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事件：亞鉀國(guó)際發(fā)布公告，擬向不特定對(duì)象發(fā)行可轉(zhuǎn)債募集資金總額不超過20億元，用于老撾甘蒙省鉀鹽礦彭下-農(nóng)波礦區(qū)200萬噸/年鉀肥項(xiàng)目（二期）。
　　公司發(fā)布三季度報(bào)告，前三季度實(shí)現(xiàn)收入28.91億元，同比增長(zhǎng)19.81%；歸母凈利潤(rùn)9.94億元，同比增長(zhǎng)-34.54%；扣非歸母凈利潤(rùn)10.06億元，同比增長(zhǎng)-33.39%；毛利率59.95%，凈利率34.09%。
　　鉀肥價(jià)格下跌，Q3業(yè)績(jī)承壓。單季度看，Q3實(shí)現(xiàn)收入8.69億元，同比增長(zhǎng)33.83%環(huán)比增長(zhǎng)-25.55%；歸母凈利潤(rùn)2.78億元，同比增長(zhǎng)-34.20%環(huán)比增長(zhǎng)-26.98%；扣非歸母凈利潤(rùn)2.82億元，同比增長(zhǎng)-32.54%環(huán)比增長(zhǎng)-27.30%；毛利率54.67%同比降低22.29pct環(huán)比降低4.59pct；凈利率31.59%同比降低33.24pct環(huán)比略降0.65pct。公司前三季度實(shí)現(xiàn)氯化鉀產(chǎn)量117.67萬噸銷量119.01萬噸，其中Q3單季度產(chǎn)量41.49萬噸環(huán)比Q2（44.40萬噸）減少6.55%，銷量42.36萬噸環(huán)比Q2(50.12萬噸)減少15.48%。從價(jià)格來看，亞鉀國(guó)際Q3單噸不含稅售價(jià)約為2052元/噸環(huán)比Q2單噸不含稅售價(jià)2329元/噸下降約11.89%。根據(jù)wind和隆眾數(shù)據(jù)，國(guó)內(nèi)23Q3氯化鉀均價(jià)2442元/噸同比下降45.12%環(huán)比下降11.72%。
　　產(chǎn)能迎來快速放量期，發(fā)行可轉(zhuǎn)債助力項(xiàng)目建設(shè)。公司目前已取得老撾甘蒙省35平方公里東泰礦區(qū)和179.8平方公里彭下-農(nóng)波礦區(qū)兩個(gè)優(yōu)質(zhì)鉀鹽礦開采權(quán)以及48.52平方公里農(nóng)龍礦區(qū)鉀鹽礦探礦權(quán)，預(yù)計(jì)折純氯化鉀資源儲(chǔ)量將超過10億噸。隨著項(xiàng)目投產(chǎn)爬坡，公司氯化鉀產(chǎn)銷快速增長(zhǎng)，2021年產(chǎn)量33萬噸銷量35萬噸，2022年產(chǎn)量91萬噸銷量91萬噸，2023年前三季度產(chǎn)量118萬噸銷量119萬噸，2023年全年力保180萬噸力爭(zhēng)200萬噸。公司在第一個(gè)100萬噸/年鉀肥項(xiàng)目平穩(wěn)生產(chǎn)的基礎(chǔ)上，2023年1月第二個(gè)100萬噸/年鉀肥項(xiàng)目選廠投料試車成功，第三個(gè)100萬噸/年鉀肥項(xiàng)目力爭(zhēng)在今年底建成投產(chǎn)。10月27日，公司用兩條100萬噸生產(chǎn)線創(chuàng)造了9116噸的鉀肥最高日產(chǎn)記錄，成功超越300萬噸產(chǎn)能的單日產(chǎn)量標(biāo)準(zhǔn)，展現(xiàn)公司強(qiáng)大執(zhí)行力。公司擬通過發(fā)行可轉(zhuǎn)債籌措資金，快速推進(jìn)現(xiàn)有礦區(qū)合計(jì)300萬噸/年鉀肥生產(chǎn)項(xiàng)目的建設(shè)達(dá)產(chǎn)，2025年力爭(zhēng)實(shí)現(xiàn)500萬噸/年鉀肥產(chǎn)能，未來根據(jù)市場(chǎng)需要擴(kuò)建至700-1000萬噸/年鉀肥產(chǎn)能。產(chǎn)品升級(jí)方面，2023年11月10日，大紅顆粒鉀年產(chǎn)50萬噸生產(chǎn)裝置實(shí)現(xiàn)達(dá)產(chǎn)，日產(chǎn)產(chǎn)量穩(wěn)定達(dá)到1500噸以上最高1731噸，公司已合計(jì)擁有近90萬噸顆粒鉀產(chǎn)能。四期新增顆粒鉀產(chǎn)能30萬噸項(xiàng)目現(xiàn)已啟動(dòng)，投產(chǎn)后將形成顆粒鉀近120萬噸的產(chǎn)能，未來根據(jù)公司500萬噸鉀肥的中期產(chǎn)能規(guī)劃將匹配250萬噸顆粒鉀產(chǎn)能。
　　鉀肥價(jià)格企穩(wěn)回升，冬儲(chǔ)旺季上漲可期。鉀肥價(jià)格今年持續(xù)回落并于7月中旬觸及2250元/噸開始企穩(wěn)回升。根據(jù)隆眾數(shù)據(jù)，截至2023年11月29日60%粉狀青海氯化鉀價(jià)格為2860元/噸較前日小幅上漲10元/噸，相比2023年7月中旬低點(diǎn)2250元/噸上漲27%。冬儲(chǔ)旺季來臨，在剛需的拉動(dòng)下，鉀肥價(jià)格或存繼續(xù)上調(diào)的空間。
　　投資建議：亞鉀國(guó)際擁有稀缺老撾鉀礦資源，正處快速釋放期，規(guī)模和成本優(yōu)化潛力巨大，非鉀業(yè)務(wù)拓展有望培育新的增長(zhǎng)點(diǎn)。當(dāng)前鉀肥價(jià)格企穩(wěn)上漲可期，四季度有望迎來量?jī)r(jià)齊升。維持盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)公司2023-2025年收入分別為40.84 /61.46/78.74億元，同比增長(zhǎng)17.8% /50.5% /28.1%，歸母凈利潤(rùn)分別為16.03 / 25.29/32.46億元，同比增長(zhǎng)-21.0% /57.8% /28.3%，對(duì)應(yīng)PE分別為15.8x /10.0x /7.8x；維持“增持-B”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：需求持續(xù)低迷；項(xiàng)目建設(shè)和產(chǎn)能釋放不及預(yù)期；地緣政治和貿(mào)易政策變化。