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事件描述
　　公司發(fā)布2023年三季報(bào)。公司2023Q1-Q3實(shí)現(xiàn)營(yíng)收、歸母凈利、扣非凈利52.2、2.1、1.4億元，同比變動(dòng)-16.1%、37.4%、3920%。其中單Q3實(shí)現(xiàn)營(yíng)收、歸母凈利、扣非凈利16.2、-0.41、-0.43億元，同比變動(dòng)-20%、-314.3%、增虧0.41億元。
　　事件評(píng)論
　　女裝延續(xù)調(diào)整下表現(xiàn)較弱，直營(yíng)營(yíng)收&毛利率改善更優(yōu)
　　分品牌：Q3內(nèi)部持續(xù)調(diào)整下各品牌零售仍顯弱勢(shì)但毛利率延續(xù)改善，PB女裝/男裝/樂(lè)町/童裝收入同比分別-20.2%/-12.6%/-34.2%/-16.8%，毛利率同比+6.7/+6.0/+2.1/+7.7pct，Q3女裝毛利率同比增幅高于男裝主因去年同期存在低基數(shù)。男裝和童裝收入和毛利率韌性仍好于女裝，預(yù)計(jì)品類(lèi)相對(duì)具有消費(fèi)韌性有關(guān)，而女裝產(chǎn)品風(fēng)格及渠道仍處調(diào)整期影響零售（PB女裝/男裝Q3分別凈開(kāi)店-61/+5家）。
　　分渠道：Q3直營(yíng)/加盟/線上營(yíng)收同比-13.9%/-22.4%/-22.7%，毛利率同比分別+10.6/+2.1/+2.4pct，直營(yíng)渠道營(yíng)收增速和毛利率改善顯著較優(yōu)預(yù)計(jì)主因去年疫情影響導(dǎo)致的低基數(shù)。渠道數(shù)量維度，加盟&直營(yíng)渠道均延續(xù)凈關(guān)店，Q3加盟/直營(yíng)環(huán)比分別凈關(guān)店50家/67家，加盟關(guān)店幅度環(huán)比減?。≦1、Q2分別凈關(guān)店235、112家）。
　　折扣率提升但費(fèi)用投放加大拖累凈利率下滑，運(yùn)營(yíng)質(zhì)量改善驅(qū)動(dòng)高質(zhì)量增長(zhǎng)
　　盈利能力：嚴(yán)格控制折扣、老貨比例較低下，Q3毛利率同比+6.2pct。期間費(fèi)用率+5.8pct，其中Q3加大廣告宣傳力度下銷(xiāo)售費(fèi)用率同比+4.2pct，組織架構(gòu)變革重組下管理費(fèi)用率同比+0.6pct，配合產(chǎn)品調(diào)整加大研發(fā)費(fèi)用投入下Q3研發(fā)費(fèi)用率同比+0.9pct，財(cái)務(wù)費(fèi)用率同比+0.1pct。此外資產(chǎn)減值損失計(jì)提0.30億疊加政府補(bǔ)貼同比減少0.18億，拖累Q3歸母凈利率同比下滑3.5pct至-2.5%。
　　營(yíng)運(yùn)質(zhì)量：存貨，2023Q3期末存貨19.4億，同比-19%主因強(qiáng)化商品產(chǎn)銷(xiāo)計(jì)劃性管理下強(qiáng)化老品的消化，高單價(jià)的秋冬新品備貨導(dǎo)致存貨環(huán)比+11%。預(yù)計(jì)2023年強(qiáng)化商品企劃下，庫(kù)存同比增速延續(xù)為負(fù)?，F(xiàn)金流，Q3公司經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額同比-107%至259萬(wàn)主因支付的各項(xiàng)稅費(fèi)同比+1.36億至2.57億，而其余項(xiàng)保持健康。
　　短期，配合品牌調(diào)整，Q3公司加大費(fèi)用投放拖累利潤(rùn)表現(xiàn)。長(zhǎng)期，伴隨公司架構(gòu)調(diào)整，雖在控折扣及適度控費(fèi)下流水增長(zhǎng)或階段性放緩，但經(jīng)營(yíng)質(zhì)量以及利潤(rùn)彈性將顯著提升。公司亦由之前的零售高增驅(qū)動(dòng)的利潤(rùn)彈性，切換至重內(nèi)功驅(qū)動(dòng)的利潤(rùn)彈性，更為持續(xù)且穩(wěn)健。預(yù)計(jì)2023-2025年公司歸母凈利潤(rùn)為4.8、7.1、8.4億元，對(duì)應(yīng)PE為16、11、9X，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　1、零售環(huán)境波動(dòng)；
　　2、庫(kù)存風(fēng)險(xiǎn)；
　　3、費(fèi)用投放轉(zhuǎn)化效果弱。