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事件：10月31日公司發(fā)布2023年三季報(bào)。前三季度公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收/歸母凈利潤(rùn)52.99/-0.86億元，同比分別-0.24%/轉(zhuǎn)虧損，EPS為-0.20元。合23Q3實(shí)現(xiàn)營(yíng)收/歸母凈利潤(rùn)19.63/-0.58億元，同比分別-1.90%/轉(zhuǎn)虧損。
　　鰻魚業(yè)務(wù)有待放量，股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用及計(jì)提減值損失拖累業(yè)績(jī)表現(xiàn)。主業(yè)方面，前三季度受氣候變化、養(yǎng)殖密度等因素影響，鰻魚出池節(jié)奏放緩。截至10月27日，2.5P日本鰻價(jià)格流通價(jià)格從6月的76~80元/公斤低位上行至88~90元/公斤，美洲鰻漲幅相當(dāng)。鰻魚價(jià)格回暖明顯，預(yù)計(jì)公司24Q4將加快出魚節(jié)奏。23Q3末，公司存貨27.99億元，同比+93.92%，環(huán)比+7.26%，貨源準(zhǔn)備充足。公司飼料業(yè)務(wù)預(yù)計(jì)保持穩(wěn)健增長(zhǎng)，但魚粉等關(guān)鍵原料價(jià)格仍然較高，成本壓力較大。
　　費(fèi)用及減值計(jì)提方面，由于22年員工持股計(jì)劃，公司一次性計(jì)提股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用4078萬元。前三季度，公司及下屬子公司計(jì)提信用減值損失2081萬元。剔除一次性的費(fèi)用和減值準(zhǔn)備計(jì)提，公司前三季度虧損面較小。
　　毛利率下滑明顯，期間費(fèi)用率同比上升。23年前三季度/23Q3公司毛利率為8.25%/ 8.43%，同比-4.10pct/-3.67pct。原因是較高毛利率的鰻魚出魚量較低，各項(xiàng)成本無法有效分?jǐn)?，同時(shí)飼料原料采購成本增加。23年前三季度/23Q3期間費(fèi)用率為8.30%/9.55%，同比+2.36pct/+3.27pct。其中管理費(fèi)用率為3.21%/4.21%，同比+0.95pct/+1.63pct，原因是一次性計(jì)提的股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用較高。財(cái)務(wù)費(fèi)用率為2.10%/2.38%，同比+1.09pct/+1.01pct，原因是業(yè)務(wù)規(guī)模擴(kuò)大增加了借款，導(dǎo)致利息凈支出增加。
　　投資建議：根據(jù)前三季度經(jīng)營(yíng)情況，我們調(diào)低盈利預(yù)測(cè)。預(yù)計(jì)2023~2025年歸母凈利潤(rùn)為0.16/4.89/7.25億元，同比-87.8%/+2970.5%/+48.4%，對(duì)應(yīng)PE為434.3/14.1/9.5倍。公司飼料業(yè)務(wù)維持穩(wěn)健增長(zhǎng)，未來隨著出魚節(jié)奏加快及下游需求恢復(fù)，養(yǎng)殖及食品業(yè)務(wù)有望走出低谷，基本面復(fù)蘇可期，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：飼料業(yè)務(wù)擴(kuò)張不及預(yù)期，鰻魚苗捕撈不足，成本壓力，疫病風(fēng)險(xiǎn)等