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事件：公司公布2023年前9個(gè)月業(yè)績(jī)：營(yíng)收同比增長(zhǎng)7.3%至154.4億元，歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)2.1倍至3.1億元；單看Q3，營(yíng)業(yè)收入同比下降1.0%至44.8億元；經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)同比增長(zhǎng)1.0%至4283萬(wàn)元；歸母凈利潤(rùn)同比-93.7%至509萬(wàn)元。
　　點(diǎn)評(píng)：消費(fèi)復(fù)蘇波折，Q3線下客流恢復(fù)不及預(yù)期，在相對(duì)較高基數(shù)下，Q3收入同比下降1.0%，同店銷售下降5.0%。分渠道看，去庫(kù)存驅(qū)動(dòng)線上表現(xiàn)優(yōu)于線下。
　　 23Q3線下渠道營(yíng)收同比下降約6.6%，Q3繼續(xù)精簡(jiǎn)優(yōu)化渠道，凈關(guān)閉167家直營(yíng)門店，300平以上的直營(yíng)大店占比提升至21%。
　　泛微店生態(tài)圈驅(qū)動(dòng)Q3線上營(yíng)收同比增長(zhǎng)約16.5%，占比提升至28%。其中，B2C業(yè)務(wù)私域（即泛微店生態(tài)圈）占線下直營(yíng)銷售額貢獻(xiàn)提升至23.3%，約占整體銷售14.3%，依托更高的轉(zhuǎn)換率、回報(bào)率及當(dāng)季正價(jià)銷售穩(wěn)步發(fā)展。
　　直營(yíng)店折扣環(huán)比好轉(zhuǎn)，但低毛利的線下加盟和線上B2B占比提高，影響Q3毛利率同比下降5.3ppt至32.1%。
　　積極協(xié)商租金，并精簡(jiǎn)員工數(shù)量推動(dòng)降本增效，費(fèi)用額繼續(xù)下降。23Q3銷售及分銷費(fèi)用率同比下降1.4ppt至29.5%，管理費(fèi)用率同比下降1.3ppt至3.7%，二費(fèi)絕對(duì)值同比下降8.7%。
　　庫(kù)存水位健康，庫(kù)齡結(jié)構(gòu)進(jìn)一步優(yōu)化。期末存貨額由于節(jié)日備貨影響環(huán)比略增加5%，同比下降28.6%至49.1億元，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)同比下降69天至145天。截至期末，我們估計(jì)超過(guò)1年的舊庫(kù)存占比降至10%以內(nèi)，調(diào)整優(yōu)于預(yù)期。
　　我們的觀點(diǎn)：消費(fèi)經(jīng)歷“報(bào)復(fù)消費(fèi)-平淡-回歸正?！钡囊徊ㄈ酆笫且吆髲?fù)蘇的國(guó)際經(jīng)驗(yàn)，國(guó)內(nèi)消費(fèi)正處于從“平淡”向“回歸正?！辈ㄕ凼交謴?fù)進(jìn)程中，公司庫(kù)存水位和庫(kù)齡結(jié)構(gòu)均已調(diào)整至健康水平，為明年輕裝上陣做好準(zhǔn)備，明年消費(fèi)復(fù)蘇&奧運(yùn)年催化運(yùn)動(dòng)消費(fèi)將支撐公司業(yè)績(jī)可觀改善?？紤]到短期消費(fèi)復(fù)蘇的不確定性，我們下調(diào)盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)寶勝國(guó)際23/24/25年?duì)I收分別為205.95/226.55/249.20億元，同比分別+10.5%/+10.0%/+10.0%；歸母凈利潤(rùn)分別為3.43/4.05/4.78億元，同比分別+285.0%/+18.1%/+17.9%，目標(biāo)價(jià)0.83港元，維持“增持”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：存貨積壓，終端不景氣，擴(kuò)張不及預(yù)期，渠道推廣不及預(yù)期。