>> 廣發(fā)證券-廣發(fā)固收：10月PMI放緩，六個(gè)信號(hào)-231031
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2023/10/31 |
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來源： |
廣發(fā)證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
劉郁,肖金川 |
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此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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據(jù)統(tǒng)計(jì)局，10月制造業(yè)PMI 49.5%，環(huán)比下降0.7pct，結(jié)束了連續(xù)四個(gè)月的回升態(tài)勢(shì)，再次落入收縮區(qū)間，低于wind一致預(yù)期50.1%。10月非制造業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)為50.6%，環(huán)比下降1.1pct。如何看待10月PMI對(duì)債市的影響？
第一，10月制造業(yè)PMI回落，可能源自季節(jié)性因素和需求不足。一方面是季節(jié)性因素，從往年情況來看，2015-2019年同期環(huán)比均值下滑0.22pct，2020-2022年下滑0.47pct，可見10月PMI回落符合季節(jié)性規(guī)律，但10月制造業(yè)PMI環(huán)比下滑0.7pct超出往年平均值。另一方面是需求不足問題凸顯，同時(shí)制約生產(chǎn)繼續(xù)擴(kuò)張。需求端，新訂單環(huán)比回落1.0pct至49.5%，走弱幅度高于2015-2019年的均值-0.4pct，甚至高于2020-2022年的均值-0.73pct，在手訂單環(huán)比-1.1pct至44.2%，同時(shí)物流中心稱反映需求不足的企業(yè)占比接近60%（9月為58%+），表明需求收縮的問題仍然比較突出。進(jìn)口指數(shù)繼續(xù)環(huán)比下滑0.1pct至47.5%，采購量指數(shù)下滑0.9pct至49.8%，產(chǎn)成品庫存環(huán)比上升1.8pct至48.5%，也側(cè)面反映需求不足。供給端，10月制造業(yè)生產(chǎn)指數(shù)環(huán)比回落1.8pct至50.9%，回落幅度高于2015-2019年的均值-0.68pct，也高于2020-2022年均值-1.0pct。供需兩端的超季節(jié)性回落表明當(dāng)前經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)回升的動(dòng)能仍然偏弱。
第二，行業(yè)之間出現(xiàn)分化。市場(chǎng)對(duì)10月制造業(yè)PMI預(yù)期較高，一個(gè)可能原因在于10月EPMI超季節(jié)性上行3.8pct至57.8%，其中生產(chǎn)和產(chǎn)品訂貨分項(xiàng)分別環(huán)比上行7.2pct、7.5pct，顯示新興產(chǎn)業(yè)供需兩端均在好轉(zhuǎn)。從歷史數(shù)據(jù)來看，EPMI走勢(shì)和制造業(yè)PMI具有較好的相關(guān)性，EPMI大幅上行可能推高了市場(chǎng)對(duì)10月制造業(yè)PMI的預(yù)期。觀察制造業(yè)PMI分行業(yè)情況，汽車、鐵路船舶航空航天設(shè)備等行業(yè)生產(chǎn)指數(shù)高于55.0%，處于較快增長中，裝備制造業(yè)新訂單52.2%，也處于擴(kuò)張區(qū)間；而石油煤炭及其他燃料加工、化學(xué)纖維及橡膠塑料制品、黑色金屬冶煉及壓延加工等行業(yè)生產(chǎn)指數(shù)低于臨界點(diǎn)，高耗能行業(yè)新訂單指數(shù)也降至46.4%。裝備制造業(yè)等行業(yè)與高耗能行業(yè)之間的分化加大，使得利用EPMI推斷制造業(yè)PMI的難度上升。
