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核心觀點(diǎn)
　　商業(yè)銀行二級資本債投資研究框架：商業(yè)銀行二級資本債收益率債跟隨債市周期性波動(dòng)。商業(yè)銀行二級資本債品種利差和信用等級、期限存在相關(guān)性。商業(yè)銀行二級資本債高等級品種利差波動(dòng)多數(shù)時(shí)候由流動(dòng)性溢價(jià)主導(dǎo)。當(dāng)前長期限二級資本債品種利差處于歷史偏高水平。
　　資本新規(guī)對商業(yè)銀行二級資本債需求影響偏負(fù)面：根據(jù)《商業(yè)銀行資本管理辦法》，商業(yè)銀行對我國商業(yè)銀行次級債權(quán)的信用風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重將從原來的100%提升為150%，考慮到商業(yè)銀行對我國商業(yè)銀行二級資本債投資占比3成，預(yù)計(jì)資本新規(guī)對商業(yè)銀行投資二級資本債產(chǎn)生負(fù)面影響，階段內(nèi)制約商業(yè)銀行二級資本債的需求。
　　今年以來商業(yè)銀行二級資本債未贖回?cái)?shù)量明顯下降：截至2023年10月31日，2018年以來共有57只二級資本債發(fā)行人未行使贖回權(quán)，其中44只發(fā)行人是農(nóng)村商業(yè)銀行，13只發(fā)行人是城市商業(yè)銀行。今年前10個(gè)月，僅有9只二級資本債未贖回，未贖回?cái)?shù)量較2022年明顯下降。
　　我國商業(yè)銀行二級資本債基本概況：2013年至2023年10月，我國共發(fā)行5.16萬億商業(yè)銀行二級資本債。期限方面，我國商業(yè)銀行二級資本債絕大部分集中在10年（即5+5，在第五年末附有條件的發(fā)行人贖回權(quán)）。評級方面，商業(yè)銀行二級資本債外部評級級別非常高。
　　截至2023年10月底，市場上共有469只二級資本債，余額34,619億，涉及發(fā)行人254個(gè)。主體評級方面，按余額來看，存量二級資本債AAA占比94.7%,AA+占比3.0%，AA占比1.0%；債項(xiàng)評級方面，存量二級資本債AAA占比89.1%，AA+占比5.4%，AA占比3.0%，AA-占比1.0%，其他占比1.5%。
　　成交活躍度方面，近些年商業(yè)銀行二級資本債流動(dòng)性不斷提高。2022年，二級資本債全年成交金額67,395億元，換手率高達(dá)211%；2023年前10個(gè)月，二級資本債成交金額56,555億元，換手率高達(dá)163%。
　　投資者方面，商業(yè)銀行、商業(yè)銀行理財(cái)以及其他非法人產(chǎn)品是最主要的投資者。另外截至2023年三季度，根據(jù)公募基金和銀行理財(cái)重倉債券公告，公募基金持有商業(yè)銀行二級資本債2,003億,銀行理財(cái)持有商業(yè)銀行二級資本債924億。其中，公募基金持有的二級資本債發(fā)行人信用資質(zhì)好于銀行理財(cái)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：政策調(diào)整滯后；經(jīng)濟(jì)增速下滑；信用風(fēng)險(xiǎn)上升；數(shù)據(jù)信息披露不全。