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電力將如何公用事業(yè)化？市場(chǎng)常用公用事業(yè)屬性來(lái)形容盈利穩(wěn)定、長(zhǎng)久期、高分紅的價(jià)值股，而作為公用事業(yè)本身的電力各子行業(yè)，卻各自走在公用事業(yè)道路的不同階段，如水電板塊21-23年P(guān)E估值達(dá)18-20倍、優(yōu)于其他子行業(yè)。2024年電改將加速，在“時(shí)間的煤硅”和“系統(tǒng)的破壁”引導(dǎo)下，水電保持公用事業(yè)標(biāo)桿、火電盈利將逐步穩(wěn)定、綠電消納得到解決、核電裝機(jī)加速，盈利穩(wěn)定+分紅提升+股息率預(yù)期上行，電力各板塊盈利穩(wěn)定性和估值體系均在走向真正的公用事業(yè)化。
　　電改迎來(lái)“系統(tǒng)的破壁”的開(kāi)端：2023看容量電價(jià)、2024看煤電聯(lián)動(dòng)+調(diào)峰電價(jià)、2025看環(huán)境溢價(jià)+現(xiàn)貨及輔助服務(wù)市場(chǎng)。從“電改金字塔”來(lái)看，容量電價(jià)落地后，電改剛迎來(lái)開(kāi)端，未來(lái)電價(jià)體系（煤電聯(lián)動(dòng)、分時(shí)電價(jià)、輔助服務(wù)電價(jià)、環(huán)境溢價(jià)）將逐步得到明確，隨即而來(lái)的是市場(chǎng)改革（現(xiàn)貨及輔助服務(wù)市場(chǎng)）的推進(jìn)，最終各電源的發(fā)電價(jià)值、調(diào)節(jié)價(jià)值、環(huán)境價(jià)值均將得到合理度量，2024電改將進(jìn)一步加速。站在電力系統(tǒng)的視角，我們認(rèn)為火電的輔助服務(wù)價(jià)值將得到充分挖掘、綠電的消納問(wèn)題將得到有效解決，電力系統(tǒng)的穩(wěn)定性將大幅增強(qiáng)。
　　火電：伴隨容量電價(jià)和煤電聯(lián)動(dòng)，季度業(yè)績(jī)年化能力正持續(xù)提升。從電力供需平衡表出發(fā)，煤電發(fā)電量或在2024年同比基本持平，火電的綜合用煤成本將有望延續(xù)今年二三季度水平。電價(jià)方面，未來(lái)容量和電量各自的價(jià)格勢(shì)必會(huì)形成獨(dú)立體系，電量電價(jià)反映煤電聯(lián)動(dòng)（尤其是在長(zhǎng)協(xié)煤比例提升情況下）、容量電價(jià)反應(yīng)調(diào)節(jié)價(jià)值和基荷價(jià)值（補(bǔ)償占比逐步從30%提升至50%甚至更高）、遠(yuǎn)期還有調(diào)峰等輔助服務(wù)電價(jià)落地。在此情境下，火電的盈利穩(wěn)定性將大幅提升，將逐步脫離周期波動(dòng)，走向公用事業(yè)化。估值低位，關(guān)注【華能、國(guó)電、華潤(rùn)、華電、皖能】。
　　水電：蓄能提升預(yù)期利潤(rùn)+預(yù)期股息率回落，厄爾尼諾年降水量或增加。水電的市值決定于利潤(rùn)、分紅率與預(yù)期股息率。當(dāng)前水電站水位分位處于高點(diǎn)，蓄能突出，對(duì)于即將到來(lái)的枯水期業(yè)績(jī)彈性突出（測(cè)算長(zhǎng)電未來(lái)6個(gè)月電量同比增厚約10%），也將為全年利潤(rùn)打下堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。厄爾尼諾年來(lái)臨，水電聯(lián)合調(diào)度帶來(lái)的抬高水頭、減少棄水的價(jià)值也將進(jìn)一步發(fā)揮。若海外利率有望回落，則水電可迎來(lái)分子端（預(yù)期利潤(rùn)*分紅率）、分母端（預(yù)期股息率）的共振。關(guān)注【長(zhǎng)電、華水、國(guó)投、川投】。
　　綠電消納破局且重塑商業(yè)模型、核電成長(zhǎng)預(yù)期加速，均將加速公用事業(yè)化。電改的主因就是解決消納問(wèn)題，伴隨組件價(jià)格的回落、電價(jià)體系的落地，綠電運(yùn)營(yíng)商的盈利模型將有望明確，裝機(jī)將加速。核電機(jī)組審批預(yù)計(jì)保持高速，盈利成長(zhǎng)性得到驗(yàn)證、遠(yuǎn)期又可展望分紅率提升。二者的公用事業(yè)化均已在途。關(guān)注【中核、廣核、三峽、龍?jiān)础俊?br>　　風(fēng)險(xiǎn)提示。煤價(jià)大幅波動(dòng)；來(lái)水不及預(yù)期；宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)。