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宏觀環(huán)境及補(bǔ)貼壓力令餐飲外賣業(yè)務(wù)前景承壓。
　　在競(jìng)爭(zhēng)再度升級(jí)的大背景下，到店酒旅業(yè)務(wù)將優(yōu)先守住市場(chǎng)份額而非盈利能力。
　　維持“買入”評(píng)級(jí)，將SOTP目標(biāo)價(jià)從225.00港元下調(diào)至180.00港元。
　　餐飲外賣業(yè)務(wù)：根據(jù)我們的測(cè)算，3Q23板塊營(yíng)收同比增長(zhǎng)19%，略低于20%的訂單量增速，訂單量?jī)赡昶趶?fù)合年增長(zhǎng)率（CAGR）環(huán)比增至17%。營(yíng)收的同比增長(zhǎng)再次由訂單頻次增加以及廣告收入增長(zhǎng)所推動(dòng)，部分被中小餐廳AOV（平均訂單價(jià)值）較低的訂單占比提高、團(tuán)購(gòu)版外賣產(chǎn)品“拼好飯”的用戶補(bǔ)貼加大以及不再享受去年下半年的免征增值稅政策而抵消。考慮到廣告收入的強(qiáng)勢(shì)增長(zhǎng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)抵消了補(bǔ)貼力度加大的影響，我們測(cè)算3Q23餐飲外賣業(yè)務(wù)UE（單位經(jīng)濟(jì)效益）同比改善，但補(bǔ)貼加大仍導(dǎo)致板塊UE環(huán)比下降。展望未來(lái)，管理層預(yù)計(jì)4Q23餐飲外賣訂單量的兩年期CAGR將與今年前三季度水平（16%）持平?；谏鲜鲆蛩?，我們預(yù)測(cè)收入增速將繼續(xù)低于外賣單量增速。不過(guò)，考慮到對(duì)用戶/產(chǎn)品的加大投入以及其市場(chǎng)領(lǐng)軍地位，美團(tuán)測(cè)算其目前在國(guó)內(nèi)餐飲外賣市場(chǎng)的占有率高于疫情前水平，且希望長(zhǎng)期維持高市占率。我們現(xiàn)測(cè)算4Q23餐飲外賣訂單量/營(yíng)收同比增長(zhǎng)24%/ 18%，預(yù)計(jì)2024年增速均為16%。我們預(yù)計(jì)4Q23餐飲外賣業(yè)務(wù)UE同環(huán)比均將下降，主要原因在于AOV下降、補(bǔ)貼加大以及不再享受免征增值稅政策，不過(guò)部分影響將被配送效率提升及廣告收入增加而抵消。我們預(yù)計(jì)餐飲外賣業(yè)務(wù)UE將于2024年趨于穩(wěn)定。
　　到店、酒店及旅游業(yè)務(wù)：我們測(cè)算3Q23板塊GTV（總交易額）/營(yíng)收分別同比高增93%/34%，經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率同環(huán)比大幅下降至31%。管理層表示，經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率環(huán)比下降的主要原因在于公司采取的多項(xiàng)反競(jìng)爭(zhēng)措施，其中包括：1）加大商家返利和用戶補(bǔ)貼；2）提高直播和特價(jià)團(tuán)購(gòu)（均提供大幅折扣）在總交易額中的占比；3）增加供應(yīng)長(zhǎng)尾的觀光門票。值得一提的是，八月GTV創(chuàng)下單月新高，且3Q23活躍商家數(shù)同比增長(zhǎng)逾50%?？紤]到美團(tuán)仍將積極鞏固市場(chǎng)地位（通過(guò)加大用戶補(bǔ)貼及進(jìn)一步通過(guò)1P模式（對(duì)比3P商家自行配送模式）提升商家滲透率來(lái)實(shí)現(xiàn)）視為首要任務(wù)，我們將4Q23/2024年到店酒旅板塊經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率預(yù)測(cè)下調(diào)至28%/ 33%，或占GTV的1.6%/ 2.1%。我們將4Q23板塊GTV同比增速預(yù)期上調(diào)至150%，同時(shí)將2024年的增速預(yù)期維持在30%不變。
　　其他業(yè)務(wù)：我們將4Q23閃購(gòu)業(yè)務(wù)訂單量/營(yíng)收的同比增速預(yù)測(cè)各下調(diào)至20%，主要原因是高基數(shù)以及用戶獲取/品牌建設(shè)帶來(lái)的4.03億元經(jīng)營(yíng)虧損。我們將4Q23新業(yè)務(wù)營(yíng)收同比增速預(yù)測(cè)下調(diào)至9%，主要考慮到網(wǎng)約車/快驢業(yè)務(wù)的戰(zhàn)略調(diào)整，以及疫情管控導(dǎo)致美團(tuán)優(yōu)選和美團(tuán)買菜業(yè)務(wù)存在高基數(shù)。我們預(yù)測(cè)4Q23板塊經(jīng)營(yíng)虧損為50億元（環(huán)比持平，同比收窄），預(yù)計(jì)2024年經(jīng)營(yíng)虧損為173億元（對(duì)比2023年為204億元）。
　　維持“買入”評(píng)級(jí)，下調(diào)SOTP目標(biāo)價(jià)至180.00港元（圖表4）。我們預(yù)計(jì)4Q23集團(tuán)營(yíng)收將同比增長(zhǎng)21%，調(diào)整后經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率為3.2%（未分配項(xiàng)目前）。我們預(yù)計(jì)4Q23核心本地商業(yè)營(yíng)收同比增長(zhǎng)25%，經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率為13.6%（同環(huán)比下降300/390個(gè)基點(diǎn)）。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：競(jìng)爭(zhēng)、宏觀環(huán)境、監(jiān)管。