團(tuán)產(chǎn)業(yè)鏈強(qiáng)鏈項(xiàng)目，跳出化纖，發(fā)展化纖，解決行業(yè)發(fā)展卡脖子問(wèn)題，同時(shí)依托技術(shù)積累進(jìn)軍高性能保溫新材料，進(jìn)入日化、家電、汽車領(lǐng)域。
發(fā)布股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，彰顯公司長(zhǎng)期發(fā)展信心
9月26日，公司發(fā)布2023年限制性股票激勵(lì)計(jì)劃（草案），公司擬向公司董事、高級(jí)管理人員、核心管理人員、核心骨干等484人授予1818.35萬(wàn)股，占本計(jì)劃公告日股本總額的0.75%，授予價(jià)格為每股8.24元。本激勵(lì)計(jì)劃授予限制性股票的解除限售考核年度為2023-2025年三個(gè)會(huì)計(jì)年度，以2020-2022年凈利潤(rùn)均值為基數(shù)，第一個(gè)解除限售期目標(biāo)為2023年凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率不低于40.5%；第二個(gè)解除限售期目標(biāo)為2023-2024年凈利潤(rùn)累計(jì)值的增長(zhǎng)率不低于200.5%；第三個(gè)解除限售期目標(biāo)為2023-2025年凈利潤(rùn)累計(jì)值的增長(zhǎng)率不低于450.5%。其中，“2020-2022年凈利潤(rùn)均值”指標(biāo)計(jì)算以扣除浙石化的投資收益后歸母凈利潤(rùn)數(shù)值作為計(jì)算依據(jù)，據(jù)我們測(cè)算，約8.1億元，因此2023/2024/2025年扣除浙石化投資收益后歸母凈利潤(rùn)目標(biāo)分別為11.4、12.9、20.2億元，呈穩(wěn)步增長(zhǎng)趨勢(shì)。此次股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃將進(jìn)一步建立、健全公司長(zhǎng)效激勵(lì)機(jī)制，充分調(diào)動(dòng)董事、高級(jí)管理人員、核心管理人員及核心骨干的積極性，有效地將股東利益、公司利益和核心團(tuán)隊(duì)個(gè)人利益結(jié)合在一起，助力公司長(zhǎng)期健康發(fā)展。
盈利預(yù)測(cè)和投資評(píng)級(jí)
綜合考慮公司前三季度經(jīng)營(yíng)情況及產(chǎn)品和原材料價(jià)格變動(dòng)趨勢(shì)，我們對(duì)公司業(yè)績(jī)進(jìn)行適當(dāng)調(diào)整，預(yù)計(jì)公司2023-2025年歸母凈利潤(rùn)分別為17.10、45.02、64.05億元，對(duì)應(yīng)PE分別20、8、5倍，公司是國(guó)內(nèi)化纖龍頭，規(guī)模優(yōu)勢(shì)顯著，維持“買入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示
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