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事件：公司公告，2023年1-9月，實(shí)現(xiàn)總營(yíng)收561.36億，同比-5.08%，歸母凈利潤(rùn)40.48億，同比+12.51%；單Q3，實(shí)現(xiàn)營(yíng)收162.22億，同比-15.05%，歸母凈利潤(rùn)6.47億，同比-32.78%。
　　公司Q3收入階段性下滑，利潤(rùn)同比增速波動(dòng)受匯兌、補(bǔ)貼影響。收入端來(lái)看，公司2023年Q1-Q3收入增速分別為-11.25%、+10.88%、-15.05%，二季度增速回正后，三季度再次下探，一方面系行業(yè)下行周期磨底，根據(jù)中國(guó)工程機(jī)械工業(yè)協(xié)會(huì)，2023年Q1-Q3挖機(jī)行業(yè)銷(xiāo)量增速分別為-25.5%、-22.1%、-30.1%，三季度以來(lái)內(nèi)外銷(xiāo)表現(xiàn)均相對(duì)承壓；另一方面系公司堅(jiān)持高質(zhì)量發(fā)展路線(xiàn)，策略性、主動(dòng)性放棄低價(jià)值訂單，以維系盈利水平及行業(yè)生態(tài)。利潤(rùn)端來(lái)看，非經(jīng)營(yíng)性因素導(dǎo)致利潤(rùn)下滑幅度超過(guò)收入端，一方面系鎖匯成本增加、匯兌收益回撤導(dǎo)致財(cái)務(wù)費(fèi)用同比增長(zhǎng)，另一方面系政府補(bǔ)貼收入同比減少。
　　毛利率保持環(huán)比提升趨勢(shì)，公司經(jīng)營(yíng)質(zhì)量保持較好水平。毛利率來(lái)看，2023年Q3，公司整體毛利率29.19%，同比+5.66pct，環(huán)比+0.47pct，已實(shí)現(xiàn)連續(xù)7個(gè)季度環(huán)比提升，系①原材料成本下行；②降本增效措施推進(jìn)；③產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、市場(chǎng)結(jié)構(gòu)持續(xù)改善。
　　凈利率來(lái)看，2023年Q3，公司整體凈利率4.06%，同比-1.18pct，環(huán)比-4.86pct，除了受非經(jīng)常性損益科目影響外，涉及匯兌的財(cái)務(wù)費(fèi)用影響較大，公司期間費(fèi)用率24.99%，同比+6.9pct，環(huán)比+12.05pct，其中財(cái)務(wù)費(fèi)用率同比+5.07pct，環(huán)比+7.06pct。從現(xiàn)金流來(lái)看，前三季度經(jīng)營(yíng)性?xún)衄F(xiàn)金流50.62億元，同比提升45%，單Q3經(jīng)營(yíng)性活動(dòng)現(xiàn)金凈流量為46.60億元，同比大增832%。
　　萬(wàn)億國(guó)債利好工程機(jī)械，政策因素有望成為行業(yè)筑底回暖的催化劑。10月24日，人大常委會(huì)通過(guò)了國(guó)務(wù)院增發(fā)國(guó)債和2023年中央預(yù)算調(diào)整方案，中央財(cái)政將在今年四季度增發(fā)2023年國(guó)債1萬(wàn)億元，通過(guò)轉(zhuǎn)移支付方式全部安排給地方，重點(diǎn)支持災(zāi)后恢復(fù)重建并提升我國(guó)整體抗災(zāi)救災(zāi)能力。我們認(rèn)為，本次國(guó)債增發(fā)有望緩解地方資金緊張現(xiàn)狀，引導(dǎo)撬動(dòng)地方資金積極積極投入到以水利、道路為主的基建項(xiàng)目中，并有望于2024-2025年形成實(shí)物工作量，進(jìn)一步提振工程機(jī)械需求。
　　投資建議：考慮2023年下半年行業(yè)需求壓力仍在，以及匯兌損益波動(dòng)對(duì)盈利能力造成的影響，基于審慎原則，調(diào)整公司盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)2023-2025年?duì)I業(yè)收入分別為800.6、896.6、1046.3億元，同比增速分別為-0.9%、12.0%、16.7%，歸母凈利潤(rùn)分別為57.3、84.6、108.2億元，同比增速分別為34.0%、47.7%、28.0%，對(duì)應(yīng)PE分別為21/14/11倍。工程機(jī)械龍頭“兩新三化”轉(zhuǎn)型階段恰逢行業(yè)下行周期，目前行業(yè)處于周期底部，龍頭公司有望憑借國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力的增強(qiáng)，實(shí)現(xiàn)收入穩(wěn)健增長(zhǎng)，并持續(xù)釋放利潤(rùn)彈性。2024年給予17X估值，12個(gè)月目標(biāo)價(jià)17元，維持“買(mǎi)入-A”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：內(nèi)需復(fù)蘇不及預(yù)期；海外需求大幅下滑風(fēng)險(xiǎn)；市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)導(dǎo)致盈利受損；控費(fèi)效果不及預(yù)期；海外市場(chǎng)拓展不及預(yù)期。