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核心觀點(diǎn)
　　一、業(yè)績(jī)概覽：9M23券商板塊凈利潤(rùn)同比維持正增，增幅較1H23收窄，其中Q3單季利潤(rùn)同比下滑1成。
　　輕資本業(yè)務(wù)收入（手續(xù)費(fèi)及傭金凈收入）1591億元/yoy-11%/占比51%。其中，經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入769億元/yoy-12%/占比25%；投行業(yè)務(wù)收入352億元/yoy-18%/占比11%；資管業(yè)務(wù)收入347億元/yoy+0%/占比11%；輕資本業(yè)務(wù)收入下滑，主因市場(chǎng)ADT、IPO、再融資規(guī)模同比承壓。資本金業(yè)務(wù)收入1541億元/yoy+31%/占比49%。其中，總投資收入（含長(zhǎng)股投）1171億元/yoy+63%/占比38%，主因低市場(chǎng)回暖驅(qū)動(dòng)券商股票自營(yíng)、科創(chuàng)板跟投、直投回暖（1Q22、3Q22低基數(shù)）：3Q22市場(chǎng)主要股指下跌，3Q23主要股指降幅收窄（滬深300同比提升11.2pct、科創(chuàng)50同比提升3.4pct）。
　　二、資本金業(yè)務(wù)：基數(shù)效應(yīng)下投資業(yè)務(wù)量?jī)r(jià)齊升，負(fù)債成本上行。
　　投資業(yè)務(wù)量?jī)r(jià)齊升：3Q23券商板塊金融投資規(guī)模6.13萬(wàn)億/較年初+11.7%；上市券商年化投資收益率均值2.54%，顯著好于2022年（1.32%）。3Q23股市相較于3Q22回暖，股票自營(yíng)占比高、去年同期科創(chuàng)板跟投、直投承壓的券商業(yè)績(jī)彈性更大，如廣發(fā)、海通、天風(fēng)等。
　　信用資產(chǎn)結(jié)構(gòu)：融資融券業(yè)務(wù)占比近8成，買入返售資產(chǎn)占比下降。3Q23券商板塊合計(jì)信用業(yè)務(wù)資產(chǎn)1.67萬(wàn)億元/較年初-2.3%；其中，3Q23融出資金1.29萬(wàn)億元/較年初+3.6%、買入返售金融資產(chǎn)3787億元/較年初-18%（買入返售中股票質(zhì)押占比約50%）。
　　負(fù)債成本邊際上行：期末券商板塊合計(jì)有息負(fù)債5.16萬(wàn)億元/較年初+5.1%；平均負(fù)債成本率3.44%/較22年提升24bp，大券商負(fù)債成本上升更快。
　　三、輕資本業(yè)務(wù)：市場(chǎng)主要指標(biāo)同比承壓，經(jīng)紀(jì)與投行業(yè)務(wù)為主要拖累。
　　 1）經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)：ADT同比下降、新發(fā)基金同比承壓（9M23市場(chǎng)日均股票成交8909億元/yoy-6%，新發(fā)偏股基金2507億份/yoy-36%）導(dǎo)致經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)為券商業(yè)績(jī)最大拖累，9M23經(jīng)紀(jì)收入yoy-12%，拖累證券主營(yíng)收3.7pct。2）投行業(yè)務(wù)：9M23券商板塊投行拖累證券主營(yíng)收2.7pct。市場(chǎng)IPO、再融資規(guī)模同比承壓，預(yù)計(jì)主要受權(quán)益市場(chǎng)景氣度下行以及監(jiān)管階段性收緊股權(quán)融資節(jié)奏影響。3）資管業(yè)務(wù)：市場(chǎng)波動(dòng)導(dǎo)致券商資管規(guī)模下滑，債基驅(qū)動(dòng)非貨公募規(guī)模持續(xù)擴(kuò)容（3Q23市場(chǎng)非貨基規(guī)模16.5萬(wàn)億元/yoy+4.1%）。受益公募控股子公司并表，部分券商（中泰證券、國(guó)泰君安）資管收入同比高增。
　　四、投資分析意見(jiàn)：重申看好券商板塊，建議關(guān)注受益資本市場(chǎng)改革標(biāo)的。
　　 1）基本面看：9M23板塊利潤(rùn)累計(jì)增速較1H23收窄，但4Q22債市大跌導(dǎo)致券商業(yè)績(jī)下滑明顯，基數(shù)效應(yīng)下23E業(yè)績(jī)?cè)鏊侪h(huán)比9M23改善較確定。2）估值+持倉(cāng)低：3Q23基金重倉(cāng)傳統(tǒng)券商重倉(cāng)比例提升較快，但仍在底部；11/2收盤申萬(wàn)券商指數(shù)靜態(tài)PB1.21倍，處于2016年以來(lái)11.3%分位。3）政策加碼持續(xù)：當(dāng)前政策仍著力于穩(wěn)定和活躍資本市場(chǎng)，央國(guó)企開(kāi)啟回購(gòu)潮提振市場(chǎng)信心；推薦高杠桿低估值央國(guó)企大券商：中國(guó)銀河、華泰證券、中信證券。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：美聯(lián)儲(chǔ)加息超預(yù)期；宏觀流動(dòng)性收緊，居民資金入市進(jìn)程放緩。