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9月議息會議后，意大利副總理薩爾維尼指責(zé)歐央行主席拉加德“生活在火星上”，市場普遍認(rèn)為歐央行持續(xù)的加息已經(jīng)對經(jīng)濟(jì)活動構(gòu)成嚴(yán)重抑制，并大幅加劇了債務(wù)風(fēng)險。在經(jīng)濟(jì)衰退和部分國家債務(wù)風(fēng)險再度發(fā)酵的壓力下，歐央行選擇在10月議息會議“回到地球”，終結(jié)了利率“十連加”。
　　一、經(jīng)濟(jì)：“滯脹”進(jìn)行時
　　歐央行認(rèn)為歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)已經(jīng)陷入并將持續(xù)處于萎靡狀態(tài)。拉加德主席表示，受困于疲軟的海外需求和不斷收緊的金融條件，歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)將在年內(nèi)繼續(xù)疲軟，給企業(yè)投資和消費(fèi)者支出帶來壓力。源于疫后重啟的經(jīng)濟(jì)動力正在消失，利率上升的影響正在擴(kuò)大。貨幣緊縮的滯后效應(yīng)已從制造業(yè)傳導(dǎo)至服務(wù)業(yè)。10月歐元區(qū)制造業(yè)PMI初值較前值43.4回落至43，不及預(yù)期的43.7，連續(xù)16個月低于榮枯線，并創(chuàng)下疫情暴發(fā)以來的最低水平；服務(wù)業(yè)PMI雖然略好于制造業(yè)PMI，但跌勢依舊，初值從前值48.7降至47.8，在收縮區(qū)間進(jìn)一步下跌。
　　不同于美國處于貨幣緊縮和財(cái)政擴(kuò)張的疊加態(tài)中，歐元區(qū)正處于貨幣、財(cái)政雙緊縮的政策環(huán)境中，這是造成“美強(qiáng)歐弱”經(jīng)濟(jì)格局的根源。貨幣政策方面，歐元區(qū)限制性貨幣政策對金融條件的制約作用逐漸顯現(xiàn)。9月歐元區(qū)M2增速跌至-2.2%，連續(xù)4個月為負(fù)；企業(yè)信貸同比增速亦跌至0.2%，瀕臨轉(zhuǎn)負(fù)。財(cái)政政策方面，歐元區(qū)財(cái)政政策自2022年下半年起已經(jīng)轉(zhuǎn)為收縮，歐元區(qū)整體財(cái)政赤字率從2022年下半年的峰值4.6%跌至了當(dāng)前的3.4%。一方面，歐央行號召各國政府削減支出以對抗通脹；另一方面，以法國、意大利、希臘為代表的高政府負(fù)債經(jīng)濟(jì)體使得歐洲無力通過財(cái)政擴(kuò)張刺激經(jīng)濟(jì)。
　　經(jīng)濟(jì)基本面快速惡化疊加基數(shù)走高，歐元區(qū)通脹正在加速回落。9月歐元區(qū)CPI通脹降至4.3%，較8月下降0.9pct，創(chuàng)2021年11月以來的最低水平，核心CPI通脹降至4.5%，創(chuàng)2022年9月以來的最低水平?；鶖?shù)走高驅(qū)動食品、酒精和煙草類通脹較上月下降0.9pct，并驅(qū)動能源通脹較上月下降1.3pct；消費(fèi)動能轉(zhuǎn)弱驅(qū)動服務(wù)業(yè)通脹較上月下降0.8pct。
　　二、政策：終結(jié)“十連加”
　　歐央行終結(jié)了利率“十連加”，但并未給出明確的未來指引。歐央行認(rèn)為當(dāng)前的利率水平已經(jīng)足夠限制性，未來決策將取決于數(shù)據(jù)，首要目標(biāo)仍然是將通脹降至2%。
　　與此同時，拉加德未對市場關(guān)心的其他問題做出表態(tài)：包括歐央行是否會采取更多的量化緊縮政策、未來是否會提高歐洲銀行的最低存款準(zhǔn)備金、以及PEPP（緊急疫情資產(chǎn)購買計(jì)劃）是否會提前結(jié)束。
　　三、市場：反應(yīng)平淡
　　操作符合預(yù)期，發(fā)布會亦未見增量信息，市場對本次議息會議反應(yīng)平淡。股市方面，歐洲股市受美國三季度GDP數(shù)據(jù)的影響更大，歐元區(qū)STOXX 50指數(shù)收跌0.59%，報(bào)4049.15點(diǎn)，法國、德國、意大利股市普跌。債市方面，暫停加息令市場對意大利的信心有所恢復(fù)，十年期意大利國債收益率回落12bp，德意利差亦收窄至200bp以內(nèi)。匯率方面，歐元兌美元匯率繼續(xù)在1.055附近低位徘徊。流動性方面，3個月、6個月、12個月期限的跨年歐元拆借成本都已向上突破至4.3-4.7%區(qū)間。
　　四、前瞻：加息周期或已終結(jié)
　　盡管拉加德并未對之后的政策走勢給予更多指導(dǎo)，但市場已基本就歐央行終結(jié)加息周期達(dá)成共識。未來更多目光將聚焦于歐央行是否會出臺更多有針對性的量化緊縮措施。
　　我們同時認(rèn)為歐央行加碼量化緊縮的概率不高。其一，若歐央行提高歐洲銀行的最低存款準(zhǔn)備金要求，則相當(dāng)于對歐洲銀行額外加稅，并在一定程度上逼迫銀行降低存款利率并提高貸款利率，此舉雖然能夠通過抑制經(jīng)濟(jì)活動制約通脹。但是也將顯著削弱歐洲銀行的盈利能力，歐洲銀行系統(tǒng)將更為脆弱。歐洲各國銀行的超額儲備金分布并不均勻，德法等歐洲強(qiáng)國的銀行持有更多的超額保證金，歐洲邊緣國家的銀行則缺少緩沖墊。其二，若歐央行更早結(jié)束PEPP購債計(jì)劃，歐元流動性將進(jìn)一步收緊，以意大利國債為代表的歐洲邊緣國家國債收益率將繼續(xù)走高，歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)體之間過高的收益率剪刀差將對歐元區(qū)整體穩(wěn)定性造成破壞。