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核心觀點：
　　10月以來，黃金價格持續(xù)上漲，主因巴以沖突和美債利率回落雙重因素推動，帶來避險和投資需求升溫?？紤]到美國經(jīng)濟動能趨緩、通脹壓力緩和、加息周期大概率結(jié)束，美債利率下行趨勢已經(jīng)確認，對應(yīng)黃金價格回歸上行通道。
　　但考慮到美國通脹仍存韌性，明年一季度降息周期較難開啟，疊加明年一季度美債發(fā)行量仍處在歷史高位，預(yù)計短期內(nèi)美債利率下行空間有限，對應(yīng)金價或維持高位震蕩，更大的上行空間仍需降息時點的進一步確認。
　　10月以來，金價緣何持續(xù)上漲？ 
　　黃金包含商品、貨幣、金融三重屬性，其價格變動主要來自于美債實際利率驅(qū)動的投資需求，以及避險需求、去美元化帶來的央行購金需求。
　　2023年10月以來，黃金價格見底回升，迎來持續(xù)上漲，主因巴以沖突和美債利率回落雙重因素推動，帶來避險和投資需求升溫。一是，10月初，巴以沖突發(fā)酵導(dǎo)致黃金避險需求升溫。二是，10月下旬，美債利率見頂回落，帶動投資需求升溫?？紤]到國債利率快速攀升帶來額外緊縮效應(yīng)，疊加10月以來經(jīng)濟和通脹數(shù)據(jù)有所趨緩，近期美聯(lián)儲態(tài)度轉(zhuǎn)“鴿”，11月FOMC會議第二次暫停加息，市場預(yù)期本輪加息周期結(jié)束，甚至提前交易明年降息預(yù)期。同時四季度美債供給壓力緩和，也推動美債利率自高位回落。
　　預(yù)計金價短期維持高位震蕩，未來上行空間的突破需等待降息時點的確認
　　對于黃金價格而言，美債實際利率是其短期定價的錨，金價與美債利率呈反向變動關(guān)系。目前看，隨著美聯(lián)儲流動性緊縮告一段落，美債利率見頂回落?？紤]到美國經(jīng)濟增速趨緩、通脹壓力緩和、加息周期大概率結(jié)束，美債利率下行趨勢已經(jīng)確認，對應(yīng)黃金價格進入上行通道。
　　從經(jīng)濟基本面和美債供給來看，我們預(yù)計短期內(nèi)美債利率下行空間有限，對應(yīng)金價或維持高位震蕩。一方面，美國通脹處在降溫通道，但仍然呈現(xiàn)一定韌性。我們預(yù)計明年一季度美國通脹水平仍在2.5%以上，最快明年5月核心CPI同比降至2%附近。因此，預(yù)計高利率環(huán)境仍將延續(xù)至明年一季度。另一方面，明年一季度美債發(fā)行量仍處在歷史高位。美國財政部預(yù)計明年一季度凈發(fā)債規(guī)模達8160億美元，今年三、四季度分別為8520億美元、7760億美元，仍處在較高水平。
　　從歷史情況看，暫停加息前夕至降息周期內(nèi)，伴隨實際利率回落，金價多數(shù)上漲。近期金價快速上漲，一定程度上反映出對明年降息交易的提前搶跑。但考慮到短期內(nèi)降息周期難以正式開啟，美債利率下行空間仍然受限，我們預(yù)計金價更大的上行空間仍需等待降息時點的進一步確認。
　　中長期來看，去美元化進程中，黃金處在歷史上第三輪牛市
　　歷史上，每輪黃金大牛市的出現(xiàn)，均離不開黃金貨幣屬性走強，反映的是國際貨幣體系各方勢力的此消彼長。當美國相對經(jīng)濟實力走弱、美元信用體系/儲備貨幣地位受到挑戰(zhàn)時，均誕生黃金牛市。2018年以來，黃金步入第三輪牛市。由于中美貿(mào)易摩擦、俄烏沖突加劇，石油結(jié)算體系對美元信用的支撐也在趨向減弱，全球進入去美元化過程，表現(xiàn)為美元外匯儲備下降、黃金儲備上升。在央行持續(xù)購金的支撐下，本輪黃金價格中樞突破前高，呈現(xiàn)易漲難跌特征。
　　風險提示：地緣沖突頻發(fā)；海外需求超預(yù)期回落。