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化債開啟，23年城投債投資上下半年風(fēng)險(xiǎn)偏好出現(xiàn)逆轉(zhuǎn)：1）上半年城投風(fēng)險(xiǎn)輿情頻發(fā)，商票逾期事件、定融違約以及非標(biāo)違約、債券技術(shù)性違約，造成對(duì)弱區(qū)域公開市場(chǎng)債券的風(fēng)險(xiǎn)擔(dān)憂,各區(qū)域間按一刀切劃分，弱區(qū)域公募基金重倉(cāng)大幅減少；2）7月份政治局會(huì)議提出“制定實(shí)施一攬子化債方案”，城投債市場(chǎng)進(jìn)入化債階段，三季度債基重倉(cāng)券中弱區(qū)域開始增加。
　　 2024年化債仍是重點(diǎn)工作方向，關(guān)注金融機(jī)構(gòu)發(fā)揮更大作用：1）10月份開始，特殊再融資債陸續(xù)發(fā)行：截至11/8,共有26個(gè)省份披露特殊再融資債發(fā)行計(jì)劃，規(guī)模合計(jì)12049.35億元；其中貴州、云南、內(nèi)蒙古以及遼寧均超過(guò)千億；2）協(xié)調(diào)金融資源化債：11月8日，中國(guó)人民銀行行長(zhǎng)、國(guó)家外匯局局長(zhǎng)潘功勝在2023金融街論壇年會(huì)上提出：必要時(shí)，中國(guó)人民銀行還將對(duì)債務(wù)負(fù)擔(dān)相對(duì)較重地區(qū)提供應(yīng)急流動(dòng)性貸款支持。通過(guò)金融機(jī)構(gòu)向地方城投平臺(tái)提供期限較長(zhǎng)、利率較低的貸款從而改善城投平臺(tái)的融資結(jié)構(gòu)或成為化債的重要抓手。3）地方不良資產(chǎn)管理公司（AMC）在地方化債過(guò)程中或?qū)缪莞又匾巧河葾MC折價(jià)買入債權(quán)人持有的債務(wù)從而成為城投平臺(tái)的新債權(quán)人，AMC可通過(guò)引入第三方(如:產(chǎn)業(yè)投資人)等形式，對(duì)平臺(tái)的債務(wù)、不良資產(chǎn)進(jìn)行實(shí)質(zhì)性重組，幫助其恢復(fù)正常運(yùn)營(yíng)，從而向AMC償還債務(wù)，AMC實(shí)現(xiàn)退出。
　　 2024年投資策略：從增量到存量，化債背景下城投債風(fēng)險(xiǎn)中短期內(nèi)風(fēng)險(xiǎn)無(wú)虞，區(qū)域上短期限收益挖掘重點(diǎn)關(guān)注支持力度較大區(qū)域。1）債務(wù)管控下城投債市場(chǎng)呈現(xiàn)逐步壓縮、高息置換低息的態(tài)勢(shì)，即存量逐步減少、收益率逐步降低，再融資模式已不復(fù)過(guò)往，提升自身經(jīng)營(yíng)能力成為發(fā)展需要，具有省級(jí)償還責(zé)任的地方政府隱性債務(wù)逐步被轉(zhuǎn)型成功的產(chǎn)業(yè)類債券所替代。存量地方政府具有償還責(zé)任的城投債券短期在地方政府信用支持下成為收益率相對(duì)較高、風(fēng)險(xiǎn)較低的優(yōu)質(zhì)品種，信心的進(jìn)一步強(qiáng)化以及一級(jí)市場(chǎng)的供給減少或?qū)е鹿┎粦?yīng)求成為城投債市場(chǎng)明年主旋律。2）發(fā)行特殊再融資債、銀行債務(wù)置換以及限制融資端的發(fā)行增量，組合拳下既防范債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)暴露又有效遏制債務(wù)再次累積，中短期內(nèi)城投債違約風(fēng)險(xiǎn)無(wú)虞；長(zhǎng)期來(lái)看，城投屬性較弱主體估值或面臨一定反彈。區(qū)域上短期限收益挖掘重點(diǎn)關(guān)注支持力度較大區(qū)域：省級(jí)平臺(tái)中云南、天津、甘肅、重慶、新疆、貴州信用利差值較高，仍有挖掘收益空間且相較于9月底利差下行幅度靠前，尤其是云南省級(jí)信用利差下行137bp，認(rèn)可度相對(duì)較高；市級(jí)主體可在云南、廣西、吉林、寧夏挖掘；區(qū)縣級(jí)主體天津市或仍有下行空間。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：數(shù)據(jù)提取口徑出現(xiàn)偏差；化債政策力度不及預(yù)期；部分區(qū)域出現(xiàn)超預(yù)期違約風(fēng)險(xiǎn)事件等