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事件：重慶啤酒公布2023年三季報(bào)，23Q1-Q3營收130.29億元，同比+6.94%，歸母凈利潤13.44億元，同比+13.68%；其中23Q3營收45.24億元，同比+6.51%，歸母凈利潤4.79億元，同比+5.36%。
　　Q3延續(xù)量價(jià)齊升節(jié)奏，疆外烏蘇表現(xiàn)仍偏弱
　　23Q3營收同比+6.51%（量+5.33%/價(jià)+1.12%），拆分來看，單Q3低基數(shù)下烏蘇整體恢復(fù)增長(但疆外下滑/疆內(nèi)增長，疆內(nèi)綠烏蘇占比更高)，1664略有下滑，中檔樂堡、重慶品牌穩(wěn)健增長。綜合來看，在新疆、重慶、云南等強(qiáng)勢市場受益于旅游的恢復(fù)，本地品牌都有良好的增長勢頭；同時(shí)國際品牌也得到了更大的增長空間，在強(qiáng)勢市場進(jìn)入更多的渠道和售點(diǎn)；但商務(wù)弱復(fù)蘇下疆外烏蘇恢復(fù)仍偏弱。
　　基數(shù)因素致噸成本階段性反彈，凈利率相對平穩(wěn)
　　23Q3凈利率同比-0.36pct至21.36%，主要系毛銷差下降所致。23Q3噸酒營收+1.12%/噸酒成本+3.40%，帶動(dòng)23Q3毛利率同比-1.09pct至50.53%，噸成本漲幅偏高主要系去年同期低基數(shù)影響、環(huán)比23Q2相對平穩(wěn)(23Q2/23Q3噸成本分別為2418.42元/噸、2419.81元/噸)。此外，23Q3銷售費(fèi)用率同比+0.36pct至15.60%，管理費(fèi)用率同比-1.30pct至2.18%，整體凈利率水平相對平穩(wěn)。
　　場景復(fù)蘇疊加渠道精耕，期待烏蘇恢復(fù)性增長
　　烏蘇大單品餐飲場景占比高、1664夜場等娛樂渠道占比高，隨著高勢能渠道持續(xù)復(fù)蘇，中高端品類有望恢復(fù)性增長；同時(shí)BU二次調(diào)整有利于加強(qiáng)區(qū)域間協(xié)同、加快渠道精耕細(xì)作，進(jìn)一步強(qiáng)化高端化動(dòng)能。
　　盈利預(yù)測與投資建議：Q3延續(xù)量價(jià)齊升，凈利率表現(xiàn)相對平穩(wěn)，后續(xù)隨著經(jīng)濟(jì)逐步恢復(fù)，期待疆外烏蘇恢復(fù)性增長。中長期公司渠道精耕進(jìn)一步深入，品牌組合競爭力仍強(qiáng)，期待揚(yáng)帆27進(jìn)一步強(qiáng)化高端化動(dòng)能。根據(jù)最新公告調(diào)整盈利預(yù)測，預(yù)計(jì)公司2023-2025年?duì)I收分別為150.51/165.02/180.81億元，歸母凈利潤分別為14.03/16.20/18.70億元，以最新2023/10/31收盤價(jià)計(jì)算，對應(yīng)PE分別為27.1/23.5/20.3倍，維持“增持”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)不及預(yù)期；高端升級不及預(yù)期；大城市戰(zhàn)略競爭加劇。