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事件：公司發(fā)布三季報(bào)，前三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)收40.8億，同比增長(zhǎng)5.0%，歸母凈利潤(rùn)26.6億，同比下降4.1%。第三季度單季實(shí)現(xiàn)營(yíng)收13.8億，同比基本持平去年同期，歸母凈利潤(rùn)8.0億，同比下降21.3%。
　　件量穩(wěn)步增長(zhǎng)，市場(chǎng)份額微降：公司前三季度實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)量150.1億件，同比增長(zhǎng)18.4%，其中三季度業(yè)務(wù)量52.4億件，同比增長(zhǎng)14.1%。市場(chǎng)份額方面，三季度公司市占率15.6%，同比下降0.4pct，環(huán)比下降0.7pct，我們認(rèn)為市場(chǎng)份額的下滑主要是由于三季度行業(yè)價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)較為激烈，低價(jià)件領(lǐng)域存在以價(jià)換量的現(xiàn)象。而公司維持了自身相對(duì)穩(wěn)健的價(jià)格策略，導(dǎo)致業(yè)務(wù)量增速略低于行業(yè)均值。
　　價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)較為激烈，單票凈利環(huán)比下降：三季度公司毛利率9.35%，環(huán)比與同比皆下降約1.3pct。受到價(jià)格戰(zhàn)的影響，公司三季度快遞單票收入約2.34元，同比下降約7.8%，是利潤(rùn)下降的主要原因。公司三季度單票凈利潤(rùn)約0.14元，環(huán)比二季度下降約0.03元。
　　相比友商，圓通對(duì)價(jià)格戰(zhàn)導(dǎo)致的利潤(rùn)波動(dòng)有更強(qiáng)的抵御能力：雖然從財(cái)報(bào)表現(xiàn)上看圓通在價(jià)格戰(zhàn)中承壓較為明顯，但相比韻達(dá)與申通，圓通抵御價(jià)格波動(dòng)的能力明顯更強(qiáng)。三季度單季韻達(dá)的扣非后凈利潤(rùn)降至1.81億元，單票凈利潤(rùn)降至約0.04元，環(huán)比下降約0.06元/票；申通三季度扣非后凈利潤(rùn)為-0.08億元，出現(xiàn)輕微虧損。圓通雖然扣非凈利潤(rùn)由二季度的9.1億元降至三季度的7.57億元，但依舊保持了較高的盈利基數(shù)，可以看出圓通對(duì)價(jià)格戰(zhàn)導(dǎo)致的利潤(rùn)波動(dòng)具有較強(qiáng)的抵御能力。我們認(rèn)為這主要是由于公司穩(wěn)定的加盟商網(wǎng)絡(luò)以及數(shù)字化轉(zhuǎn)型帶來的良好客戶體驗(yàn)為公司業(yè)務(wù)帶來了服務(wù)性的溢價(jià)，避免了公司陷入成本內(nèi)卷的困境。
　　價(jià)格戰(zhàn)繼續(xù)升溫的空間有限，四季度有望迎來旺季修復(fù)：三季度行業(yè)整體性的盈利承壓說明目前的價(jià)格戰(zhàn)烈度已經(jīng)處于較高水平，考慮到監(jiān)管部門致力于打造良性競(jìng)爭(zhēng)的大環(huán)境，虧本打價(jià)格戰(zhàn)的情況在21年之后就已經(jīng)受到有效遏制，我們認(rèn)為目前價(jià)格戰(zhàn)繼續(xù)升溫的空間比較有限。隨著四季度旺季的到來，行業(yè)盈利能力有望獲得一定程度的恢復(fù)。
　　公司盈利預(yù)測(cè)及投資評(píng)級(jí)：受價(jià)格戰(zhàn)影響，我們略微下調(diào)公司2023-2025年凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)至37.7、44.4和49.7億元，對(duì)應(yīng)EPS分別為1.10、1.29和1.44元。當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)2023-2025年P(guān)E分別為12.4、10.5和9.4倍。
　　雖然行業(yè)處于較為激烈的價(jià)格戰(zhàn)中，但我們認(rèn)為其烈度繼續(xù)提升的空間有限，且目前的悲觀預(yù)期基本已經(jīng)反映在股價(jià)之中，因此目前公司股價(jià)存在較明顯的低估。經(jīng)過持續(xù)下跌后，公司目前PE估值處于歷史較低水平，且一旦價(jià)格戰(zhàn)緩和，在單票利潤(rùn)低基數(shù)的背景下，盈利將具備較強(qiáng)的向上彈性，因此上調(diào)公司評(píng)級(jí)至“強(qiáng)烈推薦”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)不景氣、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇、人力成本超預(yù)期上漲等。