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事件：公司公布三季報(bào)，2023年前三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)收17.59億元，同比+19.24%，歸母凈利潤(rùn)2.41億元，同比+57.02%，扣非凈利1.81億元，同比+28.14%；2023Q3實(shí)現(xiàn)營(yíng)收6.31億元，同比+11.80%，歸母凈利潤(rùn)0.75億元，同比+23.68%，扣非凈利潤(rùn)0.70億元，同比+16.22%。
　　大B餐飲持續(xù)恢復(fù)，復(fù)調(diào)保持高增。公司Q3實(shí)現(xiàn)收入同比+11.8%，歸母凈利潤(rùn)同比+57.0%，剔除房屋補(bǔ)償款影響，扣非凈利同比+16.2%，業(yè)績(jī)符合預(yù)期。分產(chǎn)品看，公司2023Q3復(fù)調(diào)/輕烹/飲品配料收入3.46/2.29/0.37億元，分別同比+34.3%/-10.5%/-23.1%。核心大B餐飲客戶份額提升以及腰部客戶推新增加，復(fù)調(diào)產(chǎn)品延續(xù)高增長(zhǎng)，輕烹下滑主因C端消費(fèi)疲軟以及線上618活動(dòng)影響7月銷量，飲品甜點(diǎn)配料下滑主因頭部客戶產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整導(dǎo)致。分渠道，直銷/非直銷4.98/1.14億元，分別同比+4.5%/+34.2%，其中B端業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)主要收入增量。
　　產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變化致毛利率同比下降，但整體盈利水平保持穩(wěn)定。2023前三季度公司毛利率為33.90%，其中2023Q3公司毛利率為32.34%，同比-2.22pct，毛利率下降主因高毛利的C端輕烹業(yè)務(wù)占比下降。費(fèi)用方面，公司前三季度銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率為14.27%/2.93%/1.98%/-0.17%，同比-0.77/+0.36/-0.23/-0.13pct，2023Q3銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率為12.21%/2.43%/2.06%/0.01%，同比分別-2.01/-0.30/+0.11/+0.26pct，整體費(fèi)用率保持穩(wěn)定，銷售費(fèi)用率同比下降也與B端占比提升有關(guān)。綜上，公司Q3歸母凈利率11.90%，同比+1.14pct；扣非凈利率11.06%，同比+0.42pct。
　　B端需求逐步向好，C端恢復(fù)穩(wěn)增可期?？紤]基數(shù)較高、線上主流平臺(tái)消費(fèi)力較弱的因素，C端收入短期仍有承壓，但預(yù)計(jì)公司仍將保持品牌投放力度，未來(lái)隨收入高基數(shù)因素減弱，C端有望恢復(fù)正增長(zhǎng)。同時(shí)，B端業(yè)務(wù)后續(xù)預(yù)計(jì)保持改善趨勢(shì)，1）公司腰部客戶推新繼續(xù)貢獻(xiàn)增長(zhǎng)；2）公司寶晏烘焙工廠已于Q3投產(chǎn)，未來(lái)將與原來(lái)復(fù)調(diào)業(yè)務(wù)共同發(fā)揮協(xié)調(diào)作用，預(yù)計(jì)隨調(diào)試過(guò)后Q4逐步貢獻(xiàn)收入增量；3）隨渠道多元化趨勢(shì)發(fā)展，公司新開發(fā)的如costco、山姆、宜家等新零售商超客戶也有望逐步貢獻(xiàn)增量。此外，隨規(guī)模效應(yīng)提升以及B端業(yè)務(wù)的持續(xù)改善，預(yù)計(jì)共同提振盈利表現(xiàn)。
　　投資建議：公司B端業(yè)務(wù)復(fù)蘇延續(xù)，C端空刻短期面臨壓力，但隨未來(lái)線下渠道擴(kuò)張順利，線上基數(shù)效應(yīng)減弱，有望重回穩(wěn)增趨勢(shì)。我們預(yù)計(jì)2023-2025年收入24.28/29.18/34.90億元，歸母凈利潤(rùn)3.0/3.5/4.2億，同比+38%/17%/22%，對(duì)應(yīng)PE 27/23/19X，我們按照2024年業(yè)績(jī)給28倍PE，一年目標(biāo)價(jià)24.50元，維持“增持”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：食品安全風(fēng)險(xiǎn)；行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加??；原材料成本上漲風(fēng)險(xiǎn)；新品拓展不及預(yù)期。