>> 東方證券-大類資產(chǎn)配置2024年度投資策略：均值回歸的力量-231124
| 上傳日期： |
2023/11/24 |
大小： |
1992KB |
| 格式： |
pdf 共26頁 |
來源： |
東方證券 |
| 評級： |
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作者： |
薛俊,張書銘,張志鵬 |
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研究結(jié)論
海外而言，高強度的財政支出是美國經(jīng)濟(jì)保持韌性的一個主要原因，而高強度財政支出往往需要寬松貨幣政策進(jìn)行配合。然而，從去年三月份開始，貨幣政策和財政政策開始出現(xiàn)分化。在美聯(lián)儲持續(xù)收緊貨幣政策、收縮流動性的同時，美國財政擴(kuò)張力度不減、財政赤字一直居高不下。美國政府高強度的財政支出，帶來了財政的高赤字率，推升了政府部門的債務(wù)規(guī)模。一方面美國國債供給居高不下，另一方面?zhèn)鹘y(tǒng)上國債兩個主要的利率不敏感買家美聯(lián)儲和外國政府都在降低國債持有規(guī)模，國債供求關(guān)系失衡，產(chǎn)生的結(jié)果是美債期限溢價推升了美國債券收益率水平，進(jìn)一步導(dǎo)致財政融資成本高企，使得美國高財政赤字難以持續(xù)，高赤字、高通脹、高利率的脆弱平衡終將被打破。展望明年，在貨幣政策持續(xù)收緊的背景下，擴(kuò)張性財政政策也不大可能長期持續(xù)，一旦美國財政收縮，經(jīng)濟(jì)有可能轉(zhuǎn)入衰退，那么美聯(lián)儲明年下半年有可能降息，美元指數(shù)也大概率見頂，有趨勢下行的可能。
就國內(nèi)而言，防疫政策放開之后，因疫情被抑制的需求經(jīng)過短暫的釋放之后，經(jīng)濟(jì)逐漸顯示出增長持續(xù)性不夠、內(nèi)生動能不強的狀態(tài)。截至2023年9月份，“更多儲蓄占比”仍處在一個歷史極高位置；而居民消費信心指數(shù)也處在一個歷史極低位置；而房地產(chǎn)市場依然疲軟。經(jīng)濟(jì)是一個動態(tài)循環(huán)系統(tǒng)，在居民、房地產(chǎn)、地方政府的鏈條之間缺乏正反饋動能，通脹低迷正是這種正反饋動能不足的一個明顯證據(jù)。
當(dāng)前在居民部門——房地產(chǎn)業(yè)——地方政府之間存在加杠桿意愿和能力不足，很難依靠自身力量去打破。而通過中央財政加杠桿、為經(jīng)濟(jì)提供助力，是防止通縮效應(yīng)進(jìn)一步惡化的有效舉措。10月24日，全國人大常委會批準(zhǔn)了國務(wù)院增發(fā)國債和2023年中央預(yù)算調(diào)整方案的決議，明確中央財政將在今年四季度增發(fā)2023年國債1萬億元。我們認(rèn)為此次萬億國債的發(fā)行，意味著一個更積極的財政擴(kuò)張周期正在開啟：一方面向市場傳遞出一個新信號，即未來中央政府在財政擴(kuò)張周期中將扮演更重要的角色；另一方面，也反映財政發(fā)力更加靠前，凸顯了政府在穩(wěn)增長方面的決心。未來需要重點關(guān)注兩個事件，一個是年底的中央經(jīng)濟(jì)工作會議；二是明年3月份的兩會，對于明年的財政赤字目標(biāo)、GDP增長目標(biāo)給出明確的指引，GDP增長目標(biāo)高度決定了政策刺激力度。
權(quán)益資產(chǎn)：如上所述，在美國貨幣政策和財政政策分化的背景下，擴(kuò)張性的財政政策難以持久，高赤字、高通脹、高利率的脆弱平衡將會被打破，5%以上十年期美債收益率大概率是一個頭部位置，未來下行的空間更大，海外因素對國內(nèi)權(quán)益資產(chǎn)的壓制將明顯減弱；而國內(nèi)經(jīng)濟(jì)在政策不斷加持下，特別是中央政府主動加杠桿背景下，寬貨幣逐漸向?qū)捫庞脗鲗?dǎo)，國內(nèi)權(quán)益資產(chǎn)（包括港股）所處的宏觀環(huán)境或?qū)⒚黠@改善。
對金屬商品而言，在中美經(jīng)濟(jì)周期不同步的背景下，國際定價的有色商品（比如銅）可能仍然難有趨勢性機會，受益于國內(nèi)內(nèi)循環(huán)的黑色金屬可能彈性更大，但當(dāng)前黑色系金屬已經(jīng)包含了太多政策預(yù)期，警惕預(yù)期走得太遠(yuǎn)的風(fēng)險。美債收益率盡管向上的空間不大，但在頂部的時間可能比較長，黃金價格可能呈現(xiàn)先跌后漲的格局。
原油：當(dāng)前，沙特的原油產(chǎn)量已降至900萬桶/日的歷史低位，進(jìn)一步調(diào)降的空間幾乎不存在，因為這只會讓出市場份額，這意味著OPEC+對油價進(jìn)行逆周期調(diào)節(jié)的能力或有所減弱，未來油價的走勢更主要取決于需求端的影響，在美國經(jīng)濟(jì)財政刺激退坡，經(jīng)濟(jì)有下行壓力的背景下，油價的定價中樞或?qū)⑾乱?。但地緣政治的變化可能對油價走勢帶來較大的不確定性。
綜上所述，對明年大類資產(chǎn)配置的優(yōu)先順序上，我們認(rèn)為國內(nèi)權(quán)益資產(chǎn)>貴金屬>黑色金屬、有色金屬>原油。
風(fēng)險提示:
(一)政策力度不及預(yù)期的風(fēng)險；(二)美元指數(shù)大幅上行風(fēng)險；(三)地緣政治危機持續(xù)升溫
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