>> 申萬宏源-10月經(jīng)濟數(shù)據(jù)、MLF操作解讀：“老力量”余熱，新政策對沖-231115
| 上傳日期： |
2023/11/16 |
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| 格式： |
pdf 共7頁 |
來源： |
申萬宏源 |
| 評級： |
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作者： |
屠強,賈東旭,王勝 |
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此報告為加密報告 |
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主要內(nèi)容：
引言：10月消費數(shù)據(jù)超預(yù)期，但呈現(xiàn)“老力量”（城鎮(zhèn)勞動參與率回升、前期地產(chǎn)竣工強勁）拉動為主，而“新力量”（服務(wù)消費）脈沖后回落，但MLF超額續(xù)作（近七年最大幅度）等新政策也更積極對沖。
社零超預(yù)期主因限額以下商品零售，指向線下必需品消費改善，與農(nóng)民工今年返城收入增長有關(guān)；但可選品弱勢分化，地產(chǎn)后周期商品改善，出行品類脈沖后回落。10月社會消費品零售總額同比7.6%，超過市場預(yù)期。我們對比了居民GDP口徑商品消費和限額以上商品零售，食品則是遠(yuǎn)高于零售（達(dá)零售的5倍以上），或源于居民對食品的購置主要集中在住所附近的市場。結(jié)合今年是農(nóng)民工大范圍進(jìn)城的一年，可能指向農(nóng)民工群體收入整體改善后投向必需消費方面?？蛇x品方面，地產(chǎn)后周期小幅改善，10月氣溫整體較高，拖累服裝類銷售，居民出行7-8月脈沖式?jīng)_高后回落，石油制品、餐飲收入下行。
地產(chǎn)：房地產(chǎn)風(fēng)險仍壓制銷售，投資竣工也有所走弱。需求側(cè)，10月商品房銷售面積、金額兩年平均增速分別回落4.0、2.5個百分點至-17.4%、-16.4%，雖然目前地產(chǎn)需求側(cè)政策持續(xù)加碼，但銷售仍然清淡，一方面源于房價下行預(yù)期影響，但更重要的仍是房地產(chǎn)供給側(cè)風(fēng)險導(dǎo)致居民對于期房交付擔(dān)憂，對于購置期房相對謹(jǐn)慎。供給側(cè)，10月房企信用融資當(dāng)月同比-16.3%，雖然好于此前-20%~-30%的同比跌幅，但相較于9月快速沖高后的水平有所回落，下行6.6pct至-16.3%，在此背景下，10月地產(chǎn)投資當(dāng)月同比低基數(shù)下僅是持平于-13.0%，環(huán)比（-16.6%）偏弱。住宅竣工增速也有所回落（-12.1pct至13.7%）。
投資：前期專項債加速發(fā)行傳導(dǎo)至當(dāng)前基建提速，但地產(chǎn)與制造業(yè)偏弱。1-10月固定資產(chǎn)投資累計同比2.9%，低于市場預(yù)期（3.1%），雖然基建投資（全口徑）積極回升，當(dāng)月同比（名義+0.5pct至8.7%，實際+1.1pct至14.1%）回升明顯，反映前期專項債加快發(fā)行的傳導(dǎo)，但整體固定投資增速仍然回落。除了上文已討論的地產(chǎn)（累計同比-9.3%，市場預(yù)期-9.2%，Wind）低于市場預(yù)期以外。更重要的是，過去兩個月持續(xù)偏強的制造業(yè)投資，本月增速明顯回落，累計同比6.2%低于市場預(yù)期（6.4%，Wind），當(dāng)月同比（名義增速-1.7pct至6.2%，實際增速-1.0pct至11.7%）趨于下行，前期下游制造業(yè)投資過熱形成的結(jié)構(gòu)性產(chǎn)能過剩，也在對當(dāng)前制造業(yè)產(chǎn)能擴張動機形成約束。
工業(yè)生產(chǎn)：超預(yù)期源于中下游生產(chǎn)改善，而上游有所分化。10月工業(yè)增加值實際同比4.6%，較上月改善0.1個百分點，超過市場預(yù)期。傳統(tǒng)基建的趨弱令黑色金屬下行，非金屬礦物低位徘徊。出口相對樂觀的前景令中下游生產(chǎn)小幅提振。
貨幣：央行超額續(xù)作MLF、續(xù)作規(guī)模達(dá)7年新高，年內(nèi)降準(zhǔn)概率進(jìn)一步降低。我們此前展望報告指出，對沖政府債務(wù)發(fā)行等階段性流動性偏緊問題無需降準(zhǔn)，更多通過續(xù)作MLF。11月15日人民銀行超額續(xù)作6000億MLF，續(xù)作規(guī)模達(dá)2017年以來最高。在此背景下，降準(zhǔn)概率進(jìn)一步降低，更多關(guān)注貨幣乘數(shù)視角下提示的明年3月新一輪降準(zhǔn)的潛在機會。
“老力量”發(fā)揮余熱，政策更積極對沖“新力量”脈沖后回落風(fēng)險?？偨Y(jié)10月經(jīng)濟數(shù)據(jù)，支撐經(jīng)濟恢復(fù)的均是改善行近尾部的“老力量”，主要為前期勞動參與率提升和強勁地產(chǎn)竣工對于必需品消費和地產(chǎn)后周期消費的拉動，而三季度主要支撐經(jīng)濟的服務(wù)消費（“新力量”）脈沖后走弱。展望23Q4至24Q2，政策更積極對沖（貨幣偏松配合財政擴張，拉動今年“休養(yǎng)生息”的傳統(tǒng)基建），老力量發(fā)揮“余熱”（城鎮(zhèn)勞動參與率回補接近結(jié)束，但地產(chǎn)竣工仍能保障24H1后周期消費傾向），預(yù)計未來半年經(jīng)濟仍將呈現(xiàn)溫和回升勢頭，更需關(guān)注24H2潛在壓力下的政策應(yīng)對。
風(fēng)險提示：穩(wěn)增長政策不及預(yù)期，房地產(chǎn)融資恢復(fù)不及預(yù)期，服務(wù)消費超預(yù)期走弱。
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