>> 東方證券-2024年宏觀展望：重估增長動力-231121
| 上傳日期： |
2023/11/21 |
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| 852KB |
| 格式： |
pdf 共25頁 |
來源： |
東方證券 |
| 評級： |
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作者： |
陳至奕,陳瑋,孫金霞 |
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此報告為加密報告 |
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研究結(jié)論
疫情之后的修復(fù)并非一帆風(fēng)順，前三個季度來看，雖然消費傾向、制造業(yè)投資、出口份額等方面頗有亮點，但房地產(chǎn)、地方債務(wù)、中小金融機構(gòu)等領(lǐng)域的風(fēng)險隱患也不容忽視，當(dāng)下既是思索未來中國靠什么實現(xiàn)中長期高質(zhì)量發(fā)展的窗口期，也是重拾信心、更進一步擺脫疫情“疤痕效應(yīng)”的關(guān)鍵節(jié)點。
如何看待未來主線？我們認為，短期在于從中央加杠桿到各部門現(xiàn)金流的轉(zhuǎn)化：一方面增量資金將修復(fù)基建企業(yè)以及與財政緊密相關(guān)的市場主體的現(xiàn)金流，另一方面也有助于改變當(dāng)下國有企業(yè)穩(wěn)增長引擎受到化債壓力不利影響的現(xiàn)象。中長期看點在于從生產(chǎn)端新型工業(yè)化到消費端新市民：在經(jīng)濟結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型的當(dāng)下，通過新型工業(yè)化打開未來實體經(jīng)濟的增長空間成為重中之重，背后是政策支持與金融資源的集中；與此同時，地方政府債務(wù)化解以及融資新模式會帶來深層次轉(zhuǎn)變——未來地方層面的融資預(yù)計將更為規(guī)范，局部、小型的地方融資難度可能加大，資金或進一步集中到更有效率和回報的重大項目中，以及實體經(jīng)濟發(fā)展基礎(chǔ)較好、新型工業(yè)化動力較強的城市/區(qū)域，疊加全國層面上房地產(chǎn)銷售政策邊際寬松，以及城中村、保障房政策對這一趨勢的順應(yīng)，人口與產(chǎn)業(yè)有進一步集聚的動力。
內(nèi)需從報復(fù)性修復(fù)走向收入支撐。假設(shè)居民收入的疫情后復(fù)合增速略高于當(dāng)前，同時不對消費傾向做過高假設(shè)，從而2024年四個季度居民消費性支出增速6.3%、7.5%、7.4%、8.2%，而當(dāng)前居民消費性支出增速較社零增速高1.8個百分點，由此估算明年消費增速6.4%，在基數(shù)優(yōu)勢明顯削弱的情況下依然有較好表現(xiàn)。
外需重返正增。2023年“低基數(shù)”的情況下，2024年全球貿(mào)易量有望實現(xiàn)更高增長，不過“低基數(shù)”主要體現(xiàn)在以美國為首的發(fā)達國家，幅度或較為有限；份額方面，中國諸多優(yōu)勢仍未改變，同時也需要一定程度上考慮到美國“再工業(yè)化”的影響，綜合以上因素，明年出口增速或在0.7%-4%之間。
投資繼續(xù)維持結(jié)構(gòu)性特征：（1）近三年來制造業(yè)固定資產(chǎn)投資增速（扣除PPI）始終保持強勢，10月份已經(jīng)達到9.3%，但從復(fù)合增速的角度看，當(dāng)前4年復(fù)合增速為4.2%，2019年末3.4%，2015年及之前在15%左右（2016年起因為產(chǎn)能過剩與供給側(cè)改革，投資增速大幅放緩），并沒有高于疫情前太多。假設(shè)明年制造業(yè)復(fù)合增速提升到5%（當(dāng)前為4.2%），則年末單年增速（不含PPI）為7.3%，疊加PPI或在8%左右；（2）根據(jù)東方地產(chǎn)組的測算，明年房地產(chǎn)銷售面積將下降至10.5億平米，同比下降8.2%，房地產(chǎn)投資將同比下降6.6%，將繼續(xù)拖累經(jīng)濟回升的進程；（3）基建資金增速通常可以用來判斷基建投資增速，明年財政發(fā)力疊加名義GDP增速上行有望保障基建資金支持增長。假設(shè)明年赤字率定為3.5%、名義GDP實現(xiàn)6.5%的增速，則赤字規(guī)模的增速可能達到7.5%（不考慮增發(fā)國債），疊加專項債，測算2024年基建增速可能為6%。
通脹伴隨修復(fù)而回升。CPI方面，明年核心通脹視角下供需均衡點的位置有望進一步上移，假設(shè)其復(fù)合增速小幅上升，從0.75%逐步上行至0.82%，此外豬價預(yù)計將繼續(xù)對CPI構(gòu)成明顯影響，綜合以上因素，預(yù)測明年CPI中樞1.4%左右，總體前低后高；（2）PPI的角度，假設(shè)環(huán)比表現(xiàn)與歷年月環(huán)比特征保持一致，則明年同比走勢將呈現(xiàn)負增收窄直至正增長，中樞在0-0.5%之間。
貨幣政策寬信用與重結(jié)構(gòu)并重。盡管經(jīng)濟和通脹均已企穩(wěn)，但絕對水平仍偏低，且海外美聯(lián)儲加息周期已步入尾聲，在此背景下，總量型的貨幣政策可能繼續(xù)發(fā)力以支持經(jīng)濟增速達到合意區(qū)間。在寬信用和新一輪財政擴張的推動下，預(yù)計2024年社融存量增速為10.2%，節(jié)奏上一季度或在高基數(shù)下小幅走弱，二季度逐步回升。
風(fēng)險提示：（1）俄烏沖突的延續(xù)對全球產(chǎn)業(yè)鏈的影響超預(yù)期；（2）房地產(chǎn)企業(yè)流動性風(fēng)險繼續(xù)蔓延；（3）美國“友岸化”和“近岸化”貿(mào)易發(fā)展超預(yù)期，中國間接出口渠道受阻；（4）假設(shè)條件變化影響預(yù)測及測算結(jié)果的風(fēng)險
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