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事件：公司發(fā)布2023年三季報(bào)，前三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入31.42億元，同比增長(zhǎng)10.20%，歸母凈利潤(rùn)8.39億元，同比下降7.47%，扣非凈利潤(rùn)8.23億元，同比下降8.48%。
　　匯率、集采等影響短期業(yè)績(jī)，制劑新品種值得期待。前三季度公司收入保持較好增長(zhǎng)，我們預(yù)計(jì)主要受國(guó)外制劑快速增長(zhǎng)帶動(dòng)；利潤(rùn)端波動(dòng)主要受成本、費(fèi)用、集采、匯率等影響，其中2023Q3人民幣相對(duì)升值帶來匯兌損失約1228萬元（去年同期匯兌收益約1.15億元）。同時(shí)，存貨平穩(wěn)狀態(tài)下（22年56.16億元，23年前三季度55.27億元），制劑銷售的快速擴(kuò)張、運(yùn)營(yíng)資產(chǎn)利用效率的提升帶來現(xiàn)金流持續(xù)改善，2023Q1-3經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流凈額11.71億元，延續(xù)轉(zhuǎn)正態(tài)勢(shì)。分季度看，2023Q3營(yíng)業(yè)收入8.38億元（同比-4.28%，下同），歸母凈利潤(rùn)2.15億元（-26.69%），扣非凈利潤(rùn)2.12億元（-25.49%），毛利率48.39%（-3.74pp）。展望全年，海外制劑復(fù)蘇有望持續(xù)驅(qū)動(dòng)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。
　　費(fèi)用率：成本、集采影響毛利率，匯兌損益致費(fèi)用率增加。毛利率：前三季度毛利率49.40%（-3.04pp），23Q3毛利率48.39%（-3.74pp）。費(fèi)用率：前三季度銷售費(fèi)用率9.83%（-2.47pp），管理費(fèi)用率3.35%（-0.26pp），財(cái)務(wù)費(fèi)用率-2.07%（+4.03pp），三項(xiàng)費(fèi)用率合計(jì)11.11%（+1.30pp），財(cái)務(wù)費(fèi)用率增加導(dǎo)致費(fèi)用率略微上升。23Q3銷售費(fèi)用率5.63%（-9.80pp），管理費(fèi)用率4.31%（-0.06pp），財(cái)務(wù)費(fèi)用率2.46%（+14.42pp），三項(xiàng)費(fèi)用率合計(jì)12.40%（+4.55pp）。研發(fā)投入：前三季度研發(fā)費(fèi)用2.13億元（+31.75%），占收入比例為6.70%（+1.03pp）；23Q3研發(fā)費(fèi)用6199萬元（+11.38%），占收入比例為7.40%（+1.04pp）。研發(fā)投入保持較快增長(zhǎng)。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議：根據(jù)三季報(bào)，考慮公司制劑集采、業(yè)務(wù)恢復(fù)節(jié)奏以及匯率、成本費(fèi)用的綜合影響，我們調(diào)整盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)公司2023-2025年收入41.40、52.23、66.07億元（調(diào)整前44.62、56.08和70.70億元），同比增長(zhǎng)11.5%、26.2%和26.5%；歸母凈利潤(rùn)11.04、14.10、18.41億元（調(diào)整前12.60、15.81、20.58億元），同比增長(zhǎng)1.2%、27.8%和30.6%。當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)2023-2025年P(guān)E為18/14/11倍?？紤]公司海外注射劑新產(chǎn)品繼續(xù)加速獲批和持續(xù)放量，生物藥CDMO業(yè)務(wù)有望逐漸收獲，不斷打開成長(zhǎng)天花板，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示事件：原材料與原料藥價(jià)格缺口縮小的風(fēng)險(xiǎn)；存貨跌價(jià)的風(fēng)險(xiǎn)；ANDA獲批不達(dá)預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；公開資料信息滯后或更新不及時(shí)風(fēng)險(xiǎn)。