>> 國信證券(香港)-中芯國際(0981.HK)需求緩慢復蘇，產(chǎn)能擴張導致利潤率承壓-231127
| 上傳日期： |
2023/12/1 |
大?。?/td>
| 550KB |
| 格式： |
pdf 共4頁 |
來源： |
國信證券（香港） |
| 評級： |
-- |
作者： |
鄭宇飛 |
| 下載權限： |
無限制-登錄即可下載 |
|
|
中芯國際公布2023Q3業(yè)績，錄得收入16.2億美元，YoY-15%，QoQ+3.9%；毛利3.21億美元，YoY-56.7%，QoQ+1.6%；毛利率錄得19.8%，環(huán)比下降0.5pct；出貨量相當于8寸晶圓約153.7萬片，YoY-14.5%，QoQ+9.5%；總產(chǎn)能增至79.6萬片，產(chǎn)能利用率為77.1%，環(huán)比降低1.2%。公司預計Q4銷售收入環(huán)比增長1-3%；毛利率承壓，預計在16-18%之間。
業(yè)績符合預期，需求緩慢復蘇。
中芯國際Q3業(yè)績符合預期，收入、毛利率均落于指引中值。公司指出，收入環(huán)比增長主要來自Q3，Q4消費電子需求季節(jié)性復蘇。受益于國產(chǎn)手機新機發(fā)布，特別提到的是特定品牌用戶的換機需求，帶動智能手機訂單小幅回暖，DDIC和CIS驅(qū)動芯片出貨量增長帶動公司Q3銷售收入環(huán)比提升。
但公司預計2024年全年需求增長依然乏力，第四季度給出保守指引。我們看到，當前臺灣地區(qū)消費電子產(chǎn)業(yè)鏈庫存依然處在較高水平，且去庫存速度慢于預期，意味著下游需求復蘇緩慢。調(diào)研公司對智能手機2024年全年出貨量走平的預測印證了該種情況。
上調(diào)全年資本開支，晶圓制造面臨產(chǎn)能過剩
23Q3公司資本開支21.3億美元，QoQ+23.1%，全年資本開支指引從64億美元上調(diào)至75億美元，提升17.2%。公司指出資本開支特別是進口設備的節(jié)奏主要受到美國制裁放的影響，考慮到地緣政治對后續(xù)設備交付可能導致的延期，采購訂單一般會提前下達，Q3中美關系緩和，設備進口管制松動導致資本開支增長。擴產(chǎn)方面，公司預計23年主要產(chǎn)能需求來自40-55納米CIS、MCU、Nonflash產(chǎn)品的應用以及0.15-0.18微米的BCDAnalogPower帶來的需求。2023全年將新增4萬片8寸晶圓以及2萬片12寸晶圓產(chǎn)能。預計2024年將進一步增加4-5萬片，至85萬片相當于8寸晶圓產(chǎn)能。
全球晶圓廠擴產(chǎn)，引產(chǎn)能過剩擔憂。全球晶圓廠自2021年產(chǎn)能緊缺以來均開足馬力擴產(chǎn)，疊加美國芯片法案帶來的美國本土晶圓產(chǎn)能，未來晶圓產(chǎn)能過剩不可避免。按照當前全球晶圓需求增速，可能需要很長時間來消化。
中芯國際的自信來自于管理能力以及背靠中國市場
產(chǎn)能過剩將給中芯國際短期業(yè)績帶來極大壓力。需求復蘇緩慢遇上產(chǎn)能擴張，意味著2024年公司產(chǎn)能利用率會進一步下滑至70%以下，疊加ASP的下滑會讓公司背負沉重的盈利壓力。這可能是中芯國際過去從未面臨過的考驗。過去10年公司僅在2013/17/18年產(chǎn)能利用率低于90%，且從未有產(chǎn)能利用率低于85%。按照當前的資本開支節(jié)奏，預計到2024年底中芯國際產(chǎn)能將達到85萬片/月（相當于8寸晶圓），較2021年底產(chǎn)能擴張37%。公司表示，面對全球晶圓產(chǎn)能可能出現(xiàn)的過剩，中芯國際的信心來自于國產(chǎn)芯片的進口替代以及與客戶長期且穩(wěn)定的合作關系。
公司具備逆周期投資所需的強大的管理能力。我們認為，如此激進的資本開支計劃源于公司對地緣政治不穩(wěn)定的焦慮以及對未來中國市場的信心。產(chǎn)業(yè)投資的周期與財務投資周期是不同的。晶圓廠投資周期長達10-15年，而需求的周期一般是2-4年。能夠共振當然好，但錯配甚至周期走勢相反的情況是必然存在的。中芯國際在過去已經(jīng)通過管理能力證明了公司在逆周期期間的調(diào)整能力，通過產(chǎn)品結構調(diào)節(jié)，客戶長協(xié)溝通以及能夠靈活調(diào)整產(chǎn)線技術都可以幫助公司在此前的下行周期中獲取穩(wěn)定收入以及保持利潤率。
估值與投資評級
盡管，需求復蘇緩慢已經(jīng)產(chǎn)能擴張帶來的折舊將在未來一段時期內(nèi)給公司帶來沉重的盈利壓力。但是，我們認可中芯國際的管理能力，以及基于樂觀看待中國芯片產(chǎn)業(yè)發(fā)展的擴張決心。我們預計中芯國際未來2年收入將穩(wěn)健增長，但產(chǎn)能利用率和盈利能力都將遭受挑戰(zhàn)。我們預計2023/24年，公司收入為62.9/67.3億美金。凈利潤為￥7.64/6.87億美金。給予公司24年1倍PB，對應股價25.6港元。給與買入評級。
風險提示
比亞迪新能源汽車銷量不及預期，消費電子復蘇緩慢。
|
|
