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德邦是零擔(dān)快運(yùn)市場(chǎng)的龍頭企業(yè)，主營(yíng)大件快遞和快運(yùn)兩大業(yè)務(wù)。德邦股份成立于1996年，以直營(yíng)模式深耕零擔(dān)物流市場(chǎng)十余年，目前已經(jīng)成為高端快運(yùn)市場(chǎng)的龍頭企業(yè)。公司現(xiàn)在收入增長(zhǎng)主要通過(guò)“快運(yùn)+大件快遞”兩大業(yè)務(wù)雙輪驅(qū)動(dòng)，快運(yùn)業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)運(yùn)輸單票60公斤以上的貨物，大件快遞業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)運(yùn)輸單票3-60公斤的貨物。公司收入自2017年的203.5億元增長(zhǎng)至2022年的313.9億元，年復(fù)合增速為9.1%；2022年快運(yùn)和大件快遞兩大業(yè)務(wù)的收入占比分別為31%和66%。
　　我國(guó)零擔(dān)物流市場(chǎng)規(guī)模龐大且競(jìng)爭(zhēng)分散，但細(xì)分領(lǐng)域快運(yùn)市場(chǎng)正處成長(zhǎng)期且競(jìng)爭(zhēng)格局優(yōu)化。根據(jù)艾瑞咨詢數(shù)據(jù)，2021年我國(guó)零擔(dān)市場(chǎng)規(guī)模達(dá)到1.6萬(wàn)億元左右，2015-2021年市場(chǎng)規(guī)模的年復(fù)合增速為6.2%，該行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局分散，我們估計(jì)2022年行業(yè)CR10集中度僅約7.5%。其中，服務(wù)能夠覆蓋全國(guó)的零擔(dān)企業(yè)被稱為快運(yùn)服務(wù)商，我國(guó)快運(yùn)在零擔(dān)行業(yè)的滲透率提升帶動(dòng)了快運(yùn)市場(chǎng)規(guī)模呈較快增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，2020年快運(yùn)市場(chǎng)規(guī)模估計(jì)達(dá)到910億元，艾瑞咨詢預(yù)計(jì)2020-2025年該細(xì)分市場(chǎng)年復(fù)合增速有望超過(guò)25%，且該市場(chǎng)集中度較高，我們估計(jì)該細(xì)分領(lǐng)域的CR10超過(guò)70%。我們認(rèn)為我國(guó)零擔(dān)快運(yùn)行業(yè)正處于加速整合期，且高端快運(yùn)市場(chǎng)通過(guò)整合已經(jīng)形成“德邦+順豐”雙寡頭競(jìng)爭(zhēng)格局。
　　公司經(jīng)營(yíng)網(wǎng)絡(luò)完成優(yōu)化升級(jí)，與京東物流的協(xié)同效應(yīng)也開(kāi)始逐步顯現(xiàn)，盈利能力有望提升。近兩年公司通過(guò)提高自有運(yùn)力占比、優(yōu)化線路布局、末端網(wǎng)點(diǎn)整合等措施優(yōu)化升級(jí)網(wǎng)絡(luò)，提高了公司的經(jīng)營(yíng)效率和服務(wù)質(zhì)量。2022年9月京東物流成為了德邦的新控股股東，協(xié)同效應(yīng)開(kāi)始逐步顯現(xiàn)，一方面公司預(yù)計(jì)2023年京東物流有望貢獻(xiàn)約30億元左右的增量收入，另一方面我們認(rèn)為未來(lái)公司與京東物流的網(wǎng)絡(luò)融合有望帶來(lái)成本優(yōu)化。
　　對(duì)比美國(guó)零擔(dān)市場(chǎng)，我國(guó)零擔(dān)龍頭公司規(guī)模及利潤(rùn)均具有很大的提升空間。2021年，美國(guó)零擔(dān)行業(yè)規(guī)模約3700億元，CR10超過(guò)70%，而我國(guó)零擔(dān)行業(yè)規(guī)模約1.6萬(wàn)億元，CR10約6%；美國(guó)零擔(dān)龍頭公司ODFL 2022年的收入和凈利潤(rùn)規(guī)模分別達(dá)到436億元和96億元，而德邦2022年的收入和凈利潤(rùn)規(guī)模分別為314億元和6.5億元。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值：預(yù)計(jì)23-25年歸母凈利潤(rùn)8.2/10.9/13.8億元（+27%/+33%/+26%），EPS分別為0.80/1.06/1.34元。通過(guò)PE估值，預(yù)計(jì)公司合理估值19.1-20.2元，相對(duì)目前股價(jià)有29%-36%溢價(jià)，給予買入評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)不及預(yù)期，激烈競(jìng)爭(zhēng)導(dǎo)致產(chǎn)品價(jià)格下降。