>> 華創(chuàng)證券-東鵬飲料(605499)項目投資點評：落子華北，高增持續(xù)性再夯實-231105
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事項：
公司與天津市西青區(qū)精武鎮(zhèn)人民政府簽署投資協(xié)議并設立全資子公司。為滿足銷售規(guī)模增長需要，公司將在天津市投資建設東鵬飲料集團華北區(qū)域總部與天津生產基地，預計生產基地將于25年初投產。項目實施主體子公司為“天津東鵬維他命飲料有限公司”，注冊資本不低于2億元，項目總投資不低于6億元，資金來源為自籌資金。
評論：
全國化擴張勢能強勁，擬于天津建設生產基地及華北總部，北方市場再落一子。上市以來，東鵬全國化擴張勢能強勁，網點數量從2020年的120萬增長至如今約350萬家，預計20-23E收入CAGR高達30%左右。與全國化步伐相匹配，公司產能建設積極推進，當前形成“7+2”生產布局，截至22年共有280萬噸設計產能、產能利用率達70%。其中長沙、衢州2個在建的生產基地分于21年11月、22年3月開工，預計23年11月、24年3月投產，完善華中、華東地區(qū)產能布局。而華北地區(qū)近年來增速迅猛（21/22/23Q1-Q3分別同增45%/80%/88%），本次天津地區(qū)產能再落一子并建立華北總部，預計25年初即可投產，有望進一步滿足需求、節(jié)約運費并加大市場開拓力度。
中期看，大單品擴張空間仍足，第二曲線勢能強勁，高增長持續(xù)性具備堅實支撐。東鵬持續(xù)超預期增長且享一定估值溢價，隨公司體量增大，市場也自然更為聚焦其高成長的持續(xù)性，對大單品鋪貨空間、第二曲線表現存在部分擔憂，我們認為，公司未來3-4年有望以20%+CAGR穩(wěn)步邁向200億體量：
大金瓶全國化天花板將至？至少仍可看2-3年快速鋪貨期。今年前三季度東鵬特飲同比增長25%，已打破市場預期。而據尼爾森數據，全國商品零售網點610萬家，飲料龍頭可達400萬級別。東鵬23H1已有330萬網點，一是加強北方市場區(qū)域覆蓋、已開拓地區(qū)縣鄉(xiāng)下沉及特封通增量（疫情期間部分工廠、學校等網點開拓不暢），仍至少有2-3年快速鋪貨窗口。二是公司已規(guī)劃加強餐飲開拓并儲備相關新品，若參考全國餐飲網點800+萬家及可樂/涼茶/椰汁等品類成功放量，則潛力進一步擴大。
補水、大咖等新品動銷放緩？淡季動銷穩(wěn)在高位、冬季熱飲場景挖潛，全年潛力仍足。近期部分渠道反饋補水爬坡速度環(huán)比有所放緩，大咖表現平淡，亦引發(fā)了市場對第二曲線的擔憂。但實際上，10月后飲料淡季來臨，疊加新財年將至主動放緩任務節(jié)奏，補水出貨爬坡速率放緩實屬正常，更何況當前動銷于高位企穩(wěn)并未回落，產品生命力已得到驗證；而大咖方面，現制咖啡價格戰(zhàn)對即飲咖啡整體形成一定擠壓，品類培育仍待時間，且今年補水爆發(fā)式增長，銷售人員重心部分向補水傾斜，但大咖前三季度銷售過億，仍維持較好增長，待冬季熱飲場景挖潛。而烏龍茶淡季上市反饋良好，放量亦值得期待，整體來看，公司品類擴張擇協(xié)同互補+高景氣賽道，疊加強渠道力加持，有望穩(wěn)步邁向綜合飲料龍頭。
看至來年，營收增長動力充足，成本端PET再次低點鎖價，業(yè)績彈性可期。當前公司增長強勁且高質，一是動銷持續(xù)快于收入，當前部分渠道反饋庫存同降近20天，新經營年度已于11月1日提前半個月開啟，二是今年合同負債與其他應付款持續(xù)大幅增加、報表余力充足。而成本端，公司于年內低點再次鎖定PET價格、來年用料成本下行確定，疊加近期白砂糖已于高位見頂回落，業(yè)績彈性可期。
投資建議：華北再落一子，助力全國擴張，高成長持續(xù)性進一步夯實，重申“強推”評級。公司主業(yè)大單品全國化紅利空間仍足，天津基地再落一子夯實成長持續(xù)性，同時第二增長曲線雛形已現，公司仍為大眾品板塊稀缺高成長標的。我們維持23-25年EPS預測5.08/6.68/8.45元，對應PE為36/27/22倍?？紤]公司報表余力充足，PET繼續(xù)低點鎖價，未來幾個季度均有超預期潛力，估值上行不乏催化，且本輪減持期已趨尾聲（12月中旬到期），建議珍惜布局窗口，維持目標價215元及“強推”評級。
風險提示:網點擴張不及預期、新品推廣不及預期、原材料價格大幅上漲。
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