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核心觀點
　　核心觀點：當前階段正處于政策底向經濟拐點和業(yè)績底過渡的時期，對偏板塊beta的大行更有利。預計本輪銀行估值修復以大行中特估為起點，板塊節(jié)奏大帶小，地板推動天花板，開啟全面beta行情。在中特估主線驅動下，國有行在關鍵風險不差、歷史不良干凈、ROE見底三大邏輯支撐下，估值水平有望率先修復至0.7倍PB以上，并在比價效應下支撐基本面更優(yōu)、成長性更高的優(yōu)質區(qū)域性銀行實現估值突破。
　　營收整體承壓，城農商行表現更優(yōu)：9M23上市銀行營業(yè)收入同比減少0.8%，增速較1H23下降1.3pct。國有行、股份行、城商行、農商行營收增速分別為0.1%、-3.8%、2.1%、1.8%，城農商行營收增速領先。
　　擴表速度放緩，對公信貸需求乏力、票據沖量現象明顯；零售信貸需求仍待改善：3Q23上市銀行總資產、總貸款規(guī)模分別同比增長10.8%、11.3%。三季度上市銀行信貸增量結構基本與社融信貸增量一致。7、8月對公信貸需求明顯乏力，票據貼現占比提高。零售信貸方面，8、9月社零數據開始好轉，居民消費意愿出現回暖，支撐零售信貸需求邊際修復，需繼續(xù)等待居民收入水平和經濟走勢出現真正拐點。此外，存量按揭利率下調靴子落地，預計四季度按揭提前還款現象或有一定程度改善，對零售信貸增長提供支撐。
　　存款定期化趨勢延續(xù)，存款成本相對剛性：當前企業(yè)投資擴產意愿不足、居民風險偏好仍較低，存款定期化趨勢延續(xù)。3Q23上市銀行定期存款占比環(huán)比提升1.3pct至54.4%，結構性因素對沖掛牌利率下調，存款成本較為剛性。
　　凈息差受到資產端利率下行拖累，仍在尋底：3Q23上市銀行凈息差（測算值）季度環(huán)比下降4bps至1.74%，凈息差仍在尋底階段。主要原因在于三季度LPR下行、信貸需求未完全恢復、存款成本剛性等多重壓力。展望未來，當前新發(fā)貸款利率仍在下行區(qū)間，四季度開始存量按揭利率的下調將進一步延長銀行業(yè)息差尋底期，預計至少到明年上半年，大部分銀行息差仍有下行壓力。
　　資產質量表現穩(wěn)健，部分銀行對公房地產不良率開始回落：3Q23上市銀行整體不良率為1.27%，季度環(huán)比持平。國有行季度環(huán)比下降1bp至1.30%，股份行季度環(huán)比上升1bp至1.27%，城商行、農商行分別季度環(huán)比持平至1.08%、1.10%。上市銀行整體撥備水平保持穩(wěn)定，近一半的上市銀行撥備覆蓋率超300%。3Q23上市銀行整體撥備覆蓋率為245.8%，季度環(huán)比下降0.3pct。
　　中收降幅擴大，其他非息增速下行：9M23上市銀行凈手續(xù)費收入同比減少5.7%，降幅較1H23擴大1.5pct。9M23上市銀行其他非息收入同比增長16.3%，環(huán)比1H23下降6.3pct，主要系三季度債券市場波動及去年的高基數效應。
　　行業(yè)觀點：板塊節(jié)奏大帶小，地板帶動天花板
　　當前階段正處于政策底向經濟拐點和業(yè)績底過渡的時期，期待業(yè)績底出現后銀行板塊進入估值修復的beta行情。政治局會議后，確立了經濟、地產、城投三大拐點，標志著政策底出現。三季度以來，各項房地產優(yōu)化政策在預期頂格出臺，預計后續(xù)樓市銷售端將較過去逐步改善，房地產悲觀預期這個銀行板塊最大的邏輯壓制正在反轉。城投化債“箭在弦上”，弱省份化債快速推進，大幅化解地方債務這一大類資產類別的風險預期。此外，央行明確“商業(yè)銀行應保持合理息差和利潤”，強調金融支持實體經濟價格要可持續(xù)，近期銀行業(yè)資產端利率下調的同時多伴隨存款利率的壓降，為銀行息差和利潤水平托底。
　　板塊節(jié)奏大帶小，地板推動天花板。首先，當前宏觀經濟正處于企穩(wěn)向好的關鍵拐點，宏觀拐點對更偏板塊beta的大行更有利。其次，今年大行中特估的板塊主線邏輯也有利于大行率先表現。因此，不同于以往先給板塊天花板估值錨，再帶動低估值的節(jié)奏，今年的節(jié)奏應該反其道而行之，先提升板塊地板估值，再推動天花板水漲船高。
　　國有大行中特估絕不是主題炒作，而是有實實在在邏輯支撐的系統(tǒng)性重估。國有大行中特估有三大核心邏輯：1）不差，國有大行房地產、城投等重點領域風險不差，顯著優(yōu)于行業(yè)平均水平。2）干凈，歷史不良出清徹底，全口徑不良率已完全反應并消化當前估值隱含不良，且已見頂。3）見底，大行ROE已在底部，推動ROE回升的臨界點利潤增速離當前利潤增速非常近。
　　在中特估主線驅動下，國有行憑借其不差的基本面表現有望恢復至0.7倍PB以上的估值水平，并在比價效應下地板推動天花板，支撐基本面更優(yōu)、成長性更高的優(yōu)質區(qū)域性銀行實現估值突破。銀行板塊配置上，重點強調中特估主線下對板塊景氣度有重要指向意義的國有大行，除此之外，繼續(xù)推薦成都銀行、江蘇銀行、常熟銀行、杭州銀行、寧波銀行，股份行推薦招商銀行、平安銀行、興業(yè)銀行。
　　風險提示
　?。?）經濟復蘇進度不及預期，企業(yè)償債能力削弱，資信水平較差的部分企業(yè)可能存在違約風險，從而引發(fā)銀行不良暴露風險和資產質量大幅下降。
　　 （2）地產、地方融資平臺債務等重點領域風險集中暴露，對銀行資產質量構成較大沖擊，大幅削弱銀行的盈利能力。
　　 （3）寬信用政策力度