第三，出口訂單再度回落。10月制造業(yè)PMI出口訂單指數(shù)環(huán)比下滑1.0pct至46.8%，此前連續(xù)兩個(gè)月回升，反映外需改善可能仍存波折。不過10月越南出口同比6.7%，連續(xù)兩個(gè)月同比回升；韓國10月上旬出口同比1.7%，環(huán)比降幅繼續(xù)縮窄，中旬出口同比4.6%，也連續(xù)兩個(gè)月同比轉(zhuǎn)正。這兩個(gè)指標(biāo)反映外需或有所回暖，但能否帶動(dòng)我國出口訂單回暖仍待觀察。
第四，出廠價(jià)跌至收縮區(qū)間，但原材料價(jià)格仍處在擴(kuò)張區(qū)間。10月制造業(yè)主要原材料購進(jìn)價(jià)格環(huán)比-6.8pct至52.6%，出廠價(jià)格環(huán)比-5.8pct至47.7%。原材料價(jià)格仍在擴(kuò)張區(qū)間，但出廠價(jià)格回落至收縮區(qū)間。同時(shí)10月上中旬流通生產(chǎn)資料價(jià)格已經(jīng)連續(xù)兩旬環(huán)比回落，分別環(huán)比-0.6pct、-0.8pct，而此前連續(xù)10旬上漲。價(jià)格回落一方面受需求不足的影響。另一方面也有近期國際大宗商品價(jià)格回落影響，10月原油價(jià)格、銅價(jià)均環(huán)比回落4%左右。雖然出廠價(jià)格回落至收縮區(qū)間，但原材料價(jià)格仍在相對(duì)高位，可能進(jìn)一步壓縮中下游企業(yè)利潤。
第五，建筑業(yè)也出現(xiàn)超季節(jié)性下滑。非制造業(yè)方面，10月服務(wù)業(yè)和建筑業(yè)PMI均全面下滑，服務(wù)業(yè)環(huán)比下降0.8pct至50.1pct，建筑業(yè)環(huán)比下降2.7pct至53.5%。建筑業(yè)PMI環(huán)比下滑幅度超出2020-2022年均值-1.0pct（2015-2019年同期均值+0.5pct），其中建筑業(yè)新訂單環(huán)比下滑0.8pct至49.2%，再次回落至收縮區(qū)間。10月24日人大常委會(huì)決定將在今年四季度增發(fā)國債10000億元，其中5000億在年內(nèi)使用，集中力量支持災(zāi)后恢復(fù)重建和彌補(bǔ)防災(zāi)減災(zāi)救災(zāi)短板，或?qū)罄m(xù)建筑業(yè)回暖形成一定支撐。
第六，就業(yè)相關(guān)分項(xiàng)仍偏弱。從業(yè)人員分項(xiàng)，制造業(yè)和服務(wù)業(yè)分別環(huán)比下滑0.1pct、0.4pct，建筑業(yè)小幅回升0.1pct，回升幅度弱于2015-2019年同期的0.24pct。雖然建筑業(yè)和服務(wù)業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)仍在擴(kuò)張區(qū)間，但新訂單和價(jià)格分項(xiàng)持續(xù)下滑，一定程度上制約企業(yè)招工。
PMI意外放緩，利率上行壓力緩和，但流動(dòng)性仍是短期內(nèi)影響債市的關(guān)鍵。10月制造業(yè)PMI超預(yù)期下滑至收縮區(qū)間，反映出經(jīng)濟(jì)修復(fù)過程仍待穩(wěn)固，長端利率上行壓力可控，數(shù)據(jù)公布后長端利率下行1bp左右。往后看，短期內(nèi)主要關(guān)注資金面的邊際變化，10月末財(cái)政支出以及近期特殊再融資債發(fā)行放緩，可能使得11月初出現(xiàn)一段流動(dòng)性舒適期，屆時(shí)中短端利率可能繼續(xù)修復(fù)。但隨著增發(fā)國債開始發(fā)行，可能對(duì)資金面形成短暫沖擊，對(duì)沖的形式是逆回購、MLF或降準(zhǔn)，以及對(duì)沖操作的力度，將決定中短端利率修復(fù)行情能否延續(xù)。重點(diǎn)關(guān)注是否出現(xiàn)力度超預(yù)期的降準(zhǔn)以及大額MLF投放。
風(fēng)險(xiǎn)假設(shè)。流動(dòng)性出現(xiàn)超預(yù)期變化。貨幣政策出現(xiàn)超預(yù)期調(diào)整。財(cái)政政策出現(xiàn)超預(yù)期調(diào)整。
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