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季報收官，2023年1-3季度白酒營收、歸母凈利同比分別+16.3%、+18.9%，其中3季度營收、歸母凈利同比分別+15.5、+17.9%。3季度需求弱復(fù)蘇，白酒整體營收延續(xù)增長慣性，高端酒穩(wěn)健增長，全國型次高端放緩，地產(chǎn)酒受益于宴席需求，推薦山西汾酒、瀘州老窖、今世緣、貴州茅臺。
　　支撐評級的要點
　　3季度需求弱復(fù)蘇，白酒營收延續(xù)增長慣性。（1）1-3Q23白酒收入、歸母凈利同比分別增16.3%、18.9%，其中3Q23同比分別增15.5%、17.9%，環(huán)比2Q23小幅降速，整體延續(xù)了較好的增長慣性。雖然經(jīng)濟復(fù)蘇進程不確定，但名酒對主力產(chǎn)品價格的態(tài)度更加務(wù)實，保持價格穩(wěn)定的前提之下，主動出擊，雙節(jié)營銷動作較多，加大紅包返利等手段促進動銷，盡量加快出貨。餐飲端需求恢復(fù)，對白酒消費有促進作用，3Q23社零餐飲同比+14.0%，雖然增速慢于2Q23（+29.9%），但低基數(shù)上仍實現(xiàn)較快增長。（2）1-3Q23現(xiàn)金流改善較為明顯，白酒上市公司經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈額同比+137%，上年同期在疫情背景下，多家上市公司加大了對渠道的支持力度，放松了打款要求，因此2023年現(xiàn)金流恢復(fù)正常。（3）行業(yè)1-3Q23毛利率同比增0.6pct，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)維持了升級趨勢，其中3Q23毛利率同比增0.1pct，銷售費用率1-3Q23同比降0.2pct，其中3Q23同比增0.2pct。3季度毛利率上行速度放緩，銷售費用率小幅提升，各個酒企加大了渠道和消費者返利的力度，提升主銷產(chǎn)品的性價比，同時加大了大眾價位產(chǎn)品的推廣力度，以應(yīng)對行業(yè)環(huán)境和消費趨勢的變化。白酒上市公司盈利能力繼續(xù)提升，1-3Q23和3Q23歸母凈利率均有小幅上升。
　　3季度高端酒穩(wěn)健增長，全國型次高端放緩，宴席消費推動地產(chǎn)酒較快增長。（1）一線酒高端酒（貴州茅臺+五糧液+瀘州老窖）維持了穩(wěn)健增長勢頭，1-3Q23收入、歸母凈利同比分別增17.0%、18.8%，3Q23同比分別增16.2%、18.0%。其中3Q23貴州茅臺降速，五糧液提速，瀘州老窖延續(xù)高增。貴州茅臺3Q23普茅和1935控制發(fā)貨節(jié)奏，業(yè)績增速略有放緩，營收同比增14.0%，歸母凈利同比增15.7%。五糧液3Q23營收增17.0%，環(huán)比提速，一方面去年3季度基數(shù)較低，另一方面提升產(chǎn)品性價比，終端動銷情況較好。瀘州老窖實施積極性進攻策略，高端酒維持較快增速，報表質(zhì)量優(yōu)異。（2）由于白酒商務(wù)需求恢復(fù)進度較慢，全國型次高端酒（山西汾酒+洋河股份+水井坊+舍得酒業(yè)+酒鬼酒）受影響較大，1-3Q23收入、歸母凈利同比分別增12.4%、17.0%，3Q23同比分別增10.2%、11.7%。山西汾酒、洋河股份、舍得酒業(yè)3季度營收分別增13.6%、11.0%、7.9%，均慢于上半年，酒鬼酒營收延續(xù)了較大的下滑態(tài)勢，水井坊上半年渠道控貨較為堅決，3季度營收提速至21.5%。（4）地產(chǎn)酒（古井貢酒+口子窖+迎駕貢酒+今世緣+伊力特+金徽酒+老白干酒+天佑德酒+金種子酒），1-3Q23收入、歸母凈利同比分別增23.6%、31.2%，3Q23同比分別增23.5%、38.9%，受益于宴席消費的恢復(fù)和業(yè)績低基數(shù)，3季度整體表現(xiàn)較好。3Q23今世緣、古井貢酒和迎駕貢酒營收延續(xù)了20%以上的增速，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級推動了古井貢酒利潤率大幅提升。口子窖可能受新老產(chǎn)品更替的影響，僅增長4.7%。西北白酒龍頭伊力特、金徽酒、天佑德酒，營收和利潤在低基數(shù)上均實現(xiàn)了較快的反彈。3Q23老白干酒收入增長12.9%，維持穩(wěn)健增長。（4）3Q23伊力特、金徽酒、天佑德酒、金種子酒、今世緣、瀘州老窖、古井貢酒、迎駕貢酒、水井坊營收增速超過20%。
　　投資建議
　　展望2024年，我們認為在存量競爭的行業(yè)背景下，優(yōu)選抗風險能力及渠道控盤能力較強的龍頭酒企，以及可在大本營內(nèi)和環(huán)大本營擴張的省級龍頭，推薦山西汾酒、瀘州老窖、今世緣、貴州茅臺。
　　評級面臨的主要風險
　　宏觀經(jīng)濟波動影響白酒需求。行業(yè)競爭加劇。