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十九大以來(lái)，我國(guó)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入發(fā)展新階段，宏觀政策注重預(yù)調(diào)微調(diào)，周期波動(dòng)大幅平緩，也帶來(lái)整體利率市場(chǎng)低波動(dòng)下的“新常態(tài)”。通過(guò)2006年以來(lái)十七年利率走勢(shì)的長(zhǎng)周期復(fù)盤，我們更深刻的認(rèn)識(shí)到，利率走勢(shì)既是經(jīng)濟(jì)走勢(shì)的晴雨表，是政策思路的映射，也是權(quán)益市場(chǎng)的同步鏡像，在這三者的共同影響下，低峰值、快周期或成為未來(lái)的債市常態(tài)，具體分析見正文。
　　經(jīng)濟(jì)潛在增速下臺(tái)階，實(shí)際增速放緩導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)增速目標(biāo)安全墊收窄，宏觀政策觀測(cè)期受到壓縮，驅(qū)動(dòng)近年債券市場(chǎng)呈現(xiàn)峰值回落、周期縮短的周期波動(dòng)趨勢(shì)。2024年，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇預(yù)期再起，債券市場(chǎng)或重演押注預(yù)期還是現(xiàn)實(shí)的交易行情，預(yù)計(jì)債市利率將在多邏輯并行背景下于2.5%~2.9%區(qū)間內(nèi)呈現(xiàn)窄幅波動(dòng)格局。策略上我們判斷，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇仍需韜光養(yǎng)晦，利率走勢(shì)更似靜水流深。
　　縱向比較視角下，本輪利率下行所面臨的內(nèi)生環(huán)境相較2016年利率下行周期更為嚴(yán)峻。房地產(chǎn)業(yè)面臨增長(zhǎng)模式變革陣痛，土地市場(chǎng)降溫，城投政策趨嚴(yán)，經(jīng)濟(jì)內(nèi)生修復(fù)能力偏弱，債市利率或?qū)⒊霈F(xiàn)長(zhǎng)尾走勢(shì)。
　　債務(wù)周期視角下，居民、實(shí)體企業(yè)、地方政府多呈現(xiàn)加杠桿空間受限或意愿偏低，中央政府或?qū)⒓缲?fù)起加杠桿、穩(wěn)經(jīng)濟(jì)重任。
　　經(jīng)濟(jì)基本面，大概率呈現(xiàn)低斜率復(fù)蘇。伴隨就業(yè)企穩(wěn)及居民邊際消費(fèi)傾向改善，就業(yè)-收入-消費(fèi)循環(huán)有望回歸正反饋，消費(fèi)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的拉動(dòng)作用或穩(wěn)步恢復(fù)。財(cái)政發(fā)力背景下，基建投資或?qū)⒆吒?，制造業(yè)投資有望保持穩(wěn)定，但房地產(chǎn)市場(chǎng)景氣度仍相對(duì)較低，房地產(chǎn)投資較難實(shí)現(xiàn)邊際企穩(wěn)。出口有望隨美國(guó)補(bǔ)庫(kù)周期開啟而有所回暖。預(yù)計(jì)全年經(jīng)濟(jì)增速目標(biāo)或維持5%左右，最終有望實(shí)現(xiàn)4.8%至5.2%的實(shí)際增速。
　　宏觀政策面，財(cái)政政策發(fā)力，貨幣政策配合。財(cái)政政策發(fā)力意圖較為鮮明，中央財(cái)政具有較大發(fā)力空間，貨幣政策或更多扮演配合角色，為財(cái)政政策實(shí)施提供配套支持。
　　債市策略端：
　　預(yù)計(jì)明年債券市場(chǎng)將以震蕩行情為主線，但在不同時(shí)期不同交易邏輯驅(qū)動(dòng)下或呈現(xiàn)結(jié)構(gòu)性機(jī)遇。故我們建議采取中低久期+適度杠桿+積極進(jìn)行城投、國(guó)企地產(chǎn)等領(lǐng)域票息挖掘的策略組合，注重策略擇時(shí)價(jià)值，在市場(chǎng)風(fēng)格切換中力爭(zhēng)獲得額外收益。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：對(duì)明年整體經(jīng)濟(jì)情況或存在錯(cuò)估的可能性，或?qū)е聜袌?chǎng)交易邏輯發(fā)生變化；對(duì)宏觀政策的預(yù)判或有偏差。