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轉(zhuǎn)債估值反復(fù)回調(diào)何故？
　　內(nèi)外環(huán)境的改善仍有待釋放，權(quán)益或延續(xù)底部震蕩。10月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)披露，整體而言經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)能有所放緩，對(duì)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)修復(fù)斜率及持續(xù)性的擔(dān)憂仍然是權(quán)益市場(chǎng)的主要擾動(dòng)。本周外圍的預(yù)期變化相對(duì)不大，但無論是美聯(lián)儲(chǔ)降息還是中美關(guān)系緩和依然有較大的改善空間。
　　債市的擔(dān)憂在于增量政策的影響。針對(duì)當(dāng)前投資端地產(chǎn)拖累加深、基建投資動(dòng)能放緩，四季度或需重點(diǎn)關(guān)注“寬信用”政策是否繼續(xù)提前布局，如PSL等工具會(huì)否重啟以托底重點(diǎn)領(lǐng)域投資等，需要關(guān)注“穩(wěn)增長(zhǎng)”的政策預(yù)期對(duì)債市情緒的影響，至少長(zhǎng)端利率在當(dāng)前位置“隱憂”大于“潛在收益”，轉(zhuǎn)債市場(chǎng)擔(dān)心長(zhǎng)端對(duì)轉(zhuǎn)債估值可能的擾動(dòng)。
　　本周權(quán)益及債市相對(duì)平穩(wěn)的狀態(tài)下，轉(zhuǎn)債市場(chǎng)出現(xiàn)放量壓估值，類似事件上一次出現(xiàn)是在9月初——權(quán)益市場(chǎng)在北向流出的壓力下再次調(diào)整、長(zhǎng)端利率亦向下，但轉(zhuǎn)債估值放量壓縮的速度快于預(yù)期。復(fù)盤9月，當(dāng)時(shí)主要的擾動(dòng)項(xiàng)為理財(cái)贖回，年底機(jī)構(gòu)行為觀察的重要性在提升。
　　年底對(duì)轉(zhuǎn)債市場(chǎng)機(jī)構(gòu)行為的觀察
　　銀行理財(cái)&自營(yíng)：在經(jīng)歷2022年底理財(cái)踩踏事件后，開始持續(xù)穩(wěn)定的減配轉(zhuǎn)債。其負(fù)債端的變化或可對(duì)此解釋，中低風(fēng)險(xiǎn)及中風(fēng)險(xiǎn)類理財(cái)產(chǎn)品募集資金量出現(xiàn)明顯下滑，銀行理財(cái)或?yàn)榱诉m配其負(fù)債端的變化而在2023年間持續(xù)審慎的對(duì)待固收+類資產(chǎn)。
　　此外年底大概率不會(huì)再出現(xiàn)類似去年年底的集中贖回，整體風(fēng)險(xiǎn)可控，而從季節(jié)性考慮，銀行理財(cái)在每年12月會(huì)有經(jīng)常性的規(guī)?；芈洌瑢?duì)轉(zhuǎn)債市場(chǎng)資金面或還有考驗(yàn)。
　　險(xiǎn)資、年金&社?；穑阂皇强紤]到年底權(quán)益市場(chǎng)預(yù)期并不明朗，二是2022年來以險(xiǎn)資為例，投資凈收益持續(xù)下滑，尤其2023年較大幅低于往年水平，年底具有較強(qiáng)的降低風(fēng)險(xiǎn)敞口的訴求。從結(jié)果看，滬深兩市轉(zhuǎn)債投資者持有結(jié)構(gòu)中險(xiǎn)資、年金&社?；鸬谋壤?023.06-2023.07到階段性高位后，開始小幅下降或震蕩持平。
　　基金：基金增配轉(zhuǎn)債的趨勢(shì)也在接近年底時(shí)有所放緩?；鸬男袨樽兓环矫鎭碜杂谄湄?fù)債端的變化——理財(cái)、險(xiǎn)資、年金及社保基金在年底因各自原因具有降低轉(zhuǎn)債倉位的訴求，基金或有被動(dòng)減配轉(zhuǎn)債的壓力。
　　基金在年底也面臨主動(dòng)減配轉(zhuǎn)債的壓力。2022年主要的固收+類型基金普遍面臨虧損，而今年前三季度轉(zhuǎn)債基金、二級(jí)債基及偏債混均在虧損線附近，為了規(guī)避連續(xù)兩年虧損，部分機(jī)構(gòu)或會(huì)選擇在年底降低權(quán)益敞口，而近期部分公募基金減倉股票或較為困難，轉(zhuǎn)債可能會(huì)成為主要調(diào)整的品種
　　后市，可重點(diǎn)關(guān)注：
　　1）主題投資或仍是當(dāng)前主線之一。如華為產(chǎn)業(yè)鏈、減肥藥、國(guó)產(chǎn)替代、新型工業(yè)化、AI、智能機(jī)器人等主題性投資機(jī)會(huì)Q4依然值得持續(xù)關(guān)注。建議關(guān)注，春23轉(zhuǎn)債、強(qiáng)力轉(zhuǎn)債、華懋轉(zhuǎn)債、韋爾轉(zhuǎn)債、美諾轉(zhuǎn)債。2）穩(wěn)增長(zhǎng)政策利好、經(jīng)濟(jì)周期相關(guān)性較強(qiáng)的板塊。建議關(guān)注，潔美轉(zhuǎn)債、特紙轉(zhuǎn)債、英力轉(zhuǎn)債、會(huì)通轉(zhuǎn)債。3）超跌后估值低位、景氣度反轉(zhuǎn)的板塊。建議關(guān)注，漱玉轉(zhuǎn)債、永02轉(zhuǎn)債。4）價(jià)格回調(diào)后性價(jià)比提升、盈利預(yù)期向好或邊際改善的方向。建議關(guān)注，新23轉(zhuǎn)債、藍(lán)曉轉(zhuǎn)02、新化轉(zhuǎn)債、興森轉(zhuǎn)債。5）海內(nèi)外庫存周期共振+外貿(mào)數(shù)據(jù)回暖+人民幣匯率承壓，利好出口鏈條。建議關(guān)注，耐普轉(zhuǎn)債。6）全球地緣政治格局動(dòng)蕩的背景下可關(guān)注貴金屬板塊，建議關(guān)注，恒邦轉(zhuǎn)債。7）優(yōu)質(zhì)新券、次新券，建議關(guān)注，運(yùn)機(jī)轉(zhuǎn)債。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：
　　正股波動(dòng)較大、轉(zhuǎn)債估值壓縮、正股業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)不及預(yù)期、外圍市場(chǎng)波動(dòng)等。