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胰腺癌III期試驗(yàn)HR暫未達(dá)到優(yōu)效提前中止的要求，將繼續(xù)進(jìn)行：公司在今天的電話會(huì)中表示，KN046-303的IDMC于11月14日召開會(huì)議，并于盤后告知公司，截至8月31日的期中分析并無發(fā)現(xiàn)新增安全性信號(hào)，并建議繼續(xù)進(jìn)行OS數(shù)據(jù)搜集。IDMC并未因達(dá)到統(tǒng)計(jì)學(xué)優(yōu)效/無效/安全性問題建議中止試驗(yàn)，也未要求補(bǔ)充入組。截至8月31日的死亡事件數(shù)為211，盲態(tài)mOS不到10.5個(gè)月，公司預(yù)測(cè)試驗(yàn)組的mOS可能在12個(gè)月以上，對(duì)照組不到10個(gè)月，HR在0.8左右，未達(dá)到優(yōu)效提前中止（HR<0.72）的要求?，F(xiàn)在的死亡事件數(shù)為244例，達(dá)到314例時(shí)會(huì)進(jìn)行最終OS分析，我們預(yù)計(jì)將于明年年初發(fā)生。綜上，我們認(rèn)為KN046在胰腺癌上的開發(fā)前景依舊有一定不確定性。
　　HER2布局穩(wěn)步推進(jìn)：1）KN026獲得突破性治療藥物認(rèn)定，適應(yīng)癥為聯(lián)合化療用于一線標(biāo)準(zhǔn)治療（曲妥珠+化療）失敗的HER2陽性胃癌；2）JSKN003澳洲I期最新結(jié)果公布，相比DS8201安全性突出，有效性相似（非頭對(duì)頭）。有效性上，JSKN003在HER2高表達(dá)BC中的ORR和DCR分別為75.0%/100.0%（vs. DS-820154.5%/100%），在HER2低表達(dá)BC中的ORR和DCR分別為40.0%/80.0%（vs. DS-820116.7%/100%）。安全性上，JSKN003試驗(yàn)組血液學(xué)毒性發(fā)生率3.1%，15.6%的受試者因AE暫停給藥（vs. DS-820150.0%），且未發(fā)生降低給藥劑量或嚴(yán)重不良事件。
　　下調(diào)KN046成功率預(yù)測(cè)、下調(diào)公司目標(biāo)價(jià)：考慮到KN046-303試驗(yàn)結(jié)果的不確定性再次提升，我們將KN046胰腺癌開發(fā)成功率假設(shè)從80%下調(diào)至60%，經(jīng)POS調(diào)整峰值銷售預(yù)測(cè)由25億下調(diào)至23億元人民幣，并維持其他產(chǎn)品銷售預(yù)測(cè)不變?；贒CF模型估值，我們下調(diào)目標(biāo)價(jià)至7.40港元（原為9.00港元），對(duì)應(yīng)71.4億港元目標(biāo)股權(quán)估值和2.1x銷售達(dá)峰時(shí)P/S。我們認(rèn)為這一估值能較好反映公司管線的長(zhǎng)期價(jià)值及后續(xù)臨床開發(fā)中不確定性，維持中性評(píng)級(jí)。
　　上行風(fēng)險(xiǎn)：核心產(chǎn)品研發(fā)進(jìn)度、商業(yè)化產(chǎn)品銷售、以及BD超預(yù)期。
　　下行風(fēng)險(xiǎn)：研發(fā)進(jìn)度不及預(yù)期；同類產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)加??；銷售不及預(yù)期。