>> 申萬宏源-2024年宏觀經(jīng)濟展望：削峰填谷-231113
| 上傳日期： |
2023/11/14 |
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| 格式： |
pdf 共50頁 |
來源： |
申萬宏源 |
| 評級： |
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作者： |
屠強,賈東旭,王茂宇 |
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此報告為加密報告 |
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主要內(nèi)容：
總結(jié)：明年宏觀主線是政策針對地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈的“削峰填谷”：今年整體“克制”的穩(wěn)增長政策在并未盲目推高今年經(jīng)濟增速（削峰）后，需要為明年下半年新一輪經(jīng)濟下行壓力“填谷”，2024年政策整體力度更積極也更果決，把握未來半年經(jīng)濟改善、政策積極的階段。
地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈：貫穿全年經(jīng)濟節(jié)奏的主線。1）房企拉長施工周期，地產(chǎn)對經(jīng)濟的影響周期也被拉長，前兩年銷售開工收縮，對經(jīng)濟影響于24年集中體現(xiàn)。2024年下半年將是地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈集中性拖累GDP增速的階段，集中反映前期大幅走弱的期房銷售與新開工的滯后傳導(dǎo)。2）短期地產(chǎn)銷售偏弱并非源于剛需不足，而是房地產(chǎn)金融風(fēng)險傳導(dǎo)至居民部門預(yù)期，反向壓制需求。近兩年1600萬以上的購房剛需選擇遞延購房，源于房價下行、以及施工周期拉長后對期房交付風(fēng)險的擔憂，也導(dǎo)致超額儲蓄形成，但真實購房剛需仍強勁（新房現(xiàn)房銷售>二手房>新房期房）。3）但房地產(chǎn)金融風(fēng)險導(dǎo)致供給出清，將內(nèi)生支撐房價。地產(chǎn)投資大幅下行后，供給出清也會主導(dǎo)房價上行，24Q2將出現(xiàn)。4）而居民對期房交付風(fēng)險的擔憂，需供給側(cè)政策加碼來扭轉(zhuǎn)。穩(wěn)定項目融資保交樓，讓居民“敢買期房”，配合房價上行扭轉(zhuǎn)居民預(yù)期。5）展望：地產(chǎn)供需分離，經(jīng)濟與房價分化。未來五年購房需求中為子女購房需求上升、為自身置換需求仍高，后兩者也是匹配超額儲蓄的群體。而房價因供給出清上行改變居民預(yù)期，也將直接影響對房價更敏感的為子女、置換需求居民的預(yù)期，預(yù)計2024年地產(chǎn)銷售面積增速小幅恢復(fù)至+1%正增長，投資與新房供給則減少，而由于供給出清影響GDP、但支撐房價，2024年或出現(xiàn)居民微觀感受好于經(jīng)濟指標的情況。
海外與出口：“倒U型”的四大韌性。本輪美國衰退周期不同，地產(chǎn)與商品消費背離。歷史經(jīng)驗的預(yù)測效果在下降，我們更多基于經(jīng)濟傳導(dǎo)機制預(yù)測。1）美國經(jīng)濟全年預(yù)計前高后低，上半年韌性下半年壓力。上半年韌性來源于財政兜底居民部門、企業(yè)部門地產(chǎn)鏈內(nèi)生修復(fù)，但下半年美國失業(yè)率或上升至5%以上，相應(yīng)預(yù)計預(yù)計美聯(lián)儲24年中降息，全年幅度100BP左右。2）中國出口：并非僅錨定外需，短期具備四大韌性。美國經(jīng)濟短期韌性、發(fā)達國家供需缺口收窄、美國地產(chǎn)鏈內(nèi)生傳導(dǎo)、中國出口價格指數(shù)回升構(gòu)成出口2024年上半年的“四大韌性”。全年出口預(yù)計“倒U”型，不確定性在于非美經(jīng)濟，歐洲經(jīng)濟受貨幣政策負面?zhèn)鲗?dǎo)更快、影響更大，但總體上出口預(yù)計下半年壓力或大于上半年。
消費與財政：消費恢復(fù)仍需等待，財政更積極。1）短期：服務(wù)消費迅速回暖的斜率難以持續(xù)，主因收入與消費分化。2）展望：居民償債流有所緩解但仍處高位。而收入的改善仍需時間，背后源于工資性收入并非目前收入承壓主因，財產(chǎn)性收入和轉(zhuǎn)移凈收入偏低更值得關(guān)注。預(yù)計2024年整體消費更多為持平今年、溫和恢復(fù)，節(jié)奏上來看或也將呈現(xiàn)“倒U型”走勢，其中地產(chǎn)投資與出口“倒U型”影響收入，地產(chǎn)竣工也決定消費傾向“倒U型”。3）財政：開啟功能化之路，但暫未將目光移至居民收入，24年先通過基建提升經(jīng)濟穩(wěn)定性，再相機擴張。萬億特別國債實物量落實或多在2024年。若2024年一般公共預(yù)算赤字和新增專項債合并再多增萬億，廣義基建投資增速或可達15%以上。此外財政靈活性提高后，赤字率相機抉擇可能性大，若后續(xù)出現(xiàn)新的風(fēng)險，仍可臨時擴張財政規(guī)模。
貨幣與通脹：匯率掣肘緩和，貨幣繼續(xù)偏松。1）匯率：匯率掣肘逐漸下降，貨幣政策或進一步寬松。人民幣匯率穩(wěn)定需要兩個條件，一是出口改善帶來貨物貿(mào)易順差回暖，二是中美利差回暖，而上述兩個條件都已經(jīng)具備積極因素。2）貨幣操作：預(yù)計24年兩次降準，第一次為3月。貨幣乘數(shù)視角來看，2024年需要兩次降準，預(yù)計分別為3月和9月，降準后也有兩次降息。3）信用需求：居民修復(fù)，企業(yè)擴張，財政發(fā)力，預(yù)計2024年新增社融36.5萬億。4）通脹：PPI、CPI均呈現(xiàn)“倒U型”，但幅度溫和，CPI預(yù)計全年0.8%。
庫存與GDP：經(jīng)濟走勢預(yù)計“倒U型”，經(jīng)濟增速預(yù)計4.5%~5.0%。24年宏觀主線是政策針對地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈“削峰填谷”。在2023年整體“休養(yǎng)生息”后的基建投資與政府消費，2024年將扮演力度更大的穩(wěn)增長角色，同時2024年或是地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈真正意義上拖累GDP的一年，也決定了政策發(fā)力會比2023年更加果決，特別國債增發(fā)、在2024年加快形成投資已預(yù)示政策態(tài)度。與此同時，政策也需充分提振居民部門（購房預(yù)期觀望）和企業(yè)部門信心（持續(xù)去庫存）。環(huán)比節(jié)奏上來看，預(yù)計2024年中美經(jīng)濟共振“倒U”、政策略分化（中國寬松先于美國），未來半年是經(jīng)濟環(huán)比改善、政策更積極的良好環(huán)境。
風(fēng)險提示：穩(wěn)增長政策力度不及預(yù)期，房地產(chǎn)供給風(fēng)險加劇，海外經(jīng)濟加快走弱
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